思源電氣核心產品及業務進展如何？

海外業務經過十余年耕耘，具備完善的產品解決方案能力和渠道布局。

1.公司產品：國網投資上行、海外需求旺盛，核心產品高景氣

政策：電網投資穩步增長，高壓主網投資建設有望加快

新能源、穩增長調節需求下我國電網投資步入新一輪周期。電力投資屬于新基建投資， 在經濟發展中扮演周期調節的角色；疊加風電、光伏等新能源并網消納等多重因素，電網 總投資規模有望實現穩步增長。2023 年我國電網基礎建設投資額為 5275 億元，同比提升 5.2%；2024 年 1-7 月，電網基礎建設投資額達 2947 億元，同比提升 19.2%。國家電網公司 預計 2024 年電網投資將完成 6000 億元，同比提升 14%以上，公司作為輸變電設備龍頭有 望受益于電網投資提速。

國家能源局再出文件，主網投資增速有望加速。國家能源局 5 月發布《關于做好新能 源消納工作保障新能源高質量發展的通知》，要求加快推進新能源配套電網項目建設。對 500kV 及以上配套電網項目，為國家布局的大型風電光伏基地等重點項目開辟納規“綠色通 道”，加快推動一批新能源配套電網項目納規。過去主網投資主要集中在 220kV 城市主干網， 預計未來 500kV 級別以上主網投資增速有望加快。

 高壓開關 GIS：網內招標規模高增，公司產品電壓等級高、競爭力強

組合電器 GIS 招投標高速增長，逐漸替代 AIS（隔離開關、斷路器）成為主流產品。 目前，我國組合電器行業已經進入自主開發設計為主、吸收國外先進技術并重的發展階段， 作為輸配電設備制造行業中技術含量和附加值較高的領域，組合電器 GIS 憑借其高可靠性、 優良性能、以及與現代智能化設備相結合的優勢，在智能電網、特高壓、新能源建設等重 點領域得到了廣泛應用。GIS 性能好于 AIS，但由于成本和管理能力差異，AIS 在一段時間 內不會完全退出。近年來組合電器在國網招投標中提升明顯，2023 年國網輸變電中標總金 額 172 億元，同比提升 49%。 組合電器市場技術壁壘和集中度較高，公司產品電壓等級高、居于行業領軍地位。組 合電器基于隔離開關、接地開關、互感器等進行研發，需要較高的組合設計能力，屬于高 技術密集電力設備。市場前五格局較為穩定，2023 年市占率前五分別為平高電氣（14%）、 思源電氣（12%）、西安西電（12%）、山東泰開（9%）、河南平芝（9%），CR5 共計 56%。 公司產品具有高度競爭力，且產品電壓等級持續提升至 750kV，有望受益于行業快速發展。

變壓器：海外需求旺盛量利齊升，公司吸收東芝技術、產品持續放量

變壓器主要滿足高壓輸電、低壓配電的要求，新能源項目大規模并網增加變壓器需求。 發電廠的發電機出口電壓不超過 20kV，而輸電線路的電壓較高，需要把發電機輸出電壓升 高之后再輸送給高壓輸電線路（電力變壓器）。電能輸送到用電區時，需要把高壓降低為配 電系統所需要的電壓等級向用戶供電（配電變壓器）。新能源機組的輸出電壓一般在 690 伏 以下，需要多層變壓器升壓接入主網，傳統發電機組僅需一級升壓即可接入主網，因此新 能源機組對變壓器的需求量是傳統發電機組的數倍。

變壓器產能不足疊加硅鋼供應短缺，美國變壓器交付周期大幅拉長、價格上漲明顯。 自 2021 年以來，電網基礎設施更新、可再生能源發展，美國變壓器需求端旺盛；而供給端 嚴重不足，主要系供應鏈中斷、產能擴建周期長、原材料短缺，故自 2020 年以來電力變壓 器價格上漲 70%。伍德麥肯茲（WoodMackenzie）公司估計，美國國內供應只能滿足其變 壓器需求量的 20%左右，2022Q1 至 2023Q3 期間，美國電力變壓器與發電升壓器的平均交 付周期大幅提升，截至 2023Q3 已經超過 100 周。

海關總署數據驗證我國變壓器出口迎來加速增長期。2016-2021年，我國變壓器出口復 合增速為 5.2%；2021 年以來，我國變壓器出口呈加速增長態勢，2023 年出口規模 376 億 元，同比增長 19%；2024 年 1-8 月我國變壓器出口保持高增速，同比增長 25%。

國內變壓器公司不斷成長，打破外資壟斷的局面。電力變壓器技術壁壘較高，長期以 來國內第一梯隊企業為以技術和管理能力傍身的跨國集團，如 ABB、AREVA、西門子、東 芝等；近年來，國內企業通過不斷提高自身技術水平、兼并優良資產實現穩步追趕，如特 變電工、中國西電，技術逐步追趕國際先進水平，將產品銷售至海外國家。

