我國REITs發展歷程及各品類進展如何？

我國 REITs 發展起步較晚，從最初的探索，到類 REITs 產品發行，再到公募 REITs 試點和擴容， 隨著相關支持政策出臺和完善，REITs 在國內不斷發展。

國內不動產投資信托基金（REITs）的發 展歷程可以分為以下三個階段： 1）探索研究階段（2004-2013 年）：這一階段我國的 REITs 市場主要處于探索和研究，無正式 REITs 產品上市。2004 年，國務院發布《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意 見》，開啟了資產證券化業務的探索。2007 年人民銀行、證監會和銀監會分別成立 REITs 專題研 究小組，這意味著監管部門開始了國內 REITs 市場建設工作。從市場來看，這一階段的實踐主要以 在境外發行 REITs 和銀行間 REITs 產品為主，例如越秀 REITs（2005 年越秀房托基金是首個海外 發行的 REITs）。2008 年 12 月國務院發布《關于促進房地產市場健康發展的若干意見》，提出 “開展房地產投資信托基金試點，拓寬直接融資渠道”。 2）類 REITs 階段（2014-2019 年）：這一階段我國的 REITs 市場正在不斷成長完善，產品以類 REITs 產品為主。類 REITs 產品實質仍是債務性融資且是私募發行。2014 年人民銀行和銀監會聯 合發布《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》，提出積極穩妥開展 REITs 試點。2015 年住 建部發布《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》，明確提出要積極推進 REITs 試點，并 積極鼓勵投資 REITs 產品。2018 年深交所戰略規劃綱要提出全力開展 REITs 產品創新。從市場來 看，這一階段的實踐主要以基于 ABS 架構的類 REITs 產品為主，例如中信起航 REITs（2014 年發 行的國內首個私募類 REITs）、鵬華前海萬科 REITs（2015 年發行的國內首個公募類 REITs）、保 利租賃住房 REITs、菜鳥倉儲物流基礎設施類 REITs、滬杭甬徽杭高速 REITs 等。

3）公募 REITs 階段（2020 年至今）：這一階段中國 REITs 市場開始由私募的債務融資屬性的類 REITs 產品，開始轉向公募的權益融資屬性的公募 REITs 產品。 a）公募 REITs 正式出臺：2020 年 4 月證監會和發改委發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信 托基金（REITs）試點相關工作的通知》，明確了基礎設施 REITs 試點基本原則、試點項目要求和 試點工作安排，優先支持基礎設施補短板行業（包括倉儲物流、交通設施、市政工程、生態環境）， 標志著我國基礎設施公募 REITs 正式出臺。同年 7 月，發改委發布《關于做好基礎設施領域不動產 投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》，為基礎設施公募 REITs 業務明確了相關業務 流程、審查標準和發售流程。 b）基礎設施 REITs 首批發行：2021 年 6 月 9 只基礎設施公募 REITs 正式上市。 c）擴大試點范圍至保租房：2021 年 6 月，《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金 （REITs）試點工作的通知》發布，擴大試點區域至全國，新增能源基礎設施、市政停車場、保障 性租賃住房、水利、文旅等行業。

d）擴大試點范圍至長租房、商業地產：2022 年 12 月 8 日，證監會副主席李超表示，加快打造 REITs 市場的保障性租賃住房板塊，研究推動試點范圍拓展到市場化的長租房及商業不動產等領域。 2023 年 3 月，發改委《關于規范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目申報推 薦工作的通知》中明確提出，優先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉商業網點項目，保障 基本民生的社區商業項目發行基礎設施 REITs，REITs 擴容到消費、商業領域。 e）2024 年以來，公募 REITs 步入常態化發行階段。2024 年 7 月，國家發展改革委發布《關于全 面推動基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目常態化發行的通知》，標志著公募 REITs 市場邁入常態化階段，《通知》將底層資產擴容至 13 個大類，覆蓋交通、能源、市政、生態環保、 倉儲物流、園區、文化旅游、消費等領域基礎設施，為推動未來公募 REITs 規模可持續增長奠定制 度基礎。 f）擴大試點范圍至城市更新領域：國務院在 2024 年 7 月的《深入實施以人為本的新型城鎮化戰略 五年行動計劃》與 2025 年 5 月的《關于持續推進城市更新行動的意見》中，均提及支持符合條件 的城市更新項目發行 REITs 產品。

類 REITs 發行量創新高，助力盤活存量資產。在公募 REITs 出臺以前，以不動產未來收益作為回 款來源的資產證券化產品主要包括不動產抵押貸款資產證券化產品（CMBS、CMBN）與類 REITs 產品。在國內尚未推出關于 REITs 的對應法律法規和政策前，市場上發行的相關產品的形式介于固 定收益產品和公募 REITs 產品之間，由于底層資產是不動產，通常市場會把這一類資產證券化產品 稱為類 REITs。類 REITs 包括第二章節提及的企業 ABS 產品框架下交易所類 REITs 和交易商協會 ABN 下的銀行間類 REITs，融資期限較短，是一種私募產品，大多項目通過主體回購或產品續發 的方式退出，適用于實現物業的短期融資需求。近三年類 REITs 產品也呈現持續增長態勢。2024 年，隨著央國企降負債和盤活存量資產的需求推動，類 REITs 發行規模創新高，達 1756 億元，同 比增長 82%；2025 年 1-5 月發行規模 317 億元，同比增長 99%。截至 2025 年 5 月末，類 REITs 產品余額為 4363 億元，占總資產證券化產品存量規模的比重為 14.1%。

