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南網(wǎng)能源（003035）研究報告：背靠南網(wǎng)、發(fā)力分布式光伏，綜合能源龍頭未來可期。背靠南網(wǎng)、面向全國，鑄就先進綜合能源服務商。公司是南網(wǎng)旗下的綜合能源 供應服務商,主要管理模式為 EMC 模式，能有效平衡風險與收益，對工商業(yè)主 吸引力強。公司經(jīng)營業(yè)務多樣，包括合同能源管理業(yè)務、綜合資源利用業(yè)務和 咨詢及工程業(yè)務三部分，發(fā)電相關業(yè)務占比大、毛利高、增速快。截至 2022 年 底 ， 公 司 在 運 分 布 式 光 伏 / 農(nóng) 光 互 補 項 目 / 生 物 質(zhì) 綜 合 利 用 項 目 1360/344/115MW。

盈利模式獨特，工商業(yè)分布式光伏大有可為。分布式光伏可就地消納，自發(fā)自 用疊加工商業(yè)高電價的商業(yè)模式使得分布式光伏在退補貼時代仍能保證盈利 能力，行業(yè)特性帶來量價雙重優(yōu)勢。電價端來看，近年來尤其是沿海發(fā)達省份 電力供需持續(xù)偏緊，電價中樞不斷上行，工商業(yè)分布式光伏電價優(yōu)勢凸顯；裝 機方面未來市場空間廣闊，2022 年分布式光伏新增裝機量達 51GW，未來具 有就地消納特性的分布式光伏的發(fā)展步伐有望進一步加快。與此同時，成本側 硅料降價帶動組件價格下行，也將間接帶動裝機放量。行業(yè)內(nèi)決定個股質(zhì)地的 主要因素為裝機，行業(yè)壁壘體現(xiàn)在技術、裝機、獲客和區(qū)位四方面。從未來發(fā) 展方向來看，配儲成為紓解電網(wǎng)調(diào)峰調(diào)頻壓力和工商業(yè)主套利的優(yōu)選，隨著成 本回落初見曙光和強制配儲政策出臺，2023 有望成為分布式配儲元年。

公司核心業(yè)務為分布式光伏，行業(yè)內(nèi)競爭優(yōu)勢明顯。電價方面，1）公司競價 及平價項目受退補貼影響較小，毛利仍能維持 60%以上；2）公司業(yè)務主要分 布在南網(wǎng)五省，南網(wǎng)背景加持下具備區(qū)位優(yōu)勢；3）華南地區(qū)新能源負荷滲透 率高，與山東地區(qū)電力負荷情況存在本質(zhì)性區(qū)別，電價端承壓的可能性較小， 且公司有儲能業(yè)務儲備，即使電價政策有所調(diào)整也能一定程度保證盈利性。裝 機量方面，公司依托于南方電網(wǎng)平臺優(yōu)勢和多年客戶積累，項目獲取能力強， 自主選擇權高，未來裝機有望高速增長。且公司在技術、渠道和資本三重維度 上具備高護城河，有望成為分布式光伏規(guī)模龍頭。

建筑節(jié)能和綜合資源利用業(yè)務持續(xù)提升。1）建筑節(jié)能行業(yè)市場起步較晚、潛 力巨大，市場格局整體呈現(xiàn)“多而弱”、“小而散”的格局，公司作為稀缺大型 服務商，具備營銷、資金及經(jīng)驗優(yōu)勢，建筑節(jié)能服務業(yè)務有望持續(xù)擴張。2） 公司綜合資源利用業(yè)務未來將秉持適度開發(fā)理念。生物質(zhì)綜合利用業(yè)務具備政 策導向，農(nóng)光互補項目儲備充足，2023 年裝機有望快速增長。