船舶行業研究：“南北船”能否重現“南北車”的輝煌？.pdf

船舶行業研究：“南北船”能否重現“南北車”的輝煌？我們認為，本次“南北船”合并，在行業屬性和行業景氣度、戰略導向、上市公司競爭力，以及合并啟動時的 估值水平等4個方面，與2014年開始的“南北車”重組存在較高的相似性。

“南北車”和“南北船”都屬于長周期行業，合并時行業景氣度較高。我國動車組設計壽命約20年，較長的生 命周期決定了鐵路裝備行業的上行周期較長。例如，中國南車2005-2014年收入從203億元提升到1197億元， 歸母凈利潤從4億元提升到53億元，CAGR分別為22%和34%，在“南北車”合并前就已上行了10年。同時合并 期間的行業景氣度較高，2014 年我國鐵路固定資產投資 8088 億元，同比+21.5%；2014 年我國動車組保有量和 高鐵營業里程增速均在40%以上，保持高速增長。造船也是長周期行業，約30年一周期。當前時點，受益全球 經濟的弱復蘇、老舊船舶更換、短期地緣沖突和航運業環保政策升級等事件催化，造船也處于新一輪上行期， 10M24 克拉克森全球新船價格指數達189.64，同比+7.7%，較2020年底部提升51.6%，行業景氣度較高。

“南北車”和“南北船”都是行業龍頭，全球競爭力強。“南北車”2014 年合并前的全球競爭力較強。根據中 國北車2014 年報，2009-2013 年全球軌交裝備主要產品市場份額排名中，中國北車的電力機車、地鐵車輛銷售 額全球第一，高速動車組、貨車全球第二。根據中國南車2013年報，2013年我國全路動車組運營里程共計5.6 億公里，中國南車動車組運營里程占比55.4%，國內第一。根據SCI Verkehr，2009-2013年中國南車的電力機 車銷售收入全球份額 22%，僅次于中國北車位居全球第二。“南北船”的全球競爭力也較強，截至 10M24，全球 造船在手訂單 1.49 億 CGT，其中，中國船舶和中國重工分別為 1259 和 551 萬 CGT，全球份額分別為 8.45%和 3.7%，合計達12.15%，全球份額約為現代重工、韓華海洋、三星重工等韓國造船龍頭的兩倍，競爭力較強。

“南北車”和“南北船”都在國資委推動下合并，契合國家發展戰略，合并后競爭力更強。“南北車”實控人均 為國資委，雙方當時計劃通過合并提升業務規模，并打造以軌交裝備為核心，跨國經營、全球領先的大型綜合 性產業集團，契合了國資委當時推動央企間強強聯合，提高央企競爭力的頂層戰略。此外“南北車”合并后效 果顯著，經營效率和盈利能力實現提升，2015年中國中車收入和歸母凈利潤分別同比增長8.98%和9.27%，順利 實現1+1＞2的經營目標。2014年“南北車”ROE分別為13.79%和12.69%，2015年中國中車的ROE提升到17.20%。 當前，我國正處于從造船大國向造船強國的轉型中，“南北船”重組完美契合了當前國資委圍繞建設“科技強國” 和“制造強國”推動央企重組的戰略目標。“南北船”都是國內領先的造船企業，我們認為，合并后有望大幅減 少同業競爭，實現優勢互補，同時可以發揮協同效應，提升行業龍頭地位和盈利能力。