云路股份股權結構、業務布局及營收分析

公司積極加強軟磁材料全布局。

1、公司股權結構

青島云路先進材料技術股份有限公司（云路股份）是由軍工央企中國航空發動機 集團有限公司控股的混合所有制企業，成立于 2015 年 12 月，是由云路新能源 公司以非晶事業部為框架存續設立的。公司專注于先進磁性金屬材料領域，現已 形成非晶合金、納米晶合金、磁合金粉末三大材料及其制品系列，包括非晶合金 薄帶及鐵芯、納米晶超薄帶、霧化和破碎粉末及磁粉芯等產品，廣泛應用于電力 配送、新能源汽車、無線充電、新基建、核能電力、醫療以及航空航天等領域。 公司非晶合金薄帶的市場份額為全球第一，是非晶合金行業的龍頭企業。

截至 2024 年 1 月 17 日，公司實際控股人為中國航發資產管理有限公司，持股 28.50%。中國航發資產管理有限公司為中國航空發動機集團有限公司 100%持股 子公司，航發集團是是國資委控股的軍工央企，主要從事航空發動機、輔助動力、 燃氣輪機、飛機和直升機傳動系統，以及航空材料及其它先進材料的研發與制造。 公司董事長、總經理李曉雨先生，畢業于清華大學電力系統及其自動化專業，博 士生導師，曾榮獲國家創新人才推進計劃-科技創新創業人才、泰山產業領軍人 才等稱號，持股 20.82%。以董事長為領袖的核心技術團隊擁有深厚的技術實力 及產業背景，為公司多項科研成果和工藝累積作出重要貢獻。

2、三大主營業務

公司形成非晶合金、納米晶合金、磁合金粉末三大業務板塊。非晶合金板塊主要 產品包括非晶合金薄帶及其制品，非晶鐵芯應用于配電、軌道交通、數據中心、 新能源發電、用戶工程等行業領域。納米晶合金與傳統材料相比，具有高的導磁 率、低的損耗，是優良的軟磁材料，目前已在智能手機無線充電模塊、新能源汽 車電機等產品端實現應用。磁性粉末屬于軟磁材料的一種，主要是通過粉末冶金 方法制作的粉末狀磁性材料，通常用于制作不同類型的磁芯，主要應用于新能源 發電、新能源汽車、消費電子、家電等領域。

非晶合金行業龍頭，較同行優勢逐步擴大

（1）非晶行業龍頭，規模優勢顯著、公司深耕非晶合金領域十五載，市占率全球第一。從 2008 年成立伊始，公司就 確立了非晶技術的研發計劃，并于 2012 年完成非晶技術的研發。至今，云路股 份已成為年產能 10 萬噸的全球最大的非晶帶材生產基地，是非晶合金材料行業 的龍頭企業。2019 年，全球非晶帶材前三大廠商為云路股份、日立金屬和安泰 科技，市占率分別為 41.15%、20.96%和 12.25%。其中，云路股份非晶帶材全 球市占率為 41.15%，排名全球第一；國內市占率為 53.17%，是行業內最大的 非晶合金薄帶供應商。

非晶業務是公司最主要業務，22 年營收實現高增長。22 年營收達到 11 億元， 同比增長 73%，主要受到配電變壓器新一輪節能改造的影響，非晶變壓器占比開 始上升，在雙碳政策助力下，21、22 年公司非晶產品銷量增速分別達到 67%和 32%。

（2）生產壁壘高，公司工藝領先市場、公司在非晶合金薄帶的生產技術上取得突出成果。通過自主研發逐步形成非晶合 金的技術體系，公司于 2012 年完成非晶合金薄帶產業化，2013 年研制出厚度達 28µm 的非晶合金薄帶，于 2014 年建成萬噸級非晶合金薄帶生產線，2016 年實 現 213mm 大寬度薄帶量產。經過持續技術升級和優化，目前公司非晶合金薄帶 在關鍵指標上與日立金屬基本相當、部分指標優于日立金屬，體現了公司在非晶 合金領域制備關鍵技術的先進性。目前，公司所掌握的多項產品技術成果經鑒定 或評價達到國際和國內領先水平。

