航發科技發展歷程、股權結構及業績分析

航發零部件核心配套商，業績增長拐點可期。

1.成發集團唯一上市平臺，航發零部件核心供應商

航發科技是國內航空發動機領域產品品種最多、規格系類最全的生產廠 家之一。公司成立于 1999 年，由成發集團、黎明公司、北航、渦輪研究 院、成都航院共同發起設立，其中成發集團以其外貿航空產品相關生產 經營性凈資產作價入股，在設立之初就是國內同行業中產品品種最多、 規格系類最全的生產廠家之一。此后為進一步提高航空發動機制造水平， 公司于 2001 年在 A 股上市，而后又收購成發集團航空發動機相關業務。 此后公司通過發起設立、募集設立、收購等方式先后設立三家子公司， 進一步擴充業務范圍。

隸屬于國內航發核心主機廠成發集團，航發配套具備先天優勢。公司主 要從事航空發動機及燃氣輪機零部件的研發、制造、銷售、服務，主要 分為內貿航空及衍生產品、外貿轉包產品兩個業務板塊。公司主業所處 行業具有較高的行業吸引力，在各系統和行業內均具有一定的競爭力， 持續發展能力較強。目前公司的實際控制人為中國航空發動機集團有限 公司，控股股東是成都發動機（集團）有限公司，其中，控股股東于 2017 年更名為中國航發成都發動機有限公司。由于公司脫胎于成發集團，因 此核心業務繼承了成發集團的多項優勢。在公司設立之初，就秉承了成 發公司四十年航空發動機整機的生產經營和二十年生產外貿航空技術產 品的成果和營銷網絡，覆蓋了多家世界航空動力和燃氣輪機主要市場的 企業，產品在國際航空制造業擁有較高的聲譽和市場影響力，也是國家 航空制造業出口創匯的骨干企業。

實控人航發集團四家上市公司之一。公司于 2005 年注冊成立全資子公 司四川法斯特，為實現對外擴張、快速發展戰略，專門從事石油大型機 械關鍵零部件開發與制造的外向型出口企業。2011 年，公司以非公開發 行募集資金 3.1 億元投資控股中國航發哈軸，以航空航天軸承、鐵路軸 承、高端精密軸承及風電軸承為主導產品，致力于成為具備高技術含量、 高附加值的高端軸承開發制造能力的綜合性軸承生產企業。公司是其實 控人航發集團僅有的四家上市公司之一，其余三家為航發動力、航發控 制和云路股份，作為航發集團精心培育的上市平臺，公司有望持續得到 集團層面的鼓勵和支持。

在航空發動機領域，公司產品涉及機匣、葉片和工裝等，工序包括鑄鍛、 機加、鈑金、熱表和裝配等。在內貿方面，由于行業分工的特性，公司 承接的內貿航空裝備目前都是航空裝備建設急需的產品，以公司牽頭生 產組織，借助行業力量，系統集成，實現生產交付工作。在外貿方面， 公司主要委托加工業務，經營模式主要是通過“組織報價、承接訂單、 生產交付、收匯結匯”幾個環節予以實現，目前已經與多家國際知名公 司達成戰略合作協議，建立了長期穩定的合作關系。公司具體產品主要 包括航空發動機、燃氣輪機整機和機匣、熱表工藝處理、葉片、鈑金、 軸類等航空零部件產品。公司現有 500 多種、3,600 余臺各門類齊全的 加工設備及試驗檢測儀器，擁有 25 萬余平方米各類加工廠房和擁有國家 實驗室資格的理化檢測中心，技術水平位于國內領先地位。

2.軍品列裝加速，公司預計迎來業績拐點

受疫情影響外貿業務萎縮，國內型號放量或將迎來業績拐點。2016-2019 年，公司營收持續上升，四年復合增長率為 6.4%。但近兩年業績不佳， 由于受到疫情和中美貿易摩擦影響，2020 年實現營收 27.21 億元，同比 下降 19.58%，利潤端出現虧損。但是 2021 年公司業績增長明顯，營收 同比增長 28.81%，凈利潤大幅扭虧，國內型號放量，公司或將迎來新一 輪增長。除此之外，2018 年歸母凈利潤為負，主要原因是受到公司產品 質量損失和自查稅收滯納金等非經營性損益大幅增加，以及公司產品結 構調整導致附加值較高的燃機產品訂單同比大幅下滑影響。

公司內貿航空增長提速，占比不斷提升。其中內貿航空和外貿產品構成 公司整體收入的 99%，是公司業務核心支柱。內貿航空及衍生產品方面， 隨著公司配套生產的內貿航空發動機由科研轉為批產，以及在研型號項 數的持續增加，內貿營收占比逐年提高，2021 年，內貿占總收入 74.9%， 內貿收入五年復合增速達 36.9%。外貿產品方面，公司的市場化運作模 式，得到客戶的普遍認可，在行業內已建立起良好的口碑，也與多家占 據領導地位的客戶建立了長期穩定的合作關系，促進了公司業務長期穩 定增長。但近年隨著公司“調結構、增效益”戰略的實施，產品逐漸由 低附加值到高附加值過渡，從而造成外貿營收占比逐年萎縮，同時由于 疫情影響，公司民航國際轉包業務下滑。

毛利率整體保持穩定，內貿新產品放量毛利率短期承壓。2016-2021 年 公司毛利率始終高于 10%，整體水平保持穩定。2018 年由于產業結構調 整和產品質量損失，公司凈利潤和凈資產收益率出現負值，其余年份始 終位于低位，表現不佳。分業務來看，近三年內貿業務毛利率出現下滑， 主要是由于新產品投產成熟度較低短期毛利率出現下滑，而外貿業務則 因為疫情引起業務萎縮帶來毛利率波動較大。長期來看，內貿業務增長 提速，產品成熟度逐步提升，公司盈利能力有望改善。

西南地區營收占比超過 75%，重點型號放量持續加速。公司控股股東是 位于四川的成發集團，公司在西南地區的營收近年來占比越來越高，從 2016 年的不到 10%增長至 2022H1 的 76.24%，表明西南地區客戶重要型 號近年放量加速，公司西南地區業務高速增長。從盈利能力來看， 2018-2019 年隨著型號初步上量，毛利率有所下滑，2020 年毛利率恢復 至 8%左右，并保持較為穩定的狀態。

關聯交易承租額持續大幅增長，表明產能快速提升。公司的關聯交易主 要是與航發集團產生，包括少量與中航工業集團產生的交易。公司的關 聯交易銷售額與內貿航空收入的比例長期保持在 93.5%左右的水平，且 2022 年預計有較高的增速。從采購來看，公司 2018 年因中航工業從關 聯方中退出因而有較大的減少，且之后向航發系統內的采購也沒有大幅 度增長。從承租來看，公司向關聯方的承租額從 2016 年的 0.4 億增長至 2021 年的 0.9 億，增長 125%，同時 2022 年預計仍有 40%的增幅，表明 公司在廠房、生產設備等方面向關聯方租賃額大幅增加，產能預計大幅 提升。

期間費用管控良好，降本增效持續兌現。公司近五年研發費用均保持在 0.5 億元以上。與 2020 年相比，2021 年研發費用基本保持穩定，占當期 營業收入 1.91%，研發費用的不斷投入，有助于提升航空技術應用產業 發展能力，保持行業領先地位。近年來公司持續推進降本增效，在營收 持續高速增長的同時，公司三費從 2017 年的 2.63 億微增至 2021 年的 2.94 億，三費占比從 11.64%降至 8.38%，2022 年前三季度三費占比為6.40%，同比下降 2.57pct。