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華陽股份公司研究報告：無煙煤龍頭蝶變，鈉電+碳纖維開啟第二增長曲線。無煙煤龍頭，產能穩步釋放，資源優勢突出：公司為國內優質無煙煤龍頭，煤炭主業貢獻超 80%營收與 94%毛利，是業績核心壓艙石。平舒、榆樹坡礦核增產能逐步落地，七元礦正式投產、泊里礦即將試運轉，疊加于家莊區塊 6.3 億噸資源獲取，產能與儲量雙升，中長期產量增長確定性強。

成本管控領先，盈利具備韌性：公司依托智能化開采與精益管理，噸煤成本顯著低于同業主要可比公司。2025 年通過降能耗、提效率、推新裝備進行成本管控，疊加長協占比超 90%的穩定定價機制，煤炭毛利率維持 40%左右高位，周期下行階段抗風險能力突出。

煤電一體化協同，供電業務成穩定增量：西上莊2×660MW 低熱值煤熱電項目全面投運，煤電協同降低燃料成本，供電業務營收與毛利高速增長，度電成本持續下行、毛利率大幅提升，夯實公司利潤基礎，有效對沖煤價波動。

新能源轉型加速，鈉電率先商業化，光伏/碳纖維有序推進：鈉電形成“材料—電芯—應用”全產業鏈，煤礦應急電源已落地并獲外部訂單，商業化提速；光伏組件受行業內卷影響暫未盈利，飛輪儲能以參股形式運營、暫無擴產計劃；千噸級高端碳纖維投產，打開國產替代空間，支撐“十五五”新能源新材料營收占比提升至40%目標。

財務穩健，高分紅凸顯股東價值：公司資產負債率持續優化，貨幣資金充裕，財務風險可控。長期執行高比例分紅，2023-2024 年分紅率升至50%左右，在盈利承壓階段仍保持優厚股東回報，估值處于歷史低位，配置價值凸顯。