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海信家電（000921）研究報告：外延整合，持續成長。一、白電綜合巨頭，持續外延整合 海信家電前身成立于 1984 年，2006 年與海信集團合并，2019 年并表央空龍頭海信日 立，2021 年控股壓縮機龍頭三電，至此形成家用白電+商用空調+汽車熱管理三大業務 格局，三者收入占比分別 52%、27%、8%。

二、家電：穩健成長，央空強勢

1、 央空：行業穩健成長，多聯機龍頭充分受益

央空千億市場，產品力強，望加速擴容。央空能效比高、滲透低，成長性強于家用分 體式空調，2021 年央空行業規模增至 1232 億元，其中多聯機占比超 50%。

份額頭部集中，國產持續突破。央空市場呈頭部集中，CR10 超 75%。分品類看，低端 機市場已實現進口替代，高端機市場美的、海信等品牌立足本地渠道與持續技術投入 不斷追趕外資，2021 年離心機市場已實現國進外退。

海信龍頭地位穩固。產品上，海信+日立+約克價位互補，場景覆蓋全面，日立技術、 品牌先發優勢明顯，多聯機市場前二，份額超 23%。渠道上，精裝渠道份額并列美的 2 5%（第三名份額 12%），零售渠道份額前三。收入穩健增長下，海信日立凈利率 16%遠 超整體 4%，未來望持續貢獻業績彈性。

2、家空&冰洗：內銷差異化，外銷并購協同

內銷上，冰箱業務推動高端化、差異化經營，空調業務先發布局新風等高成長賽道； 外銷上，公司并購歐洲高端家電 Gorenje 集團實現生產、研發全球化和渠道協同。品 牌上，公司連續贊助大型體育賽事，大幅提升品牌影響力。22 年成本下行，白電業務 望迎盈利修復并貢獻業績增量。

三、汽零：協同三電，開拓新成長曲線

電動壓縮機高成長、高壁壘。受益電動車高景氣，預計 2018-25 年電動壓縮機銷量 CA GR31%。壓縮機技術壁壘高，技術持續迭代，三電等頭部供應商先發優勢難打破。

加速電動化布局，全球拓展空間大。三電加速轉向高盈利電動化產品（電動壓縮機單 價約傳統壓縮機 2 倍，毛利率高出 4-11pct），三電下游大客戶大眾、戴勒姆電動車銷 量占比未來規劃 10 倍提升，收入結構上中、美兩國占比僅 26、10%，業務成長空間大。

海信入主，協同提效。公司管理層入主后望引進家用成熟生產和過去成功并購整合的 經驗，加速三電降本提效。業務上，公司供應鏈和物流資源優勢望助力三電采購成本 降低和產品交付周期縮短。