興發(fā)集團(tuán)研究報(bào)告：資源與創(chuàng)新共舞，攻守兼?zhèn)涞木?xì)磷化工企業(yè).pdf

興發(fā)集團(tuán)研究報(bào)告：資源與創(chuàng)新共舞，攻守兼?zhèn)涞木?xì)磷化工企業(yè)。磷化工為盾，新材料為矛，周期板塊富彈性。公司以精細(xì)磷酸鹽起家，逐步向化 工新材料平臺(tái)轉(zhuǎn)型，目前已形成磷硅硫鹽氟的循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈，主要產(chǎn)品包括磷 礦石、特種化學(xué)品、草甘膦系列產(chǎn)品、有機(jī)硅系列產(chǎn)品、肥料、新能源等，相關(guān) 板塊間協(xié)同性高。當(dāng)前公司主業(yè)磷化工景氣度較高且具備持續(xù)性，中短期業(yè)績(jī)足 以支撐高分紅，特種化學(xué)品板塊有望逐步放量提供增量業(yè)績(jī)，有機(jī)硅與草甘膦板 塊雖仍處歷史底部，但具備邊際改善或階段性行情的可能，屆時(shí)公司將呈現(xiàn)可觀 的業(yè)績(jī)彈性。

上游磷礦資源儲(chǔ)備充足，預(yù)計(jì)高景氣仍將持續(xù)至少 2 年。公司當(dāng)前磷礦產(chǎn)能 585 萬噸/年，遠(yuǎn)期權(quán)益產(chǎn)能將超過 1000 萬噸/年。我國以全球 5%磷礦儲(chǔ)量貢獻(xiàn)了 46%的產(chǎn)量，且存在品位低的痛點(diǎn)，在磷酸鐵放量帶動(dòng)下，未來磷礦需求復(fù)合增 速或達(dá) 4%，當(dāng)下供給緊缺致磷礦價(jià)格維持歷年高位。市場(chǎng)擔(dān)憂大量磷礦規(guī)劃項(xiàng) 目落地將沖擊景氣，我們統(tǒng)計(jì) 26 年前磷礦規(guī)劃新增產(chǎn)能約 3020 萬噸，27-29 年 產(chǎn)能規(guī)劃約 3870 萬噸，在我們的悲觀/中性假設(shè)下進(jìn)行測(cè)算，26 年底前磷礦有 望維持高景氣。若考慮到安全環(huán)保收緊減緩項(xiàng)目建設(shè)速度，磷石膏庫稀缺及處理 難度大倒逼安證難以發(fā)放，磷礦投產(chǎn)增量和節(jié)奏持續(xù)低于預(yù)期的可能性較大，景 氣久期或?qū)⒏L。

下游特化業(yè)務(wù)日益精進(jìn)，短期濕電子化學(xué)品及磷化劑迎來放量。不同于傳統(tǒng)磷化 工企業(yè)，公司每年投入大量研發(fā)以向綠色化工新材料平臺(tái)轉(zhuǎn)型。公司特化板塊業(yè) 務(wù)以硫系產(chǎn)品、精細(xì)磷酸鹽、濕電子化學(xué)品為主，其中 DMSO、次磷酸鈉、電子 級(jí)磷酸規(guī)模皆為全球第一。DMSO 價(jià)格下滑打開市場(chǎng)空間，應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓展， 公司產(chǎn)品定位高端領(lǐng)域溢價(jià)顯著；濕電子化學(xué)品運(yùn)營主體興福電子已成功上市， 25 年新產(chǎn)能陸續(xù)放量；公司磷化劑、黑磷等高附加值品種亦逐步進(jìn)入放量期。

草甘膦及有機(jī)硅有望底部回暖，公司業(yè)績(jī)彈性大。當(dāng)前公司草甘膦產(chǎn)能國內(nèi)第一， 有機(jī)硅產(chǎn)能國內(nèi)第四，雙品種循環(huán)經(jīng)濟(jì)性好，公司成本皆處國內(nèi)前列。當(dāng)前草甘 膦與有機(jī)硅行至歷史底部，短期行業(yè)無新增產(chǎn)能，供需格局有望改善，屆時(shí)公司 業(yè)績(jī)彈性較大。