特朗普關(guān)稅專題報告：政策脈絡(luò)、影響及大類資產(chǎn)展望.pdf

特朗普關(guān)稅專題報告：政策脈絡(luò)、影響及大類資產(chǎn)展望。關(guān)稅政策梳理：“對等關(guān)稅”整體幅度明顯超出市場預期，特朗普關(guān)稅2.0框架已初見雛形。4月2日，特朗普宣布關(guān)稅政策細則：對所有商品 加征10%的基準關(guān)稅，及針對不平等貿(mào)易國的“對等關(guān)稅”，截至4月9日，所關(guān)稅已生效并宣布對中國再額外加征50%。首先，從“對等關(guān) 稅”計算公式看，其邏輯為通過關(guān)稅減少進口，進而消除商品貿(mào)易逆差，最終公布關(guān)稅幅度超市場預期。再結(jié)合特朗普上任以來的關(guān)稅政策， 關(guān)稅大致可以概括為針對部分國家、針對特定行業(yè)，以及普遍性的對等關(guān)稅這三類，至此，特朗普關(guān)稅2.0框架已初見雛形，主要服務(wù)于談判、 增加關(guān)稅收入、消除不公平貿(mào)易三大目標。關(guān)稅政策頒布后引發(fā)美國民眾不滿，后續(xù)政策或面臨一定內(nèi)部約束。

關(guān)稅政策對美國的影響：第一，從歷史對比看，特朗普關(guān)稅政策或?qū)⑼粕绹骄P(guān)稅稅率，至超過1930年關(guān)稅法案的水平。1930年美國頒 布《斯穆特-霍利關(guān)稅法案》的歷史教訓顯示，為應(yīng)對經(jīng)濟蕭條而實施的貿(mào)易保護主義政策，可能適得其反。第二，當前，美國國內(nèi)經(jīng)濟“類 滯脹”劇本正在逐步演繹，對等關(guān)稅可能顯著增大美國經(jīng)濟的滯脹壓力，也將使得美聯(lián)儲后續(xù)的貨幣政策操作陷入兩難。第三，特朗普政府 的貿(mào)易保護、對內(nèi)減稅、制造業(yè)回流、美國優(yōu)先等政策主張正在全方位沖擊美元信用體系的基礎(chǔ)；這不僅可能使得美元指數(shù)年內(nèi)的走勢大幅 弱于市場預期，也將為整個國際金融體系的前景帶來巨大的不確定性。

各國對關(guān)稅政策的反應(yīng)：各國反應(yīng)不一。其中，中國立即實施反制；歐洲態(tài)度強硬，主張優(yōu)先談判，但同時推出反制計劃；東南亞國家積極 與美國談判；其余國家大多表態(tài)溫和。除市場龐大，內(nèi)需有支撐的中國、歐盟相對強硬外，通過回顧特朗普上任以來與墨、加展開三輪博弈， 從反應(yīng)來看，墨西哥較柔和，加拿大則在關(guān)稅生效后立即反制，需額外關(guān)注加拿大偏離“關(guān)稅劇本”的風險。聚焦中國，關(guān)稅幅度超出市場 此前所有預測的幅度，考慮東南亞轉(zhuǎn)口貿(mào)易或受阻、匯率貶值對沖有限，疊加對等反制，預計將對我國的出口和增長造成影響。

關(guān)稅政策對全球及大類資產(chǎn)的影響：關(guān)稅政策頒布后全球資產(chǎn)開啟risk off模式。短期來看，美元資產(chǎn)方面，關(guān)稅政策的不確定性可能繼續(xù)壓 制市場風險偏好，避險情緒或為主導，美股、美元繼續(xù)受挫，利好美債、黃金。中國資產(chǎn)方面，新一輪關(guān)稅貿(mào)易摩擦加劇，全球資金進入避 險模式，疊加國內(nèi)經(jīng)濟和上市公司業(yè)績驗證窗口到來，權(quán)益市場或延續(xù)震蕩。結(jié)構(gòu)上，建議關(guān)注穩(wěn)健配置的紅利策略、內(nèi)需政策直接利好的 部分順周期和消費板塊、自下而上業(yè)績確定性更高的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。中期維度，AI產(chǎn)業(yè)變革和國產(chǎn)科技自主可控的敘事仍將延續(xù)，建議逢低布局。

關(guān)于未來關(guān)稅政策的演繹，我們認為有三個方面值得持續(xù)關(guān)注：第一，特朗普關(guān)稅政策本身的變動。特朗普關(guān)稅政策后續(xù)的演進及生效的情 況，本身就存在巨大的不確定性。第二，各國反制手段及落地情況。若大部分國家對等反制和征收報復性關(guān)稅，可能對全球貿(mào)易造成嚴重的 負面沖擊，參照1930年關(guān)稅法案的歷史教訓，這可能將美國乃至全球經(jīng)濟拖入衰退。若大部分國家選擇讓步接受，特朗普政府順利實現(xiàn)削減 美國貿(mào)易逆差的目的，這對全球貿(mào)易的影響較小，但關(guān)稅帶來的出口價格攀升，要么蠶食本國貿(mào)易部門的利潤，要么加大美國的通脹壓力， 同時，小國匯率也將面臨較大的壓力。第三，中國國內(nèi)宏觀調(diào)控、提振內(nèi)需的政策措施。從近兩天官方表態(tài)來看，政府釋放了維穩(wěn)增長和資 本市場的決心，且政策仍有空間。后續(xù)看，寬松貨幣、加大財政支出、提振消費等一系列政策有望加速出臺，有助于對沖外需的負面影響。 而短期看，若關(guān)稅影響進一步發(fā)酵并引起資本市場的劇烈波動，政府當局也有出臺短期措施維穩(wěn)資本市場的意愿和能力。