公司成功研發非晶立體卷鐵芯產業化技術，解決行業痛點。為解決原有非晶合金 噪音較大、抗突短能力較差、易碎片化的行業痛點問題，公司于 2019 年成功研 發非晶立體卷鐵芯產業化技術。與傳統變壓器鐵芯相比，立體卷鐵芯具有三相平 衡、省材、空載損耗低、空載電流低、抗短路能力強、噪聲低、電場磁場低等特 點。與傳統平面卷鐵芯變壓器相比，立體卷鐵芯變壓器空載損耗大幅降低，降幅 達 20-50%，材料利用率高，硅鋼用量下降 30%，是一款節能高效的變壓器。公 司的非晶立體卷鐵芯的生產技術已達到國際先進水平，成為公司一大的核心競爭 力。

（3）不斷增效降本，盈利能力穩步增長、公司以廢鋼代替工業純鐵，實現降本。公司生產所使用的主要原材料包括純鐵、 硼鐵、鈮鐵、廢鋼和硅鐵等。在確保產品質量和性能的基礎上，公司采用廢鋼代 替工業純鐵，有效降低非晶合金產品的生產成本，增強其在市場上的競爭力。截 至 2024 年 1 月 15 日，廢鋼的平均采購單價約為 2770 元/噸，為工業純鐵的 57% 左右。根據公司招股說明書，2018-2021H1，公司工業純鐵采購金額占比由 36.99% 下降至 22.75%，廢鋼采購金額占比由 3.20%上升至 12.65%。

成本降低增厚公司利潤。得益于單位直接材料成本的降低，公司凈利潤有明顯增 長。2018-2023Q3，公司凈利潤逐年增長，22 年/23 前三季凈利潤的同比增長率 分別高達 89.32%/57.48%。非晶業務利潤增長迅速，2022 年公司非晶業務的毛 利潤增長 137.15%。多年來，非晶利潤的平均毛利率為 27%左右，毛利率貢獻 大，是公司最主要的盈利來源。

（4）客源優質，積極布局海外、公司不斷改進產品，積累大量優質海內外客戶。目前，公司已成為行業內最大的 非晶合金薄帶供應商。同時，公司持續開拓國際市場，非晶合金產品的境外銷量 和規模快速增長，主要客戶分布在印度、韓國、越南等國。為助推非晶合金薄帶 能有更廣闊、更優質的下游應用，公司從非晶合金薄帶的材料生產供應商逐漸向 下游制品及全產業鏈綜合方案提供商延伸。公司與國內外知名電力行業制造商建 立了長期穩定的合作關系，成為國家電網、奧克斯、日本東芝、ABB 等企業的合 作伙伴，產品銷往東南亞、南亞、北美等全球各地，服務于全球十余個國家和地 區。

公司積極布局海外市場，境外營收逐年增長。公司始終保持著國內市場份額的領 先地位，同時積極布局印度、韓國、越南等電力需求旺盛的海外國家和地區。公 司 23 半年報顯示，在海外市場領域，公司除在穩定東南亞市場原有市場份額及 競爭優勢的基礎上，加大了外銷新興市場的開拓力度，在美洲等國家和地區開始 逐步深化客戶合作，非晶產品海外銷售收入占比已近 50%，全球化銷售體系逐步 完善。近年來，公司的境外營業收入始終保持正增長，占比營收總額的 30%左右。 2022 年，公司境外收入為 4.71 億元，同比增長率為 46.02%，占比營收總額 32.52%。

納米晶為公司第二成長極，增長曲線陡峭

（1）減薄技術門檻高，公司工藝國際領先、公司納米晶帶材薄度領先市場。行業上納米晶的制備從最初的傳統制帶工藝（國 內現有生產水平）厚度 22-30μm，到現在帶材發展到三代、四代，用先進制帶 工藝（國際領先進生產水平）可做到 14-22μm。目前，公司生產的納米晶超薄 帶寬度可達 142mm，能夠滿足大功率的中高頻磁器件的性能和尺寸要求；厚度 達到 14~18µm，擁有較高的技術門檻和壁壘，自 2019 年量產以來著重在消費電 子、新能源汽車等新興行業領域進行市場拓展、逐步替代傳統磁性材料例如鐵氧 體等的市場空間，未來市場應用前景廣闊。此外，公司正在深化研發納米晶和非 晶材料在以新能源汽車為代表的移動載荷下電機的應用，目前尚處于在研階段。

