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機構行為精講系列專題報告：低利率下基金資金運作及配債行為變化。

一、公募基金配債情況總覽

截至 2024 年末，公募基金配債規模為 18.87 萬億，居于全市場第二位，占中 國債券市場 177 萬億托管余額的比重為 10.7%。2023 年四季度以來，債牛行 情下債券基金配債增長較快，增速一度躍升至 20%上方。

二、公募基金監管規則: 制度體系、運作規范、稅收規定

1、公募基金：資管新規、基金制度、機構改革的多重監管要求

自 2004 年基金法正式實施以來，公募基金監管體系經過多輪更新迭代，目前 已逐步趨于完善，涵蓋了基金運作、流動性管理、銷售等多個方面。（1）投資 范圍：股票、債券、基金、貨幣市場工具及其他衍生品均有所涉及。2025 年基 金合同多要求投資于 AAA 級的信用債占比不低于 50%。（2）杠桿、久期：開 放式基金杠桿率不得超過 140%，封閉式不得超過 200%。久期暫無明顯限制， 主要根據基金類型相應調整。（3）估值方式：絕大多數產品采用市值法計量。

2、貨幣基金：杠桿、久期、流動性等監管要求較普通基金更為嚴格

作為流動性管理的工具，貨幣基金在杠桿、久期、流動性方面也相比一般公募 基金更為嚴苛。（1）投資范圍：1 年以內且流動性較好的現金、銀行存款、同 業存單為主，不得投資于含權類資產以及信用等級在 AA+以下的債權類資產。 主體評級 AAA 及以上信用債占比不低于 90%。（2）杠桿、久期：貨幣基金杠 桿率不得超過 120%，投資組合的平均剩余期限不得超過 120 天。（3）估值方 法：采用攤余成本法與影子定價法相結合的方式。（4）特殊貨基：一是浮動貨 基，與傳統貨幣基金主要區別在估值方法；二是重要貨基，規定兩條線。

3、免稅政策：公募基金免稅優勢是銀行等機構投資者借道投資的重要原因

相較于銀行自營等機構投資者，公募基金在增值稅和企業所得稅上都具有優 勢，實際收益差：金融債、普信債>同業存單>國債、地方債。

三、公募基金運作特點:從資金端到資產端，產品如何運作？

1、資金來源：2017 年至今，公募基金因凈值管理能力較強進入快速擴張階段。 截至 2024 年底，以債基和貨基為代表的固收類基金占主導，占比接近 75%。 2、債券型基金：資產配置上，銀行存款等現金類資產占比不高，以債券投資 為主，政金債和信用債占比較高，重倉 AAA 信用債超過 90%。久期多在 2-4 年，與債市行情具有較強相關性。杠桿率在 110-130%之間，風險收益方面， 含權類債基回撤幅度更大，純債基金收益與債市行情較為相關，混合債基與權 益市場更為相關。 3、貨幣基金：資產配置上，流動性是第一考量，以同業存單、銀行存款、買 入返售為主，合計占比超 90%。平均剩余期限 70-85 天，杠桿率 105%-110%。 偏離度絕對值均值控制在 0.1%以內。收益率與資金利率具有較高的相關性。