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哈藥股份研究報告：營銷重塑&品牌產品上量，工業業務或可鳳凰涅槃。核心投資邏輯：“營銷體系重塑+品牌產品上量+費用管控”推動工業業務 利潤實現高增長。2023 年公司工業業務歸母凈利率僅 3.35%（2020-2023 年間營養補充劑板塊可比公司歸母凈利率均值在 13%以上，而藥品板塊 可比公司歸母凈利率均值亦在 13%以上），2024Q1 公司工業業務歸母凈 利率達 7.67%。在毛利率端，隨著公司兩大拳頭產品（葡萄糖酸鋅口服液 +葡萄糖酸鈣口服液）恢復增長，疊加高端保健品 GNC 以及自產保健品 等高毛利率品種高速增長，工業毛利率有望呈現逐年提升趨勢。在期間費 用率端，銷售費用及管理費用為工業業務兩大重點支出項，2023 年公司 工業業務銷售費用率為 35.61%，工業業務管理費用率為 14.13%，隨著 公司控費增效的推進，期間費用率端有望持續優化。

2023 年商業業務營收占比約 67%，子公司人民同泰系黑龍江省區域龍頭： 2018-2023 年間子公司人民同泰復合增速 8%，其中批發業務和零售業務 收入復合增速均約 8%。從區域市占率上看，2022 年黑龍江省醫藥批發市 場規模約 273 億元，而人民同泰市占率約 30%。從區域的覆蓋情況上看， 人民同泰與黑龍江省內 1300 多家醫療機構、800 多家第三終端、1200 余 家商業客戶緊密合作，在黑龍江省大型三甲、三乙醫院、大中型批發企業 和連鎖藥店實現 100%全覆蓋，在省內各三級甲等醫院的銷售額都名列前 茅，省內基層醫療衛生機構覆蓋率已達 90%以上。

2023 年工業業務營收占比約 33%，GNC 業務增速亮眼：自 2020 年起公 司工業板塊營收占比呈現逐年提升趨勢，2023 年工業營收占比約 33%。 2024Q1 公司工業板塊取得良好開端，營收占比進一步提升至 37%。從品 類結構上看，2023 年營養補充劑為工業板塊主要產品，2023 年營養補充 劑占工業營收約 54%。其中，2023 年 GNC 中國業務收入約 11.17 億元， 同比增長199%。從盈利能力上看，2023年工業業務歸母凈利率僅3.35%， 2024Q1 工業業務歸母凈利率達 7.67%，工業板塊盈利能力有望呈現持續 提升趨勢。