東誠藥業研究報告：十年磨一劍，高壁壘核藥產業平臺進入收獲期.pdf

東誠藥業研究報告：十年磨一劍，高壁壘核藥產業平臺進入收獲期。主業穩定向上+核藥產業鏈進入收獲期。原有業務肝素原料藥價格于2024年見底， 預期2025-2027年將會貢獻穩定收益。自2015年公司通過收購云克、安迪科，成立 創新核藥藍納成，造就核藥全產業鏈網絡。公司近30家核藥房投產，大規模資產 開支基本結束，一方面是諾華等核藥在醫院放量的關鍵端口，另一方面藍納成創新 診斷及治療核藥進入收獲期，將給公司帶來巨大業績彈性。

核藥行業需求擴容，雙寡頭供應格局穩定：RDC核藥相較ADC，配體可選擇性更 多，無需細胞內吞或斷裂連接子，也無需特定抗原識別，具備獨特治療與安全性優 勢。核磁影像硬件設備增加，核藥治療醫療環境提升，核藥產業政策扶持等產業機 會多。根據Precedence Research，2023年全球核藥市場規模為107億美元，2024 2033年CAGR為11.5%；并根據弗若斯特沙利文測算，2023年我國核藥市場規模 約50億人民幣，2021-2025年CAGR為32.4%。核藥領域競爭環境較好，因為核醫 學原料供應、生產流通、醫院準入、政策監管等方面產業鏈壁壘高，格局較為穩定。

對標海外影射，公司核藥產業全鏈條網絡化供應優勢突顯：諾華自2017年起通過 連續收并購成為核藥龍頭，率先實現核藥商業化且放量迅速。兩款標志性治療性靶 向核藥Pluvicto和Lutathera，分別于2022年和2018年獲FDA批準上市，便快速 于2024年分別實現營收13.92億美元（+42.0%，括號內為同比增速，下同）和7.24 億美元（+19.7%）。伴隨治療性核藥放量，配套的診斷核藥示蹤劑需求同步飛升。 兩款標志性產品均于2021年上市，Plarify于2023年營收8.51億美元（+61.45%）， Illuccix于2024年營收5.4億美元（+56%）。估算21億美元的治療市場約對應14 億美元的診斷市場，診斷性核藥市場亦不容小覷。Pluvicto于2024年9月被我國 CDE納入優先審評，其將于25-26年在中國大陸獲批上市。

東誠藥業創新核藥平臺管線收獲期，核藥研發進度領先：公司核藥擁有多款全球自主知 識產權的核藥靶向藥，包括PSMA、FAP、αvβ3等多個靶點，均為治療和診斷配套 的一體化精準治療。我們判斷將在近3年貢獻商業化收益：①锝標替曲膦已于2024 年獲批上市；②氟[18F]化鈉顯像劑已經完成III期臨床，正處于上市申報階段；③ 99mTc-GSA和阿法肽（18F-αvβ3）已經完成III期臨床試驗，并進入NDA申報階 段流程；④思睿肽注射液（18F-PSMA）已于2023年11月進入III期臨床試驗。因 此我們判斷，今明年將步入公司管線收獲期；伴隨新藥品種的銷售放量，協同利用 公司成熟的核藥網絡體系，公司將打開更大市場空間。