計算機行業“中國AI核心資產”系列（3）：算力租賃，銳度鮮明的中國AI核心資產.pdf

計算機行業“中國AI核心資產”系列（3）：算力租賃，銳度鮮明的中國AI核心資產。

一、商業模式：長單鎖定+業績兌現節奏清晰，業績高增可預期

具備高確定性+業績兌現節奏清晰雙重優勢，折舊前置放大長期利潤彈性。行業以2–5年承諾制長期合同為主，交付、驗收后進入計費階段，我們認為，業績兌現節奏清晰，現金流可預測性強、收入穩定性高。以Coreweave為例，其數據中心租賃、電力及折舊成本先于營收確認，業務常態化后可實現25%-30%長期利潤率。我們認為，隨算力設備使用年限推進，服務器折舊逐步計提完畢，核心成本將大幅下降，后續穩定的租金收入大部分將直接轉化為凈利潤，企業有望迎來利潤階梯式增長，長期盈利彈性顯著。

應用場景多元，拉長GPU有效生命周期。根據Semianalysis，H100一年期GPU租賃合同價格從2025年10月的每GPU每小時1.70美元的低點提高至2026年3月的每GPU每小時2.35美元，漲幅近40%。且因為不同應用場景需求均強勁，解決方案并非萬能，如MoE等推理工作負載，在最新的大型世界級系統（如GB300 NVL72）上運行效果最佳；而訓練工作負載在H100系列顯卡上則能獲得最佳性價比，因此即使是較老的顯卡也需求旺盛。另外，我們認為，算力設備折舊期滿殘值有望獲重估。

二、行業跟蹤：算力服務量價齊升趨勢明確，行業高景氣持續驗證

應用場景加速擴展，中國Token出海空間廣闊。以開源AI智能體OpenClaw 為代表的工具，單次互動的Token消耗量可達傳統AI的10至100倍；視頻生成等新興場景也成為Token消耗的重要增長極。OpenRouter數據顯示，3月30日-4月5日，全球調用量排名前六的大模型均為中國AI大模型，合計周調用量達12.96萬億Token；4月6日-4月12日，TOP9大模型中，中國AI大模型的周調用量有所下滑，但已連續六周超越美國。我們認為，一方面，智能體、多模態生成等高頻場景持續增加，直接帶動Token需求量級式增長；另一方面，國產大模型在場景適配、生態開源及成本性價比上具備顯著比較優勢，易形成“應用普及—調用提升— 模型優化—生態擴張”的正向循環，國產大模型市占率與調用量雙重領先態勢有望持續鞏固。

算力稀缺性凸顯，國內云廠商集體多次上調算力服務價格。（1）騰訊云：3月13日起，GLM 5、MiniMax 2.5、Kimi 2.5三個模型結束限時免費公測，轉為正式商用服務；混元系列模型Tencent HY2.0 Instruct與Tencent HY2.0 Think的價格漲幅超400%。5月9日起，將AI算力、容器服務及彈性MapReduce（EMR）相關產品刊上例調價5%。（2）阿里云：4月18日起，平頭哥真武810E等算力卡產品上漲5%~34%，文件存儲產品CPFS（智算版）上漲30%。5月15日起，對部分MU（Model Unit）模型單元的服務價格進行2%~7%的上調。（3）百度云：4月18日起，AI算力相關產品服務上漲約5%~30%，并行文件存儲等上漲約30%。另外，隨著DRAM和NAND內存價格上漲加速，更高的服務器采購成本壓縮了項目預期回報，原本將進入市場的供給或被迫滯后，租賃市場或因此進一步收緊。我們認為，此輪調價非單一廠商行為，是行業供需格局變化的明確信號，量價上行具備較強持續性。