非銀金融行業(yè)投資策略：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇助力β，業(yè)務(wù)和政策端帶來(lái)α.pdf

非銀金融行業(yè)投資策略：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇助力β，業(yè)務(wù)和政策端帶來(lái)α。2023 保險(xiǎn)和券商接替發(fā)力，均有超額收益。保險(xiǎn)板塊上半年超額 22%，下半年 與大盤持平，全年長(zhǎng)端利率底部震蕩但負(fù)債端業(yè)務(wù)景氣度和政策端占優(yōu)（類似 2016 和 2019 年），復(fù)盤歷史看保險(xiǎn)超額收益來(lái)自利率上行和負(fù)債或政策端超預(yù) 期，中國(guó)太保領(lǐng)漲受益 NBV 增速領(lǐng)先。我們預(yù)計(jì) 2024 負(fù)債端供需兩側(cè)改善有 望延續(xù)，資產(chǎn)端有望受益利率和權(quán)益市場(chǎng)回暖，政策端有望向好，財(cái)險(xiǎn)板塊迎來(lái) 承保端企穩(wěn)和投資端改善局面。券商板塊下半年超額收益 18%，受益市場(chǎng)預(yù)期 “政策底”+7 月活躍資本市場(chǎng)政策和 11 月監(jiān)管鼓勵(lì)并購(gòu)催化，頭部和成長(zhǎng)型中 小券商表現(xiàn)較好，金融信息服務(wù)標(biāo)的彈性突出。展望 2024 投資端改革力度或加 大，監(jiān)管鼓勵(lì)券商同業(yè)并購(gòu)下行業(yè)馬太效應(yīng)凸顯，看好低估值頭部券商、成長(zhǎng)型 中小券商、互聯(lián)網(wǎng)券商。多元金融板塊繼續(xù)推薦受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、聚焦中小企業(yè) 設(shè)備直租的江蘇金租，推薦受益于美債收益率下行的香港交易所。

保險(xiǎn)板塊展望：資產(chǎn)負(fù)債兩端預(yù)計(jì)全面驅(qū)動(dòng)，超額有望延續(xù)

（1）負(fù)債端看，供給側(cè)轉(zhuǎn)型不斷深化，2024 年有望進(jìn)一步展現(xiàn)轉(zhuǎn)型效果，個(gè)險(xiǎn)、 銀保渠道有望受銷售能力提升、報(bào)行合一、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善推升價(jià)值率。需求側(cè)居 民預(yù)防型儲(chǔ)蓄需求仍然較高，“保險(xiǎn)+”服務(wù)不斷提升客戶粘性，負(fù)債端供需兩側(cè) 改善有望延續(xù)，我們預(yù)計(jì) 2024 年上市險(xiǎn)企 NBV 同比仍有望達(dá)到兩位數(shù)增長(zhǎng)。（2） 資產(chǎn)端看，宏觀經(jīng)濟(jì)不斷修復(fù)，政策呵護(hù)權(quán)益市場(chǎng)，利率及權(quán)益市場(chǎng)有望好轉(zhuǎn)， 新準(zhǔn)則下利潤(rùn)彈性受資產(chǎn)端影響有所增強(qiáng)，2024 年利潤(rùn)有望超預(yù)期。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)板 塊迎來(lái)承保端企穩(wěn)和投資端改善。推薦轉(zhuǎn)型進(jìn)展領(lǐng)先且可持續(xù)性較強(qiáng)的中國(guó)太 保，推薦負(fù)債端穩(wěn)健且權(quán)益彈性較大的中國(guó)人壽，推薦中國(guó)平安。中國(guó)財(cái)險(xiǎn)具有 較強(qiáng)業(yè)務(wù)壁壘，盈利改善及分紅均有較強(qiáng)確定性，推薦中國(guó)財(cái)險(xiǎn)。

券商及多元板塊展望：看好低估值頭部券商和成長(zhǎng)型中小券商

（1）三季度券商手續(xù)費(fèi)全面承壓，行業(yè)內(nèi)馬太效應(yīng)凸顯。（2）投資端改革力度 或加大，監(jiān)管鼓勵(lì)券商同業(yè)并購(gòu)，風(fēng)控指標(biāo)扶優(yōu)限劣。10 月 30 日，中央金融工 作會(huì)議提到支持國(guó)有大型機(jī)構(gòu)做優(yōu)做強(qiáng)，證監(jiān)會(huì)表態(tài)鼓勵(lì)通過(guò)業(yè)務(wù)創(chuàng)新、集團(tuán)化 經(jīng)營(yíng)、并購(gòu)重組方式打造一流投行，行業(yè)馬太效應(yīng)加大，并購(gòu)進(jìn)程或有所加快。 風(fēng)控指標(biāo)調(diào)整引導(dǎo)業(yè)務(wù)方向，扶優(yōu)限劣，支持優(yōu)質(zhì)券商拓展資本空間。（3）看好 低估值頭部券商和成長(zhǎng)型中小券商。扶優(yōu)限劣和資本集約化政策導(dǎo)向下，看好低 估值頭部券商投資機(jī)會(huì)；監(jiān)管鼓勵(lì)同業(yè)并購(gòu)，區(qū)域優(yōu)勢(shì)突出或具有并購(gòu)主題的標(biāo) 的有望受益。頭部券商：估值較低，充分受益政策紅利，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇下馬太效 應(yīng)凸顯，受益標(biāo)的中信證券、華泰證券、中國(guó)銀河。成長(zhǎng)型中小券商：推薦財(cái)通 證券，國(guó)聯(lián)證券。互聯(lián)網(wǎng)券商：東方財(cái)富，指南針，同花順。江蘇金租：業(yè)務(wù)符 合監(jiān)管方向，資產(chǎn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，風(fēng)控優(yōu)勢(shì)突出，利率下降利好利差擴(kuò)張，當(dāng)前凈利 差保持高位。持續(xù)的高 ROE 低不良體現(xiàn)公司商業(yè)模式優(yōu)勢(shì)（2014-2022 年 ROA 平均數(shù)達(dá) 2.4%，不良率平均數(shù)為 0.85%）。香港交易所：國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力+ 美聯(lián)儲(chǔ)加息見(jiàn)頂下基本面有望觸底修復(fù)，疊加《施政報(bào)告》采納促進(jìn)港股流動(dòng)性 政策催化，同時(shí)估值位于近 5 年低位，具備安全邊際。