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滔搏研究報告：有序修復，蓄勢待發。滔搏是國內第一大運動鞋履零售商，截至 23 年 8 月在全國開設 6209 家直營 門店，共合作 14 個國內外知名運動品牌，其中耐克、阿迪達斯合計貢獻超八 成營收，其余還涵蓋 Puma、匡威、Vans、鬼冢虎等。在此時點，我們看好滔 搏，主要原因系：1）運動鞋服行業消費回暖，國際品牌持續去庫；2）公司業 績逐步修復，渠道優化接近尾聲，持續拓展新賽道新品牌；3）運營高效，財 務質量良好，持續高分紅回饋股東。

運動鞋服消費景氣度上行，品牌庫存邊際好轉。從宏觀數據上看，2023 全年 我國限額以上服裝、鞋帽、針紡織品類累計零售額同比增長 12.9%，較限額以 上商品零售額增速+7.4pct，較社會消費品零售總額+5.7pct，紡織服裝增速顯著 快于整體消費大盤；從企業微觀數據看，滔搏主力合作品牌在大中華區銷售額 增速均展現修復趨勢，逐步擺脫 BCI 事件和過去三年線下客流減少的影響。 耐克 FY24Q1、Q2（分別對應 23 年 6-8 月，9-11 月）大中華區剔除匯率影響 后增長+12%、+8%（vs 大盤+2.0%、+0.5%），阿迪達斯 23Q2、Q3 大中華區 剔除匯率影響后增長+16%、+6%（vs 大盤-4.5%、-6.4%）。兩大品牌庫存水 平均有所下降，耐克 FY24Q2 同比-14.4%，環比-8.3%，阿迪達斯 23Q3 同比- 23.2%，環比-12.5%。

品牌矩陣拓新，渠道升級推動效率提升。品牌合作上，公司與耐克、阿迪達斯 合作時間超二十年，已成為重要戰略伙伴。公司持續加碼戶外賽道布局，新合 作 HOKA 和凱樂石兩大品牌，豐富矩陣建設。渠道優化上，截至 23 年 8 月， 公司運營 6209 家直營店，毛銷售面積減少 3.5%，門店數及總銷售面積下降幅 度邊際放緩，預計進入階段性底部。主力和非主力品牌的店效和坪效均有改善， 受益于此，公司 FY24 H1 租金費用率同比下降 0.5pct，有助于經營利潤率提 升。 ? 資產質量良好，現金流充裕，保持高派息。截至 FY24 H1，公司應收賬款周轉 天數 14.8 天，在行業內處于較低水平，賬上現金充裕，ROE 水平行業內領先。 上市以來，公司年平均派息率 103.7%，股息率在 5-10%區間波動，遠超產業 鏈上下游（同行水平約 0.5-2%）。