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公用事業行業深度跟蹤：港股電力表現優異，A股將分化還是趨同？

本周港股電力表現更加優異，A 股或將從分化走向趨同。我們上周提出 H 股電力行情仍將演繹，本周大唐發電、華電國際 H、華能國際 H 漲幅 分別為 12.3%、4.8%、3.3%，創年內股價新高。行情的背后一是由于港 股電力股息率更高（普遍高于 5%），二是對 Q2、Q3 業績增長的可視度 正持續提高。反觀 A 股盡管前期反響平平，但后續或將從分化走向趨 同。分化原因主要系江蘇月度電價調整引發的電價擔憂（但全國月度代 購電價降幅持續收窄），風險偏好導致并未聚焦業績，持倉也是低位運 行。我們強調火電業績高增不止于 Q2，又有市值管理的訴求，估值上， 5%以上股息率-ttm 的申能股份、AH 溢價回落至 30%的華電國際、PEttm 不足 8 倍的皖能電力等都被顯著低估，A 股火電行情即將乘勢而上。

火水聚焦 Q2 業績，綠電評估政策進展。（1）煤價的持續低位運行，確 認火電業績持續高增：近期電廠補庫接近尾聲，煤價仍是新低未出現上 漲，預計仍可實現火電 Q2 季度業績環比走擴、同比大增，且若煤價無 起色，Q3 業績也值得樂觀展望；（2）水電似有釋放蓄能發電的趨勢， 若汛期放水則業績可期：我們統計長江、雅礱江當前蓄能顯著高于去年， 若 6 月放水動作發生，水電可實現高基數下的業績增長，超出市場預期； （3）綠電政策持續出臺，關注環境價值挖掘：關注綠電直連等負荷側政 策以及 136 號文等電源側政策，期待補貼政策進展。

關注火電的盈利穩定能力提升，塑造新的十年。過去十年，火電受煤價 波動影響，盈利穩定性較差。但展望新的十年，我們認為伴隨火電容量 +輔助服務價值持續提升，同時電量電價也與煤價更加聯動，火電的利潤 和 ROE 的穩定性改善將超預期，火電有望從周期走向價值。基于此： 我們可以弱化對電量電價的敏感度，更多注重單位裝機利潤：（1）容量 和輔助服務與電量電價和利用小時數無關，而是掛鉤綠電占比提升的電 力系統穩定性需求提升；（2）現貨加速推進的背景下，一方面月度及年 度長協電價都將更高頻和更聯動的反映用煤成本的變化，另一方面火電 作為可靈活調整負荷的電源，可在現貨市場低價時段少發電或買電履約 中長期合同、高價電時段多發電，從而達到削峰填谷又獲得增量收益。 在火電長周期盈利穩定的公用事業化進程中，估值提升勢必發生。