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森松國際公司深度報告：模塊化工廠翹楚，卡位全球制藥產能建設浪潮。森松國際是全球模塊化工廠的領導者，已與制藥、化工、日化、動力電池等多行 業龍頭企業建立戰略合作關系。我們看好森松國際的理由主要有：1）行業維度： 新簽訂單是公司業績先行指標，2025H1 新簽制藥訂單 43.72 億元，同比大幅增 長 642.28%，受益于多重因素共同驅動，未來制藥新簽訂單增長具備持續性；2） 產品角度：公司掌握全球領先的模塊化工廠技術，將工廠各組成部分預制成標準 化模塊并在現場快速組裝，可實現快速交付、靈活擴展、質量可控、成本優化， 在承接制藥產能建設中具備差異化競爭優勢；3）客戶維度：公司與諾華、禮來、 默克、龍沙等制藥龍頭長期合作，利于承接制藥產能建設需求；除制藥外，公司 與化工、石油等多行業龍頭建立戰略合作關系，可有效平滑單一行業周期性波動。

多重因素共振，海外制藥產能景氣上行。1）ADC、雙抗等新分子藥物研發與商業 化進展顯著，2025 年美國 FDA CDER 獲批藥物中 First-In-Class 產品占比 48%， 催生配套產能建設需求；2）頭部 CXO、MNC 加碼海外產能布局，推進全球制藥 供應鏈重構；3）2025 年以來，美國大力推動制造業回流，多家 MNC 宣布投資 美國本土制藥產能，計劃投資金額總計近 5400 億美元；4）存量制藥產能持續迭 代，目前已步入更新周期。存量產能更新與新建產能共同驅動下，MNC 擴大產能 建設投入，諾和諾德、禮來、安進、再生元 2025 年資本性支出同比增長超 50%。

作為全球模塊化工廠的領導者，公司有望在全球制藥產能擴建浪潮下充分受益。 1）產品端：公司模塊化工廠具備快速交付、靈活擴展、質量可控、成本優化的突 出優勢，已成功應用于禮來、默克、藥明生物等多個頭部客戶的高端生產設施。 收入結構上，公司逐步實現向模塊化轉型的技術躍遷，2024 年模塊化壓力設備實 現收入 42.45 億元，占收入比重 61%，2019 年-2024 年 CAGR 為 32%。2）客 戶端：進入頭部藥企供應鏈需經長周期、嚴標準的驗證，準入門檻高，故競爭格 局穩定。公司已與默沙東、輝瑞、羅氏、諾華、阿斯利康等 MNC 建立長期合作 關系，依托客戶粘性增強訂單獲取能力。3）全球化：公司篤定全球化戰略，海外 布局成果持續兌現，2025H1 海外收入 19.42 億元，收入占比 72.25%。目前公 司已建立上海、蘇州、南通、馬來西亞四大生產基地，可實現全球范圍訂單交付。