金風(fēng)科技研究報(bào)告：整機(jī)龍頭盈利改善持續(xù)向上，深耕細(xì)作兩海市場(chǎng)豐收在望.pdf

金風(fēng)科技研究報(bào)告：整機(jī)龍頭盈利改善持續(xù)向上，深耕細(xì)作兩海市場(chǎng)豐收在望。風(fēng)電整機(jī)商龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，穿越周期盈利改善向上。公司作為風(fēng)電行業(yè)整機(jī) 龍頭，國(guó)內(nèi)新增風(fēng)電裝機(jī)連續(xù) 14 年排名第一，全球新增風(fēng)電裝機(jī)連續(xù)三年排 名第一。以風(fēng)機(jī)及零部件制造+風(fēng)電場(chǎng)開發(fā)+風(fēng)電服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊協(xié)同發(fā) 展，在全球累計(jì)裝機(jī)超 138GW，業(yè)務(wù)遍及六大洲 47 個(gè)國(guó)家。風(fēng)機(jī)在各應(yīng)用 場(chǎng)景下的升級(jí)帶動(dòng)廣闊運(yùn)維需求，公司業(yè)務(wù)延伸至風(fēng)電服務(wù)，在運(yùn)項(xiàng)目容量 及服務(wù)業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)。2019-2024 年公司營(yíng)收 CAGR 為 8.2%，期間經(jīng)歷 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，凈利下滑見底后于 2024 年恢復(fù)增長(zhǎng)，隨著海外、海上風(fēng)機(jī) 出貨放量疊加國(guó)內(nèi)陸上機(jī)組價(jià)格企穩(wěn)以及批量化降本，2025Q1 制造端盈利 顯著改善。期間費(fèi)用率整體呈現(xiàn)下行態(tài)勢(shì)，應(yīng)收賬款/預(yù)付款項(xiàng)/存貨居高位， 奠定業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)基礎(chǔ)。

能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)下風(fēng)電裝機(jī)需求高增，公司新產(chǎn)品兩海開拓進(jìn)展順利。1）國(guó)內(nèi) 市場(chǎng)：“十四五”末期，國(guó)內(nèi)“沙戈荒”大基地、深遠(yuǎn)海發(fā)展推進(jìn)風(fēng)電并網(wǎng)節(jié) 奏加速，產(chǎn)業(yè)鏈出貨邊際向好，2025 年有望實(shí)現(xiàn)新增裝機(jī)超 100GW。公司 在重點(diǎn)項(xiàng)目區(qū)域具備完善的產(chǎn)業(yè)基地布局，2024 年以來(lái)中標(biāo)國(guó)內(nèi)海風(fēng)超 3.6GW，風(fēng)機(jī)銷售價(jià)格緩慢回升。公司早年以收購(gòu)海外的直驅(qū)永磁技術(shù)起步， 針對(duì)大容量與海風(fēng)需求開發(fā)中速永磁半直驅(qū)路線，16MW 海上風(fēng)機(jī)連續(xù)兩年 保持商業(yè)化單機(jī)容量紀(jì)錄。近年風(fēng)機(jī)大型化迭代步調(diào)趨緩，頭部整機(jī)企業(yè)技 術(shù)轉(zhuǎn)型升級(jí)方向更看重經(jīng)濟(jì)可靠，金風(fēng)適時(shí)推出陸上高性能旗艦機(jī)型以覆蓋 多種場(chǎng)景。2）海外市場(chǎng)：美國(guó)風(fēng)電在特朗普政府的政策下前景不確定性較強(qiáng)， 新增風(fēng)電容量萎縮；巴西風(fēng)電開啟海上風(fēng)電新紀(jì)元，包括金風(fēng)在內(nèi)的多個(gè)國(guó) 際整機(jī)商加碼投資以參與當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)鏈；歐洲環(huán)北海國(guó)家計(jì)劃到 2030 年實(shí)現(xiàn) 海風(fēng)裝機(jī) 120GW，金風(fēng)率先通過(guò)準(zhǔn)入認(rèn)證等打開歐盟市場(chǎng)；以東南亞、非洲、 中東為代表的新興市場(chǎng)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，金風(fēng)持續(xù)在以上地區(qū)實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目簽約、 交付及投資。

行業(yè)格局日益清晰穩(wěn)定，全球化擴(kuò)張或?qū)⒊蔀槠?ldquo;內(nèi)卷”出路。國(guó)內(nèi)整機(jī)行 業(yè)尾部出清，外資企業(yè)逐步退出，市場(chǎng)份額進(jìn)一步集中。中國(guó)整機(jī)商競(jìng)爭(zhēng)力 增加，在 2024 年全球吊裝排名中首次包攬前四，金風(fēng)科技分別占據(jù)全球陸 上/海上風(fēng)電市場(chǎng) 17%/9%的份額，排名第一/第四。歐美風(fēng)機(jī)制造商全球化 程度較領(lǐng)先，而國(guó)內(nèi)企業(yè)則更依賴單一市場(chǎng)，尋求向海外、海上擴(kuò)張將成為 頭部整機(jī)商的發(fā)展必經(jīng)之路。對(duì)比國(guó)內(nèi)同行，金風(fēng)收入/銷售容量/銷售均價(jià)/在手訂單保持領(lǐng)先；對(duì)比國(guó)際龍頭 Vestas，金風(fēng)服務(wù)業(yè)務(wù)規(guī)模有較大提升空 間。