保險行業(yè)專題研究：險資舉牌投資的得失成敗.pdf

保險行業(yè)專題研究：險資舉牌投資的得失成敗。紅利訴求推動第三次險資舉牌潮。2024年以來保險業(yè)迎來新一輪舉牌潮，去年至今已有34次險資舉牌，這是 2015年以來的第三次險資舉牌熱潮。背后推動力逐漸從十年前緩解償付能 力壓力逐漸過渡到看重被舉牌公司的高股息，2024年以來的舉牌股平均上 一年股息率達到4.6%，是歷次舉牌熱潮中最高。2015-2023年舉牌股在舉 牌前后的股價表現存在差異，約七成舉牌股在舉牌前一年上漲，但超過六成 在舉牌后的重倉持有期限內下跌，如果不考慮股息貢獻，險資舉牌過往整體 表現或較為一般。在利率下行周期，險資投資的首要原則是資產負債久期匹 配，其次是重視紅利股投資以補充現金收益，我們認為舉牌策略也不例外。

“集中持股式”舉牌：重視股息

如果險資持股比例觸發(fā)了舉牌披露要求，但尚未達到長期股權投資水平，我 們稱為“集中持股式”舉牌。2015至1Q25的險資舉牌中，約三分之二可 歸為此類。在2015以來的三次舉牌熱潮中，“集中持股式”舉牌的股息率要 求逐步提升。2015年、2020年、2024至1Q25的險資舉牌中，“集中持股 式”舉牌分別達31次/19次/20次，平均上一年股息率（下同）分別約為1.0%/ 3.3%/5.0%。2024至1Q25險資舉牌的股息率達到歷次最高，舉牌主要集 中在銀行、交運、公用事業(yè)等行業(yè)，且港股較為集中。背后動因在于，利率 下行環(huán)境下，保險公司需要更多的股息來支撐現金收益。

“長股投式”舉牌：重視ROE

當險資持股達到一定比例，能夠對被投公司產生重大影響，該投資即被記作 長期股權投資。過去十年的險資舉牌中，大約三分之一為“長股投式”舉牌。 2015年是“長股投式”舉牌的大年，當年的60次舉牌中29次屬于長期股 權投資。背后動因主要是“償二代”落地，長期股權投資對于股票投資可以 節(jié)省資本金，但這一推動力在2022年償付能力制度修改后消失。2024年以 來“長股投式”舉牌再次增多，可能是因為長股投以權益法計量，投資高 ROE公司能夠為險資貢獻相對穩(wěn)定且較高的賬面投資收益，從而為險資所 看重。2024-1Q25的“長股投式”舉牌，被投公司平均上一年ROE約為9.3%， 與wind全A股平均ROE（2023年8.5%）相比，處于較高水平。

長期股權投資需慎重

上市保險公司對長期股權投資的重視程度不一，其中中國人保和中國財險的 長期股權投資配置比例較高，主要是對興業(yè)銀行和華夏銀行的投資，長股投 分別占到兩家公司總投資資產的10.2%/9.9%（2024）。中國人壽、中國平 安居后，配置比例分別為4.6%和3.2%（2024）。我們認為長期股權投資最 重要的考量因素在于戰(zhàn)略協同效應，不應僅僅考慮穩(wěn)定賬面投資表現。此外， 長期股權投資對償付能力的壓力較大；如果賬面價值長期高于市價，可能產 生減值壓力；長期股權投資流動性較弱，退出不易，如果涉及受監(jiān)管行業(yè)如 銀行，想要退出還將面臨更多的監(jiān)管要求，這些都需要在投資時慎重考慮。