中國核電主營業務、股權結構、業績及增長動能分析

核電巨頭高質發展，風光注入增長動能。

1、 中核集團旗下核電運營平臺，積極布局風光業務

中核集團深耕核能領域三十年，業務領域覆蓋核能全產業鏈。中國核工業集團 有限公司（簡稱：中核集團）是國家核科技工業主體，是推進核能開發利用、核工 程建設、核技術應用的國家隊和主力軍，擁有完整的核科技工業體系，主營業務覆 蓋核電、天然鈾、核燃料、核電建設、核電設備、核環保、核能技術應用等。公司 是中核集團下屬的發電運營平臺，業務范圍覆蓋核能、風能、太陽能等清潔能源項 目及配套設施的開發、投資、建設、運營與管理等。

公司依托中核集團高質發展，積極布局風光業務。2015 年，中國自主三代核電 技術“華龍一號”示范工程首堆在福清核電開工建設，公司成功登陸 A 股；2020 年， 公司收購兄弟公司中核匯能，注入新能源發電業務；同年，中核集團出具避免同業 競爭的函，承諾不再從事與上市公司主營業務構成實質競爭的業務或活動。2021 年， 公司下屬全球首堆華龍一號機組——福清核電 5 號機組投入商業運行。2022-2024 年， 公司下屬 5 個核電項目，共計 11 臺核電機組獲核準。

2、 股權結構穩定，2024 年獲社保基金戰略投資 120 億元

公司控股股東為中核集團，股權結構穩定。截至 2024 中報，公司第一大股東為 中核集團，持股比例 59.36%，實際控制人為國資委。2021 年報至 2024 中報，公司 前十大股東持股比例變化較小，股權結構穩定，利于公司長期戰略發展。 2024 年 8 月，公司擬向中核集團與社保基金會發行股票募集 140 億元用于遼寧 徐大堡、福建漳州、江蘇田灣核電項目建設；其中，中核集團擬認購金額為 20 億元， 社保基金會擬認購金額為 120 億元；本次發行完成后，社保基金會持有公司的股份 預計超過 5%。

3、 經營業績拾級而上，盈利能力穩中有升

公司經營業績持續增長。2023 年，公司實現營業收入 749.57 億元，同比增長 5.2%； 實現歸母凈利潤 106.24 億元，同比增長 17.9%。2018-2023 年公司營業收入復合增速 為 13.8%，歸母凈利潤復合增速為 17.5%。

公司盈利能力穩中有進，費用管控合理。2023 年公司毛利率 44.6%，同比承壓 1.0pct；凈利率 25.9%，同比優化 3.0pct；攤薄 ROE 為 11.7%，同比優化 1.5pct；期 間費用率 16.8%，同比優化 3.1pct。

4、 做優做強核電主業，風光注入增長動能

4.1、 核電行業護城河較寬，公司是國內核電運營商雙寡頭之一

核電行業護城河較寬，國內僅四家企業擁有核電牌照。我國核電的開發和運營 長期以來由中核、中廣核兩家核電央企主導。在引進美國三代技術 AP1000 后，控股 山東海陽核電的中電投與具備核電工程設計技術的國家核電重組合并為國家電投， 成為第三家具備核電業主開發資質的央企。2021 年，由華能集團控股的海南昌江二 期核電項目獲得核準，標志著華能集團正式獲得核電運營資質，成為我國第四家具 備核電運營資質的發電企業。 公司是國內核電雙寡頭之一，控股核電裝機容量約占四成。截至 2024Q3，我國 已商運的核電機組達 56 臺，裝機容量 58.22GW，其中，公司控股 25 臺，裝機容量 23.75GW，占比 40.8%；我國已核準在建或待建核電機組（不含國核示范工程與霞浦 示范快堆）44 臺，裝機容量 52.22GW；其中，公司控股的已核準在建或待建的機組 18 臺，裝機容量為 20.64GW，占比 39.5%。

公司擁有五大核電基地，分布在浙江、江蘇、福建、海南四省。截至 2024Q3 末，公司控股在運核電機組 25 臺，總裝機容量 23.75GW，權益裝機容量 12.55GW， 在運機組平均商運時間 11.17 年。其中，秦山一期 1 號機組于 1991 年首次并網，設 計使用壽命 30 年，2021 年獲準延續運行許可 20 年至 2041 年，是國內第一臺獲準延 壽的核電機組；福建福清核電站 5 號、6 號機組是國內首批“華龍一號”的機組，截 至 2024Q3 末，福清 5 號機組已投入商運超過 3.5 年。

