全球醫療保健行業：CDMO行業格局演進，第8期，復蘇分化走勢持續；新分子領域贏家明確——TIDES和偶聯藥物前景延伸至2026年（摘要）.pdf

全球醫療保健行業：CDMO行業格局演進，第8期，復蘇分化走勢持續；新分子領域贏家明確——TIDES和偶聯藥物前景延伸至2026年（摘要）。制藥行業仍在等待從早期探索到商業化生產的整體價值鏈出現全面復蘇，但對高質量 和新興分子藥物的需求依然強勁。特別是，減重/GLP-1療法（包括多肽和口服小分子 形式）、雙特異性抗體(BsAb)和ADC藥物仍得到客戶的高度關注。早期階段的項目活 動依然不均衡，但部分公司已開始看到改善的初步跡象，我們預計2026年整體經營環 境將更具支持性。盡管圍繞《生物安全法案》時傳噪音并存在整體地緣政治擔憂，中 國頭部CDMO企業的項目活動和在手訂單仍具韌性。2026年初步指引顯示收入增幅大 多介于10-20%區間，與我們的預測基本一致，3月底的業績電話會議將圍繞在手訂單 和訂單勢頭提供更多細節，相關信息有望成為進一步強化FY26盈利可見性的潛在催化 劑。

雖然行業復蘇的可預見性提升，但投資者的討論仍集中于：1) 對潛在AI顛覆影響的擔 憂，尤其是在美國。我們認為，采用AI是頭部CRO/CDMO企業戰略的組成部分，而非 短期內的顛覆因素，而且隨著早期探索的加速推動項目活動增長，AI有望成為需求的 推動因素。盡管AI可能在中長期內對全時當量服務(FTE)帶來定價壓力，但藥明康德和 泰格醫藥管理層強調短期內影響有限，因其基于FTE的收入占比不到10%；2) 監管和 地緣政治不確定性，尤其是圍繞即將出臺的1260H清單；然而，考慮到考慮到“祖父 條款”的保護、快速轉移業務在執行層面的現實難度，以及在中國以外地區缺乏可規 ?；奶娲桨福ㄓ绕涫荰IDES/偶聯藥物），我們認為基本面受到的進一步沖擊有 限。我們認為技術/產能/執行力的重要性在很大程度上超過了地緣政治風險；3) 擔憂 大型制藥公司內部產能建設可能結構性地減少外包需求，但我們認為近期宣布的資本 支出在很大程度上是對特朗普政府政策要求的短期回應，其落地周期較長且存在調整 空間。因此，這尚未導致外包業務出現結構性轉變。