陜天然氣研究報(bào)告：高股息長輸管網(wǎng)龍頭，資產(chǎn)注入+管網(wǎng)擴(kuò)建驅(qū)動長期成長.pdf

陜天然氣研究報(bào)告：高股息長輸管網(wǎng)龍頭，資產(chǎn)注入+管網(wǎng)擴(kuò)建驅(qū)動長期成長。坐擁陜西省優(yōu)質(zhì)長輸管網(wǎng)資產(chǎn)，現(xiàn)金流及分紅情況可觀。陜西省天然氣股 份有限公司由陜西燃?xì)饧瘓F(tuán)控股，是陜西省大型天然氣長輸管道運(yùn)營商。 主要業(yè)務(wù)是長輸管網(wǎng)及城市燃?xì)鈽I(yè)務(wù)，長輸管網(wǎng)盈利模式為收取穩(wěn)定管輸 費(fèi)，城市燃?xì)庥Ｊ綖橘嵢≠忎N價(jià)差，二者分別占 2024 年公司營收的 62.2%、37.8%，毛利的 81.7%、18.3%。公司營收隨氣量爬升穩(wěn)健增長， 2020 年以來受管道業(yè)務(wù)經(jīng)營模式變化的影響，營收有所下滑，近年來公司 代輸占比較快提升，我們預(yù)計(jì)隨著業(yè)務(wù)模式調(diào)整的逐步落地，公司盈利有 望恢復(fù)穩(wěn)健增長軌跡。公司利潤隨售氣量增長呈現(xiàn)波動上升態(tài)勢，同時(shí)受 管輸費(fèi)調(diào)整的周期性影響。公司的主要業(yè)務(wù)模式?jīng)Q定了其擁有較為穩(wěn)健的 經(jīng)營性現(xiàn)金流，能夠支撐其新建長輸管網(wǎng)的資本開支及較高比例的分紅。 公司十分重視股東回報(bào)，2019-2024 年分紅比例維持在 60%以上，其中 2022、2024 年度均有中期分紅，2024 年公司現(xiàn)金分紅比例合計(jì) 69.12%，以 2025/6/4 收盤價(jià)計(jì)算，股息率約 5.6%。

區(qū)域壟斷性穩(wěn)定運(yùn)營資產(chǎn)，集團(tuán)資產(chǎn)注入+在建管線帶來成長空間。穩(wěn)定性 方面，省內(nèi)長輸管網(wǎng)業(yè)務(wù)具有區(qū)域壟斷特性特征，高準(zhǔn)入、高資本投入、 長審批周期及嚴(yán)苛的安全標(biāo)準(zhǔn)構(gòu)筑了極高的護(hù)城河，商業(yè)模式方面，長輸 管網(wǎng)采用"準(zhǔn)許成本+合理收益"的政府定價(jià)機(jī)制，通過管輸費(fèi)獲取與輸氣量 掛鉤的現(xiàn)金流，使其成為經(jīng)營穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。省內(nèi)長輸管線 3 年一調(diào) 整，最近一次成本監(jiān)審已于 2025 年 5 月落地，公司預(yù)計(jì)對 2025 年業(yè)績造成 短期沖擊，未來隨著長輸管網(wǎng)輸氣量的增長，公司盈利有望恢復(fù)穩(wěn)健增長 軌跡。陜西省內(nèi)天然氣資源稟賦優(yōu)異，產(chǎn)量快速增長，下游需求穩(wěn)定增 長。公司長輸管網(wǎng)售氣量持續(xù)穩(wěn)健增長，2014-2024 年輸氣量 CAGR 為 11.5%。2024年公司收購集團(tuán)長輸管線資產(chǎn)，售氣量大幅增長，實(shí)現(xiàn)輸售氣 量 115.44 億方，同比增幅 70%。2021 年以來公司統(tǒng)購統(tǒng)銷氣量逐漸下降， 代輸氣量快速提升，在總輸氣量中的占比顯著擴(kuò)大，占比由 2021 年的 44.8%提升至 2023年的 63.6%，長輸管網(wǎng)業(yè)務(wù)中代輸氣量占比快速提升，有 利于增強(qiáng)公司長輸管線業(yè)務(wù)盈利的穩(wěn)健性。成長性方面，集團(tuán)資產(chǎn)注入+在 建重點(diǎn)管線帶來長期成長空間。2024 年 9 月，公司發(fā)布公告稱，擬采用現(xiàn) 金方式收購陜西燃?xì)饧瘓F(tuán)所持有的天然氣管輸資產(chǎn)，包括榆林地區(qū) “青靖 線”、“席靖線”、“楊靖線”及延安“臨長線”、“臨富線”，管道設(shè) 計(jì)全年輸氣量共計(jì) 134 億方，2024 年輸氣量約 30 億方。2024 年 1-4 月，標(biāo) 的資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 1.27 億元，凈利潤 0.33 億元，年化加權(quán)平均凈資產(chǎn)收 益率為 9.0%。此外，截至 2024 年末，公司共有 20 余項(xiàng)在建工程，其中有 兩條重點(diǎn)在建管線，分別為銅川-白水-潼關(guān)天然氣輸氣管道以及榆林至西安 輸氣管道工程。設(shè)計(jì)輸氣能力分別為 9.6 億方/年、116 億方/年，以上兩條 管線完工后，公司的輸氣能力有望得到大幅提升，隨著新建管線產(chǎn)能爬 坡，公司長輸管網(wǎng)業(yè)務(wù)有望穩(wěn)步增長。