隨著類 REITs 規模的增加以及對于標準化 REITs 產品的探索和創新，我國也開始了公募 REITs 的 發展，但與海外標準化 REITs 仍存在諸多差別。 1）從產品結構來看，海外 REITs 多采用公司制形式，投資人通過持有股權來獲得物業的收益權， 物業帶來的收益通過分紅的方式返回給投資人（股東），而我國公募 REITs 產品采用專項資產管理 計劃形式，由于相關法律規定專項計劃不能持有股權，因此專項計劃集資后只能通過持有私募股權 基金份額的方式，間接持有物業公司股權。 2）從稅收政策來看，成熟市場的 REITs 通常有各方面的稅收優惠政策，例如美國 REITs 得以蓬勃 發展的一個重要原因就是稅收優惠政策（美國稅法規定，REITs 公司如果滿足了組織形式、投資范 圍等各方面的要求，并將應稅收益的 90%以上分配給了投資者，則可以減免企業在運營期間應繳納 的企業所得稅，僅向投資者征收個人所得稅）；而我國目前稅法暫無針對公募 REITs 收益分配享受 稅收優惠的相關規定，在設立與處置階段，轉讓過程中都可能涉及土地增值稅、轉讓收入所得稅、 營業稅、契稅、印花稅等類稅收，在運營階段征收企業所得稅，在投資者層面再征收個人所得稅。 3）從底層資產來看，例如美國 REITs 的基礎資產豐富，涉及零售、醫療保健、電信塔、工業、數 據中心、多戶住宅、單戶住宅、自助式倉儲、寫字樓、酒店及度假村等，而目前我國公募 REITs 基礎資產聚焦于基礎設施行業，基礎設施行業沒有明顯的牛熊特征，因此能較有效的對沖周期性波 動風險。整體而言，相較于成熟市場，我國的 REITs 發展仍有較長的路要走，我們認為，未來隨 著 REITs 法律體系和相關制度的完善，REITs 產品將更加豐富，發行規模也將進一步擴大。

公募 REITs 和類 REITs 的核心區別在于，前者是權益融資屬性的產品，可通過物業的真實出售來 達到資本變現，后者的產品實質仍是債務性融資且是私募發行。從類 REITs 到公募 REITs，實現 了從私募到公募、從債性到股性兩大突破。 公募 REITs 主要特點： 1）產品結構一般采用公募基金+ABS+項目公司的結構，產品設計為平層，沒有優先劣后之分。 2）底層資產方面，公募 REITs 底層資產要求較為嚴格，前期僅基礎設施和租賃住房可作為底層資 產發行公募 REITs，近期底層資產拓展至百貨商場、購物中心和農貿市場，未來或將進一步擴容。 3）產品無固定收益，收益分配為強制分紅比例（不少于可供分配收益的 90%）。 4）從發行方式上，公募發行可參與的投資人范圍大大拓展，流動性明顯增強。

我國公募 REITs 發展起步較晚，四年間已經從破冰試點進入常態化發行階段。首批公募 REITs 從 2021 年 6 月開始發行，截至 2025 年 5 月末，累計發行只數 66 只，發行規模合計 1743.93 億元（不 含擴募）。截至 2025 年 5 月末，底層資產中以園區基礎設施為主的有 17 只（發行規模 271 億元， 發行規模占比 16%），以交通基礎設施為主的有 13 只（發行規模 688 億元，占比 39%），能源基 礎設施類 7 只（發行規模 189 億元，占比 11%），倉儲物流類 9 只（發行規模 198 億元，占比 11%），生態環保類 2 只，市政設施、水利設施分別有 1 只。隨著對保障性租賃住房的支持力度進 一步擴大，我們預計保障性租賃住房 REITs 將進一步擴容，截至 2025 年 5 月末，保障類租賃住房 類有 8 只，發行規模合計 121 億元，占比 7%。此外，在底層資產擴容至百貨商場、購物中心、農 貿市場等城鄉商業網點項目的背景下，我們預計未來該類資產發行 REITs 規模亦會增加，截至 2025 年 5 月末，消費基礎設施類有 8 只，合計發行規模 213 億元，占比 12%。

公募 REITs 初步形成“首發+擴募”的市場格局。截至 2025 年 5 月末，共有 4 只公募 REITs 進行 了擴募并上市，分別為中金普洛斯 REIT、華安張江產業園 REIT、博時蛇口產業園 REIT 以及紅土 創新鹽田港 REIT，合計擴募募集金額約 51 億元，約為初始募集規模的 45%。從目前擴募并上市的 公募 REITs 來看，涵蓋了產業園區和倉儲物流兩類資產，擴募資產的資產類型均和初始資產相同。