美聯儲開啟降息周期下國內外債市展望.pdf

美聯儲開啟降息周期下國內外債市展望。美聯儲非常規首次降息 50BP開啟降息周期。美聯儲 9 月議息會議宣 布正式開啟降息，將聯邦基金利率的目標區間下調 50BP 至 4.75-5%。

（1）美聯儲政策重心從抗通脹轉向穩就業。從通脹來看，通脹總體 回落但仍具粘性。2024 年二季度以來，商品價格回落帶動美國 CPI 同比延續下滑趨勢，但從環比增速和核心通脹來看，美國通脹尤其是 住房項目前仍具備一定黏性。從勞動力市場來看，8 月新增非農就業 人數不及市場預期，失業率持續攀升，美國失業率在 7 月份觸及薩姆 規則，薩姆指數由 7 月的 0.53%續升至 8 月的 0.57%，反映就業市場 邊際壓力趨于上升。美聯儲表示實現就業和通脹目標的風險大致處于 平衡狀態，雖然現在美國就業市場處于供需平衡狀態，但是降溫趨勢 加快，美聯儲的政策重心已經從抗通脹轉向穩就業。

（2）鷹派發言指引否認釋放經濟衰退信號。鮑威爾在新聞發布會上 也反復強調“美國經濟目前沒有衰退跡象，也不認為經濟衰退即將到 來”，我們仍維持美國經濟軟著陸的基準判斷，主要考慮：一是美國 失業率攀升主因是颶風等擾動、移民增加等推升的勞動力供給上升， 與此前的衰退周期中勞動力需求收縮推升失業率存在一定差別。9 月 美國超預期改善的勞動力市場數據也驗證了這一點，美國 9 月新增非 農就業 25.4 萬人，大幅高于市場預期的 15 萬人，且將 7 月和 8 月新 增就業人數合計上修 7.2 萬人；9 月失業率也繼續回落 0.1 個百分點錄 得 4.1%，“薩姆指數”回落至 0.5%。二是從經濟數據來看，2024 年 二季度 GDP 季調環比折年率錄得 3.0%，增長較為強勁；8 月零售數 據表明美國消費仍具備較強韌性；三是首次降息 50BP 存在對 7 月非 農數據的補償式考量。

（3）美聯儲后續降息路徑或呈現“先松后緊”態勢。9 月點陣圖預計 年內將再次降息 50BP，2025 和 2026 分別降息 100BP 和 50BP。CME 等市場預期 11 月美聯儲或重回降息 25BP 的節奏。

國內外債市展望：（1）降息后美債下行空間收窄，短端表現或優于 長端。本輪降息周期或為預防式降息，由于美債通常搶跑降息周期， 因此當降息周期開啟之后，后續美債下行空間或將有所收窄，考慮到 短債利率對政策利率更為敏感、預防式降息下經濟基本面相對較好會 壓制長債，9 月美國非農就業人數超預期改善，美債利率或存在上行 風險。因此我們認為短期來看，短端美債或仍優于長端表現，收益率 曲線陡峭化概率提升。（2）近期政策集中加碼發力，債市短期面臨 較大波動。利率債方面，在美聯儲降息落地緩解外圍壓力以及穩增長 訴求下，國內降準降息落地，有望帶動利率中樞下移；但受提振資本 市場政策發力下的股債蹺蹺板效應、房地產等政策集中發力下的穩增 長預期升溫等因素影響，債市或面臨止盈情緒、基金贖回壓力等擾動， 短期內債券市場波動或加大；長期來看，一是財政政策發力提振經濟 需要較低的社會融資成本相配合，二是仍需觀察財政政策的力度及落 地效果，基本面的提振或仍需一定時間。因此，短期債市波動或加大， 長期來看，若利率調整至較高位置或迎來配置機會。信用債方面，財 政部通過繼續利用部分新增專項債限額和擬一次性增加較大規模債 務限額置換地方政府存量隱性債務，對于信用債尤其是城投債的利好 相對較為明確，高票息資產的稀缺將帶來信用的增配機會，尤其是弱 資質、低等級的城投債彈性或更大。