特鋼行業專題分析：塑造鋼鐵強國之路.pdf

特鋼行業專題分析：塑造鋼鐵強國之路。特殊鋼是重大裝備和國防先進武器裝備必須的核心和關鍵材料，與普通鋼材 相比，特鋼具有高強度、高韌性、耐磨、耐腐蝕等性能，在類型上包括碳素 結構鋼、合金結構鋼、彈簧鋼、軸承鋼、齒輪鋼、不銹鋼、電工硅鋼、模具 鋼、工具鋼和高溫合金鋼等，廣泛應用于軍事工業、汽車制造、新能源、交 通運輸等諸多領域。

高端制造助推特鋼需求，對標日本特鋼高速發展可期

回顧過去，我國特鋼行業成就斐然，在粗鋼產量下滑的背景下特鋼產量仍不 斷上升，2022 年我國特鋼產量 1.68 億噸，近五年 CAGR 為 5.6%，進出口價 差由 08 年的 1547 美元/噸縮窄至 22 年的 266 美元/噸，印證了我國特鋼自 我保障能力的快速提升。

放眼現在，高端制造仍是拉動特鋼需求的主線，一是新能源車的發展在產量 和技術上都帶來了突破，特鋼最大應用領域需求延續；二是歐美制造業回流 與一帶一路新興國家基建需求旺盛推動了我國工程機械出海，拉動相關特鋼 需求；三是 23 年以來信用擴張的加速刺激基建領域需求的回暖。

展望未來，在三個節點上，我國已接近日本特鋼行業勃發的起點：一是城鎮 化率接近見頂，地產去化縮減普鋼需求，鋼企更加注重向優特鋼轉型；二是 新能源車行業蓬勃發展且汽車出口開始加速，從量與技術上反哺特鋼行業； 三是對于針對行業優化的政策趨同，包括行業的去產能、推進兼并重組、聯 合加強對原料的定價權等。中遠期看，中國的特鋼行業已邁上高速發展的康 莊大道。

特鋼行業利潤增長兼具強度與持續度，估值有望重塑

鋼鐵行業是典型的周期型行業，但我們認為特鋼行業卻具有更強的成長型屬 性，因此對于特鋼行業的估值應當區別于普鋼行業，給予一定的估值溢價。 估值溢價的本質在于利潤的成長能力更強，而成長性由兩方面保證：利潤增 長的強度與持續度。我們認為對于特鋼行業來說，持續性來源于時代背景驅 動鋼鐵行業由普鋼轉向特鋼，行業利潤也向特鋼行業傾斜；強度來源于經過 多年的技術積累與資本開支，特鋼行業正臨研發向盈利兌現的節點，為此我 們選取資本支出/凈利潤與 ROE 兩個指標，對比特鋼、普轉特、普鋼三個類 別的公司，發現特鋼與普轉特的公司確實有趨勢性的資本開支強度下降、 ROE 明顯抬升的勢頭，驗證了上述觀點。