思源與東芝成立變壓器公司，全面吸收技術，2023 年變壓器產線海外訂單占比超過 50%。2018 年，公司與日本東芝集團成立常州思源東芝變壓器有限公司，并與日本東芝變 壓器集團旗下各公司簽訂技術轉讓協議，全面引進、吸收東芝變壓器技術，在中國國內設 計、制造與日本國內同等性能水平的產品。目前，公司產品在國家電網、南方電網、越南 國家電網、尼日利亞國家電網等電網有運行業績，同時在國家級重點工程項目——南水北 調、西氣東輸、港珠澳大橋等重大建設項目中成功投運。綜合評價包括企業的廠房面積、 專利技術、中標業績等 40 項指標，公司入選“2023 變壓器供應商綜合實力 50 強”和“2023 配 電變壓器十大品牌”。

2. 海外業務：全球電網投資上行，海外業務步入快車道

新能源消納疊加老舊設備改造需求，海外電網設備替換提速

海外電網設備替換需求旺盛。變壓器等電網設備使用年限一般在 30-40 年，設備老化 會帶來短路、火災等安全風險。發達經濟體由于電氣化較早、電網建設時間往往更長，部 分基礎設施已經運行 50 年以上，老化電網設備升級迫在眉睫。在發達經濟體中，僅 23%的 電網設施運營時長在 10 年內，超過 50%的設備已經運營超過 20 年。

海外業務產品和銷售布局完善、訂單充足，盈利能力持續提升

海外業務經過十余年耕耘，具備完善的產品解決方案能力和渠道布局。2023 年，公司 多款產品在歐洲（意大利/英國/比利時等）、澳大利亞、阿聯酋、沙特、南非、墨西哥、巴 西等國家市場實現突破；多款產品通過西班牙、法國、新加坡、埃及、馬來西亞、哥倫比 亞等國家的資質認證，目前公司出口業務遍布 100 多個國家和地區。公司海外收入占比逐 年提高，2024H1 達 25%。

海外業務發展迅猛，2023 年毛利率顯著提升。公司目前已渡過出海的早期階段，步入 快速增長階段。2023/2024H1 海外業務實現營收 21.6/15.1 億元，同比增長 15.7%/40.0%，毛 利率 38.6%/33.8%，同比提升 13.1/1.52pct。

EPC 主要是通過工程總承包的方式提供一攬子解決方案，如建設變電站、提供 GIS 項 目等。2009 年，公司設立子公司上海思源輸配電工程有限公司，開始布局海外 EPC 市場； 2013 年獲得 EPC 總包資質，參與巴基斯坦機場變電站、俄羅斯圣彼得堡尼諾二號變電站等 典型項目，2019 年開始 EPC 業務快速放量，收入金額 7.7 億元，同比增長 165%；2023 年 收入 9.2 億元，同比增長 23.4%。

海外業務訂單充足，盈利能力持續提升。東南亞、中東、非洲等地區電力基礎設施建 設落后，新建業務機會多；歐洲、北美洲等電力發達地區輸配電設備運行多年， 替換需求 旺盛，盈利有望同步價格持續處于高位。公司海外新增訂單大幅增長，2023 年新增訂單達 到 40.1 億元，同比增加 34%，公司海外業務布局多年、步入發展快車道。

3.汽車電子：烯晶碳能超級電容技術領先，汽車領域有望放量

公司兩次增持烯晶碳能股權，目前合計持有烯晶碳能70.4%股權。2022年12月29日， 公司發布公告，將使用自有資金 6.2 億元收購烯晶碳能 41.20%的股權。2023 年 2 月 22 日， 公司再次發布公告，將使用不超過 2.88 億元的自有資金收購烯晶碳能 19.2%的股權，兩次 股權收購完成后，公司共持有烯晶碳能 70.4%的股權。持股比例提高有助于充分利用烯晶 碳能的超級電容技術，在新能源乘用車等應用領域實現前瞻性布局。

烯晶碳能超級電容器國內領先，產品豐富適配多種應用場景。烯晶碳能在超級電容器 領域投入研發多年，技術儲備深厚，是目前為少數幾家掌握制造干法工藝電極的超級電容 器核心技術和關鍵材料的企業。超級電容器是一種新型的物理儲能器件，具有秒級充放電 能力、百萬次充放電循環壽命、優異的低溫性能。目前烯晶碳能主要產品包括雙電層超級 電容（EDLC）、混合型超級電容（HUC）、EDLC 模組和 CMS（超級電容模組管理系統）。 烯晶碳能是國內首家為乘用車供貨的超級電容器企業。烯晶碳能主要作為汽車一級供 應商（Tier1）為整車廠或作為汽車二級供應商（Tier2）為 Tier1 供應產品，產品滿足車規 級 AEC-Q200 標準，具有超低的直流內阻和優異的抗振動能力。截止 2023 年 1 月，公司在 已經量產和定點的汽車用超級電容應用項目中占比達到 60-70%。