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銀行業專題報告：ADCB，指引積極、預期差大、高成長高分紅兼備。核心觀點：阿布扎比商業銀行是阿布扎比第二大、阿聯酋第三大銀行，國有控股，市占率高。ADCB對公端通過基建和政府項目積極拓規模，資 產質量優異。零售端通過金融科技加強賬戶服務，新增客戶數和開卡量強勁，具備CASA低成本存款優勢。背靠阿聯酋強勁的經濟beta，ADCB未 來五年業績指引非常積極：凈利潤CAGR 15%以上，ROTE保持15%以上，分紅額增加50%。作為兼具高成長與高分紅標的，當前估值僅1.2倍25年 PB、1.3倍25年PTB，低于歷史平均水平。估值與預期明顯錯位，若業績指引順利達成，明確的預期差意味著較大的估值提升空間，價值凸顯。

阿布扎比商業銀行（ADCB）是阿聯酋第三大上市銀行，市占率保持在15%左右：ADCB在2019年合并阿拉伯聯合國民銀行，并收購Al Hilal銀行， 成為阿布扎比第二大、阿聯酋的第三大、海灣國家第五大銀行。2024年末，ADCB貸款、存款市占率分別為17%、15%，具備一定規模優勢。

阿布扎比政府控股60%，海外投資者逐步提高：阿布扎比主權基金投資子公司穆巴達拉投資公司持股60.7%，屬于政府持股。外資持股比例逐步 由12%提升至目前的18%，以歐美長線機構為主，阿布扎比政府對海外投資者持股上限是40%，仍有很大提升空間。

主要管理層市場化選聘，經驗豐富，在ADCB長期任職：現任董事長為穆巴達拉CEO，代表政府持股，作為非執行董事不參與日常經營，但穆巴 達拉作為主權基金，能夠為政府項目和國企合作提供較大便利。CEO、CFO均已在ADCB任職十余年，在銀行業從業30余年，管理經驗豐富。

2025年1月，ADCB提出非常積極的五年業績指引：1）未來五年內，凈利潤翻一番，達到200億AED，即實現約15%的年化增長率；2）分紅保持逐 年增長，未來五年內分紅總額增加到250億AED，比前五年合計股息總額增長50%；3）信用成本低于60bps；4）每年實現超過15%的ROTE，同時 保持健康充足的資本水平，核心一級資本充足率高于12%。橫向比較，這一業績指引非常積極，未來五年保持年均15%的利潤增長和15%以上 ROTE明顯領先阿聯酋其他銀行，同時分紅總額增長50%，紅利屬性進一步增強，是兼具成長性和高股息的優質標的。但當前市場對此預期并不 充分，市場主流賣方對其未來三年利潤增速平均預期為4%、ROTE平均預期為13%，與公司指引存在較大差距，若業績指引順利達成，明確的預 期差意味著顯著的估值提升空間。

當前市場預期與ADCB指引存在明顯錯位，強勁的業績指引能否實現？以下五大向好趨勢能夠保持就可以：

1）規模保持雙位數高增：對公業務通過基建和政府項目積極拓規模，以量補價。集團CEO表示，為與阿聯酋強勁的經濟保持一致，為該國力爭 全球領先金融強國地位作出貢獻，ADCB通過大幅擴大規模、提高業務覆蓋度來踐行這一目標。近兩年ADCB持續加大政府及公共項目貸款投放， 貸款增速快速上升至雙位數，1Q25政府及公共項目貸款占比已從前期低點19%提升至27%，地產貸款占比則從前期高點39%大幅壓降至13%。

2）息差溫和下降：主要通過零售端金融科技和優質客戶服務持續增強拓客能力，通過優化存款結構托底息差。依托金融科技優勢，ADCB零售賬 戶服務和卡服務在阿聯酋銀行業具備領先優勢，零售存款中76%為CASA存款，主要得益于優異的賬戶服務和實時轉賬能力，客戶更愿意將活期存 款存在ADCB，高CASA占比和強勁的新客增長為ADCB提供了低成本負債和較好的中收勢頭。