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蜜雪集團研究報告：強品牌與供應鏈支撐擴張，咖啡與海外布局帶來新增量。平價現制茶飲行業穩步增長，2024年價格競爭略加劇影響同店GMV，我們預計2025年競爭格 局有望穩步改善。蜜雪冰城以強IP營銷能力鞏固品牌力，以強供應鏈鑄造高性價比護城河， 我們測算公司國內下沉市場仍有開店空間，現磨咖啡和出海有望打開增長空間。

平價飲品市場增速領先，現磨咖啡加速下沉

中國現制茶飲市場平穩增長，2023年為2585億元，2018-2023年CAGR為19.0%， 性價比趨勢展現，平價現制茶飲終端零售額2018-2023年CAGR為22.1%，下沉市 場加速增長，三線及以下城市終端零售額2018-2023年CAGR為30.7%。2024年行 業競爭加劇影響同店GMV，我們預計2025年行業供給端競爭格局有望穩步改善。 中國現磨咖啡市場趨勢類似茶飲，我們預計平價現磨咖啡市場仍有較大增長空間。

強IP營銷鞏固品牌力，強供應鏈保障成本與費效優勢

營銷端，公司通過成功打造“雪王”IP，以全方位營銷活動強化品牌力。供應鏈 端，公司供應鏈能力領先，采購端，供應商覆蓋全球，采購規模領先，2023年核 心原料檸檬、奶粉等采購成本較行業平均低10%-20%以上；生產端，全國布局五大 生產基地，向加盟商提供的飲品食材超60%為自產，其中核心飲品食材100%自產， 較同行領先，產能利用率提升有望帶動毛利率穩步提升；物流端，2024Q3實現97% 內地門店冷鏈覆蓋，90%縣級行政區達成12小時內送達，管理費用率低于同行。

下沉市場仍有開店空間，海外與咖啡市場有望帶來新增量

供應鏈優勢給公司帶來較強競爭力，開店初期固定投入較同行偏低也有利于吸引 下沉市場加盟商，我們測算公司全國化門店下沉仍有空間。此外，公司以幸運咖布 局現磨咖啡市場，供應鏈協同效應下幸運咖質價比優勢較大，有望引領咖啡下沉 市場增長。同時，公司以東南亞為基加速拓展海外門店，海外毛利率較國內更高、 單店收入仍有增長空間，我們預計“下沉市場全球化”有望給公司帶來新增量。