（2）營收利潤保持高增速，仍有較大發展空間、納米晶業務保持增長趨勢，營收與利潤占比增加。近年來，隨著新材料行業的不 斷發展，公司主營產品非晶合金薄帶及非晶鐵芯面臨的市場競爭日趨激烈。公司 利用多年來在軟磁材料生產上形成的規模效應積極發展納米晶產品。公司納米晶 產品的營業收入占比由 2018 年的 3.16%上升至 2022 年的 14.85%，達到 2.15 億元。毛利占比由 2018 年的 0.56%上升至 2022 年的 12.75%，毛利率維持較高 水平，20-22 年均維持 20%以上。

納米晶行業集中度高，公司仍有較大發展空間。納米晶行業競爭格局良好，全球 主要生產廠家有日立金屬、安泰科技、云路股份等。2019 年公司在全球和中國 納米晶行業市場份額占比分別為 1.61%和 3.75%，未來仍有較大的上升空間。

高品質磁性粉末，加速追趕行業龍頭

（1）技術持續突破，制備工藝完善、公司在制備磁性粉末的氣霧化和水霧化方法上均取得突破。氣霧化粉末領域，公 司已實現氣霧化鐵硅鋁粉末由小規模生產到批量連續鑄造、由非真空生產到真空 生產的產業化過程，現階段持續改進氣霧化鐵硅鋁粉末的生產工藝，實現產品的 成本降低和性能提升；水霧化粉末領域，公司基于自身在氣霧化制粉領域的技術 積累和研究經驗，設計開發水霧化金屬粉末的成分配方、生產工藝、生產設備， 提升公司霧化制粉的綜合能力。公司的水氣聯合霧化制粉技術是用高壓水和軋制 氣體聯合作氣介質將金屬熔體擊碎成小液滴，小液滴在表面張力的作用下收縮成 球形并凝固成顆粒，這種方法制備得到的粉末兼具水霧化和氣霧化的優點。

（2）營收快速上升，利潤有望釋放。公司磁性粉末業務位于啟動階段，營收保持增長趨勢。2022 年公司磁性粉末業 務營收達到 1.27 億元，同比增加 52%，毛利率保持平穩，2018-2021 年毛利潤 維持在 500 萬左右，2022 年毛利有所下降，主要受產品價格下降影響。目前， 公司已取得光伏領域主流廠商之一陽光電源的供方資質，有望實現進一步放量。

3、公司收入穩定增長，非晶合金利潤貢獻高

2022年公司營業收入穩定增長，公司實現營業收入14.47億元，同比增長54.68%。 2023 年前三季度，公司營業收入 13.03 億元，同比增長 26.51%。2022 年，非 晶合金薄帶及其制品、納米晶產品、磁性粉末及其制品分別占營業收入的 76.05%、 14.85%、8.81%，其中非晶合金薄帶及其制品為公司主要營收來源。得益于軟磁 下游市場需求的旺盛，應用領域持續拓展，公司新增產能的逐步釋放，市場供應 能力增強，近年來營業收入大幅增長。

非晶合金產品為公司貢獻主要利潤。2022 年公司實現歸母凈利潤 2.27 億元，同 比增長 89.32%，實現毛利潤 3.38 億元，同比增長 77.41%，其中非晶合金薄帶 及其制品的毛利為 3.36 億元，為公司貢獻主要利潤。2023 年前三季度，公司歸 母凈利潤為 2.38 億元，同比增長 57.48%。公司非晶合金薄帶及其制品的毛利率 由 2018 年的 24.59%增長至 2022 年的 30.52%；納米晶產品的毛利率由 2018 年的 4.24%快速增長至 2022 年的 23.01%，增長幅度大。

近年來公司費用率得到逐步改善。公司的總體費用率從 2018 年的 11.56%下降 至 2023 年三季度的 8.98%，降本成效顯著。同時公司保持著較高的研發投入， 研發費率用從 2018 年的 3.67%上升至 2023 年三季度的 4.60%。