菜百股份公司研究報告：華北黃金珠寶龍頭，直營&區域紅利助力新成長.pdf

菜百股份公司研究報告：華北黃金珠寶龍頭，直營&區域紅利助力新成長。公司概況：華北黃金珠寶龍頭，穩健高分紅。（1）華北區域品牌積淀深 厚。公司前身為北京菜市口百貨商場，初期從事百貨經營，2010 年成為黃 金珠寶專業經營公司。公司 1997 年被授予“ 京城黃金第一家”，2006 年 成為商務部第一批命名的“ 中華老字號”企業；其中北京總店營業面積8800 平米為國內黃金珠寶行業內規模領先的單體零售門店，2025 年 4 月祥云 小鎮店開業，營業面積 1600 余平方米。（2）業績：2025 年公司預計歸 母凈利潤 10.6-12.3 億元同比增長 47.43%-71.07%，2018-24 年公司收入 /歸母凈利潤 CAGR 各為 15%/12%；2025 年 6 月底，公司共有門店數 103 家，2018-24 年間每年凈增 6-17 家。（3）穩健高分紅：2018-24 年公司 加權 ROE 均穩定 14%以上，2021-2024 年分紅率維持 76%以上。

股權結構：背靠西城區國資委，管理層&員工激勵充分。（1）股權結構較 為穩定：公司實控人為北京市西城區國資委（通過北京金正資產間接持股 24.57%），明牌實業/恒安天潤/云南開發各持有 16.20%/13.28%/8.69%。 （2）股權激勵：公司設立時實施員工持股，2019 年 12 月職工持股會（占 比 13.25%，含 752 名員工）將間接持股還原至全體自然人直接持股；公 司董事長謝華萍女士/總經理寧才剛先生各持股 103/103 萬股，副總經理 時磊女士/董振邦先生/楊娜女士/李沄沚先生各持有 103/65/46/21 萬股。

亮點：稅改后投資金條份額有望提升，北京金銀珠寶社零高景氣。（1） 投資金條：投資金稅改后份額有望提升。公司投資金零售為主，消費者心 智強，稅改新政后公司投資金條價格優勢明顯；公司投資金在金價上行期 量價齊升，且對單克毛利額有正向促進作用。（2）黃金飾品：產品極具 性價比且產品力持續升級。公司掛牌價通常低于其他黃金珠寶品牌，稅改 后公司加價倍數由 1.24 倍提升至 1.35 倍“（其他品牌為 1.39 倍），價格優 勢持續，且公司的按克計價黃金產品大部分為零工費；公司產品持續迭代， 推出手工拉絲、 絲蘊金”等系列新品，并在總店二層開設 菜百典藏” 專區，強化文化消費屬性。（3）北京區域歷史悠久，受益于北京金銀珠 寶消費高景氣。2025 年北京限額以上金銀珠寶零售同比增 39.5%，遠高 于全國大盤增速 12.8%；公司在北京歷史積淀深厚，且我們預計營收 90% 以上來自北京區域貢獻，有望受益于北京金銀珠寶消費高景氣。