核電站建設階段可分為 FCD 準備、土建、設備安裝、調試、并網五個部分。其 中，FCD 準備階段指核電機組獲得國務院核準至核島澆筑第一罐混凝土（FCD，The First Concrete Date）；土建施工階段指 FCD 至主廠房穹頂吊裝就位；設備安裝階段指 核核島系統設備全面安裝施工至核島主系統具備冷態功能試驗條件；調試階段指電 廠全面聯合調試；并網階段指發電機實現與電網首次并網后的調試。截至 2024Q3， 公司控股的已核準在建或待建的機組 18 臺，裝機容量 20.64GW。

根據公司公告，華龍一號機組從核準至建設完成大約需要 6 年，目前多數在建/ 核準待建核電項目有望于“十五五”期間投產。截至 2024Q3，公司控股的已核準在 建或待建的機組（不含霞浦示范工程）18 臺，裝機容量為 20.64GW，已核準項目全 部投產后，公司控股裝機容量（不含霞浦示范工程）將較目前提升 86.9%。

2015-2023 年，公司控股核電裝機容量快速增長，年復合增速為 9.5%。2015 年 末，公司控股已商運核電機組 14 臺，裝機容量 11.51GW；2023 年末，公司控股已 商運核電機組 25 臺，裝機容量 23.75GW；2015-2023 年復合增速為 9.5%。根據公司 公告，2024-2028 年，公司共有 11 臺在建機組擬達到商業運行條件，合計裝機容量 12.63GW；若項目建設進度符合預期，2028 年末公司控股核電機組裝機容量將達到 36.38GW，較 2023 年末提升 53.2%，年復合增速 8.9%。

2018-2023 年，公司控股機組運營效率持續改善，平均利用小時數逐年提升。2023 年，公司核電機組平均利用小時數 7852，同比提升 0.7%；2023 年全年，公司共完成 17 次換料大修，其中常規大修 16 次，平均工期 23.75 天，較 2022 年優化 3.4 天。

公司市場化交易電量占比逐年提高，平均上網電價保持穩中有升。2023 年，公 司市場化電量約為 880 億千瓦時，市場化電量比例為 44.6%，同比提升 0.9 個百分點； 核電平均上網電價（稅后）0.3637 元/千瓦時，較 2018 年提高 3.3%。

4.2、 中核集團下唯一綠電開發運營平臺，風光打造第二增長曲線

2020 年，公司收購兄弟公司中核匯能，成為中核集團下唯一綠電開發運營平臺。 控股股東與公司不存在同業競爭。2020 年 12 月，經公司董事會審議，同意公司向控 股股東中核集團收購其持有的中核匯能有限公司 100%股權；同日，中核集團出具了 避免同業競爭的函，承諾除重組時保留的業務外，中核集團及其附屬企業將不從事 與本公司主營業務構成實質競爭的業務或活動。2021 年 1 月，中核匯能 100%股權轉 讓過戶手續已完成，中核匯能已成為公司全資子公司。2022 年 5 月，中核匯能完成 增資擴股。截至 2024 中報，公司控股中核匯能 70%。 2020 年起，公司風光裝機容量快速擴張，利用小時數不斷改善。截至 2024 中 報，公司控股風電裝機容量 7.56GW，光伏裝機容量 14.81GW，風光裝機容量合計 22.37GW，占公司發電資產總裝機容量的 48.5%。2024 年上半年公司獲取新能源指 標 5.78GW，其中風電 1.60GW，光伏 4.18GW；2024 年 6 月中核匯能完成哈薩克斯 坦阿拜項目的股權交割，實現海外風電項目“零”的突破。根據公司“十四五”規 劃目標，新能源總裝機容量將達到 30GW。2023 年，公司風電機組平均利用小時數 2097，光伏機組平均利用小時數 993，較 2020 年實現較大提升。

公司綠電業務收入已具備一定規模。2023 年，公司實現風光發電量 161.42 億千 瓦時，占總發電量的 11.8%；實現風光售電收入 98.09 億元，占營業總收入的 13.1%。

綠電毛利率高于核電，風光業務占比提升有望抬高公司毛利率中樞。2023 年， 公司核電、風電、光伏發電毛利率分別為 43.0%、56.5%、62.2%。整體毛利率為 44.6%， 風光業務占比提升有望抬高公司毛利率中樞。