香港綜合企業(yè)及房地產(chǎn)行業(yè)：2025年上半年業(yè)績(jī)前瞻；宏觀經(jīng)濟(jì)觸底反彈；企業(yè)盈利企穩(wěn)；上調(diào)怡和控股的評(píng)級(jí)至買入 （摘要）.pdf

香港綜合企業(yè)及房地產(chǎn)行業(yè)：2025年上半年業(yè)績(jī)前瞻；宏觀經(jīng)濟(jì)觸底反彈；企業(yè)盈利企穩(wěn)；上調(diào)怡和控股的評(píng)級(jí)至買入 （摘要）。我們?cè)?月底（2月24日）的行業(yè)報(bào)告中指出，香港的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能在今年內(nèi)觸底 反彈，不僅體現(xiàn)在住宅市場(chǎng)交易量的回升，也體現(xiàn)在零售業(yè)，我們?cè)A(yù)計(jì)隨著旅客向 深圳和其他國(guó)家的分流趨勢(shì)開始正常化，零售銷售趨勢(shì)將轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。事實(shí)上，3月中 旬以來房?jī)r(jià)已反彈1%，而零售額在經(jīng)歷了2024財(cái)年3月以來整一年的下跌后，5月份 轉(zhuǎn)為同比增長(zhǎng)2%。盡管寫字樓空置率仍然高達(dá)13-14%（疫情前為5-6%），但最近由 于股市活躍以及資本市場(chǎng)活動(dòng)恢復(fù)，需求似乎有所回升。這種基本面的改善，加上美 元走弱和利率下降（即1個(gè)月HIBOR從2024財(cái)年的4.39%下降到最近的0.92%——參見 6月30日金融行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)的報(bào)告），利好香港房地產(chǎn)股和綜合企業(yè)股，這些股票今 年迄今已上漲5%-45%（恒生指數(shù)上漲27%），扭轉(zhuǎn)了2019年以來連續(xù)5-6年的低迷表 現(xiàn)。

雖然行業(yè)估值仍遠(yuǎn)未達(dá)到過高水平，平均凈資產(chǎn)價(jià)值折讓50-60%、市凈率為0.5倍、 股息收益率為4-6%，但我們認(rèn)為進(jìn)一步上行將取決于未來的價(jià)格/租金復(fù)蘇趨勢(shì)。隨 著今年住宅和零售市場(chǎng)的企穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)明年寫字樓租金，尤其是核心商業(yè)區(qū)中環(huán)的 租金將止跌，因?yàn)閷脮r(shí)大部分新增供應(yīng)將基本被消化。盡管如此，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)緩 慢的情況下，房?jī)r(jià)和租金反彈的走勢(shì)不太可能像非典和全球金融危機(jī)后那樣陡峭（即 10-20%）。總體而言，我們預(yù)測(cè)2026財(cái)年房?jī)r(jià)將上漲5%，零售租金將上漲2%，寫 字樓租金將持平。我們預(yù)計(jì)，凈資產(chǎn)價(jià)值在2019財(cái)年社會(huì)風(fēng)波以來累計(jì)下 跌20-30%后，將恢復(fù)增長(zhǎng)。我們注意到，部分企業(yè)（例如恒基兆業(yè)、港鐵 公司、太古集團(tuán)）最近利用了市場(chǎng)情緒好轉(zhuǎn)的機(jī)會(huì)，通過發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券和/或 永續(xù)證券籌集資金。除港鐵外，大部分企業(yè)都能夠以更低或類似的利率進(jìn)行融資。正如下一部分將詳細(xì)闡述的那樣，我們預(yù)計(jì)在即將公布的2025年上半年業(yè)績(jī) 中，所覆蓋企業(yè)將報(bào)告盈利跌幅收窄或扭虧為盈。股息的可持續(xù)性（近年來宏觀經(jīng)濟(jì) 不確定性時(shí)期投資者關(guān)注的重點(diǎn)之一）應(yīng)該不再是問題。

今年以來，香港商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商的股票表現(xiàn)領(lǐng)先于住宅開發(fā)商股，得益于商業(yè)租金的 企穩(wěn)早于預(yù)期。考慮到預(yù)期已經(jīng)重置，我們將重點(diǎn)關(guān)注公司特定因素，從而給出選股 建議，并青睞以下股票：(1) 已結(jié)束重資本支出周期，能夠從新項(xiàng)目中生成額外現(xiàn)金 流，并有良好的執(zhí)行往績(jī)作為支撐（例如太古集團(tuán)、恒隆地產(chǎn)）；(2) 存在提高股東回 報(bào)的空間，無論是通過派息還是股票回購(gòu)（例如新鴻基地產(chǎn)、長(zhǎng)江基建、太古集 團(tuán)）；(3) 正在進(jìn)行管理層或戰(zhàn)略調(diào)整，可能推動(dòng)其資產(chǎn)組合的投資回報(bào)改善（例如怡 和控股）。