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華洋賽車研究報告：中華賽車，出海遠洋。公司是我國越野摩托車出口領先企業，主營中小排量兩輪越野摩托及四輪全地 形車，新興市場出海高景氣+產品升級促量價齊升有望驅動公司業績超預期。

我國代表性的越野摩托車出海自主品牌，KAYO摩托行銷全球

華洋賽車主營50CC-300CC的兩輪越野摩托車及全地形車，2023年營業占比分別為 66%和34%。公司是全國非道路兩輪越野摩托車龍頭，且全地形車產銷位居全國 前列。公司在鞏固中小排量領域優勢同時，正在開發大排量、UTV以及電動摩 托車等新品。公司約90%收入來自出口，自主品牌“KAYO”已經進入全球五十 余個國家和地區，其中美國和俄羅斯為主要市場。我們認為：1）短期來看，公 司有望受益于俄羅斯市場的景氣持續和北美補庫需求提升；2）長期來看，向大 排量、UTV等高價值量、高需求的產品升級有助驅動公司盈利能力持續提升。

行業：越野摩托車新興市場出海高景氣，UTV/SSV貢獻全地形車主要增量

1） 兩輪越野摩托：2023年全球約有151萬輛兩輪越野摩托，預計于2029年成長 至 191 萬輛，2023-2029CAGR+4.0%。核心市場美國預計維持穩健增長，而 俄羅斯等新興市場則有望受益于當地經濟增長及越野摩托運動普及，2023 2029 年越野摩托車銷量 CAGR 預計高達+32%。另一方面，俄烏沖突背景下 歐美日摩托品牌退出，更有助于高性價比中國品牌快速提升在俄市場份額。

2） 四輪全地形車：2023年全球全地形車銷量約95.5萬臺，同比+1%：其中價值 量更高、更為安全的UTV/SSV銷量約62萬臺，2010-2023CGAR+7.6%，貢 獻主要增量；而ATV銷量僅33.5萬臺，繼續呈現回落態勢。歐美日品牌雖 然在該市場仍占據優勢，但中國品牌如春風動力等已經開始嶄露頭角。

公司：非道路摩托車領軍品牌，新興市場高成長，產品升級向未來

1） 短期看出海高景氣促放量：公司在美俄等主要市場遴選優質獨家經銷商，節 省渠道費用同時亦可及時掌握終端庫存及需求數據，市場敏感度較高。公司 核心俄羅斯經銷商2023年收入翻倍增長，而2024H1俄羅斯摩托車市場仍然 延續景氣，考慮俄羅斯摩托車景氣度持續+中國品牌份額提升，我們認為 2024 年俄羅斯訂單有望延續高增。另一方面，公司美國獨家經銷商訂單收入 已經連續兩年下滑，但下滑速度逐漸放緩，我們認為經過兩年消化，經銷商 庫存或基本去化完畢，有望開啟新的補庫周期，驅動收入較快回升。

2） 長期看產品升級促量價齊升：當前公司產品以中小排量的兩輪越野摩托和 ATV產品為主，而積極開發市場增速更快、價值量更高的大排量兩輪越野摩 托和UTV產品有助于公司量價齊升。越野摩托車非標屬性強，對技術和數 據積累要求高，而公司深耕市場二十年，積累大量用戶測試數據和成熟制造 技術，有望賦能公司新品研發；同時2024年已經完成募投產能擴建，為拓 展UTV、中大排量摩托等產品留足研發測試及制造空間。期待公司積極上 新，繼續強化技術能力助力業績快速增長。

3） 此外，電動摩托零部件或貢獻一定增量。公司2024年新設電動零部件子公 司，有望貢獻一定業務增量；同時也有可能為后續電動越野摩托新品開發提 供助力。