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361度（1361.HK）研究報告：產品&品牌復蘇亮眼，長期成長路徑開啟。公司為中國體育市場領先梯隊品牌，2022 年上半年營收/歸母凈利潤延續高增， 同比+18%/+37%。公司主品牌產品革新帶來向上勢能，國潮崛起催化國產替代 趨勢，國產品牌競爭格局的優化有望為公司帶來中低線市場的上升空間，美債 清償有望助推凈利潤率的長期提升。我們認為隨著公司加入港股通，其被低估 的情況會逐漸得到改善，公司業績增長邏輯將有望在未來持續被驗證。我們預 計公司 2021-2025 年營業收入/歸母凈利潤 CAGR 17.2%/23.0%。參考可比公 司，給予公司 2022 年 10 倍 PE 的估值，對應目標價 4.50 港元，目標市值 92 億港元。

銳意進取的本土大眾運動領先品牌。361 度成立于 2003 年，2009 年上市，以 單品牌運營為主，分為 361°、361°兒童、361°海外線等三條業務線。1H22 公司收入 36.5 億元（+18%），歸母凈利潤 5.5 億元（+37%），361°品牌在 中國運動鞋服市場市占率排名第九，躋身前四大國產運動品牌。公司采用自產 為主，外協為輔的生產模式，渠道以經銷商模式為主，截至 2022H1 擁有主品 牌/童裝 5365/2097 家門店及網點，其中三線及以下城市占比 77%/71%。

主品牌聚焦復蘇，1H22 營收&凈利同比+18%/+37%，童裝&電商延續高增。 2022H1/2021 年公司營收同比+18%/+16%至 36.5 億元/59.3 億元，童裝同比 +37%/+19%至 6.8 億元/11.1 億元，整體歸母凈利潤同比增長+37%/+45%至 5.5/6.0 億元。凈利潤為近九年新高，其增長主要由毛利率的提升和財務費用的 下降所驅動。2022H1/2021 年公司毛利率同比-0.3pct /+4.7pct 至 41.3%/41.7%， 處于近十年較高區間。2022H1/2021 年存貨周轉天數 76/87 天（較 2019 年下 降 53/33 天），為行業較優水平，整體運營狀況向好。

核心競爭力：產品革新推動品牌復蘇與渠道提效，9 月進入港股通。1）收入端： 產品革新驅動量價提升。通過科技創新與設計重塑籃球、跑步等品類的競爭力。 公司 2022H1/2021 年鞋類平均批發價同比+6.9%/+4.4%，帶動主品牌營收同比 +12.6%/+14.8%。2）渠道端：門店重啟擴張，線上高增+60%。2022H1/2021 年主品牌門店新增 95/105 家，2015 年以來門店數量首次恢復正增長。上半年 電商營收同比+60.3%，電商流水同比+40%以上。3）流動性改善：9 月新入港 股通。正式納入港股通，有望進一步提升市場對公司的關注與了解。

行業：國產品牌加速崛起，競爭格局優化。運動仍是景氣度最優的消費品賽道 之一。1）一方面，國潮催化國產品牌崛起，國產頭部品牌順利提價搶占海外龍 頭市場份額；2）另一方面，競爭格局優化，大眾市場存在增長新空間，高線城 市細分運動品類崛起，例如瑜伽、滑雪、戶外等。低線城市加速大眾品類滲透 率提高，國產頭部品牌實現升級后有望為大眾下沉市場帶來新一輪的競爭機會。

展望：品牌復蘇，競爭大眾市場新機遇，公司主攻中低端大眾運動消費市場， 近年來產品性能與設計躋身一線梯隊，品牌綜合實力處于二線梯隊頭部。2019 年起重新聚焦國內主品牌，營收保持高增，凈利潤率恢復至歷史較高水平，國 產運動板塊未來存在整體向上升級的趨勢，公司有望在中端大眾市場新發展機 遇的競爭中占據先機，市占率的恢復與提升值得期待。我們預計公司 2021-2025 年營業收入/歸母凈利潤 CAGR 17.2%/23.0%。