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家家悅研究報告：探索硬折扣改造，提升經營效率。硬折扣零售萬億市場長坡厚雪，有望孕育出大公司。1）硬折扣的內涵是 追求極致性價比的經營理念。折扣零售龍頭 Aldi、Costco 憑借不低于傳統 商超的凈利率×高效存貨周轉，實現顯著高于傳統商超的 ROE。2）我國傳統 零售業態發展受阻，具備強運營能力的零售龍頭通過布局折扣業態或迎發展 新機遇，目前我國折扣零售滲透率不足 4%，對比全球折扣零售 10%以上、德 國食品折扣商 42%以上滲透率，仍有提升空間。3）根據德勤發布的《2023 年 全球零售力量報告》，全球零售商 TOP10 中有 4 家為折扣業態，行業有望孕 育大公司。

進入經濟增速換擋及逐步轉向需求導向的時代，硬折扣或將迎來歷史性機 遇。1）背景：復盤國外折扣業態的發展歷史，通常誕生于宏觀經濟放緩的 大背景下。2023 年以來國內消費復蘇進度整體慢于預期，但折扣零售、量販 零食發展較快，性價比成為更多消費者的首選。2）前提：我國貨運量、周 轉量及快遞業務量居世界前列，物流成本持續下降、流通體系相對寬松。2022 下半年以來，實物商品消費線上化率進程趨緩、線上線下消費結構達相對穩 態。低件單價、品牌效應弱、供應鏈格局分散的品類受制于線上物流履約成 本，更依賴線下消費場景。3）變革：供給為王時代，品牌掌握更多話語權； 如今逐步轉向需求導向，下游的話語權增強，渠道效率提升倒逼產業鏈變革。

家家悅探索硬折扣改造，推出量販零食、折扣超市兩種業態。1）公司作 為山東超市龍頭，是以經營生鮮為特色的全供應鏈、多業態零售渠道商，具 備區域供應鏈、渠道、品牌優勢。2）公司在 2023 年推出量販零食店和好慧 星折扣超市兩種新業態，定位社區小店及高性價比。3）公司較早即前瞻性 布局自有供應鏈、直接采購、自有品牌，我們認為其具備發展折扣業態的核 心競爭力。

公司歷史收入、利潤增長穩健，2020 年開始受疫情、子公司商譽減值等因 素影響，業績呈現波動，我們認為隨新業務加速發展，24-25 年仍有望完成 股權激勵業績目標。根據 2023 年業績預告，23Q4 盈利承壓，我們認為主要 為原有門店調整&食品 CPI 下行拖累生鮮業務收入及利潤&新業態處投入期 所致。我們預計隨著 2024 年開始折扣、零食業態加速開店，仍將力爭完成 2024、2025 年股權激勵考核目標。