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藥師幫研究報告：運用數字化擁抱醫藥下沉市場，業績漸入收獲期。核心邏輯：①公司已跨過資本投入階段，現已步入收獲期，我們預計 2024-2027 年歸 母凈利潤 CAGR 約 164%。2024 年公司歸母凈利潤實現扭虧為盈（24 年利潤為 0.3 億 元，凈利率約 0.17%），預計 2025-2027 年間公司廠牌首推業務（即 CSO 業務+自有 品牌業務）將維持高速增長，2025年廠牌業務有望實現 106%增長（規模達 24億元， 高速增長一方面系公司 24 年并入一塊醫藥，另一方面系公司內生增長驅動），2026- 2027 年間廠牌首推業務有望實現 25%增長。②稀缺性在于市場足夠下沉&現金周轉足 夠快&強現金流。截至 2024 年末公司注冊買家滲透了全國 98.9%的縣域和 91.2%的鄉 鎮，2024 年公司現金循環周期達-31 天（應收賬款賬期約 1 天，存貨周轉天數約 33 天，應付賬款賬期約 65 天），公司賬面上現金及現金等價物約 34 億，占總資產約 52%；同時，現金周轉快也為公司帶來大額的資金沉淀，2024 年公司由沉淀資金產生 的利息收入達 0.79 億元（占總收入比例的 0.44%）。③做深渠道后公司后續業務擴張 亮點較多。諸如通過實現廠牌首推業務改善公司盈利結構，例如通過 POCT 檢測設備 滲透基層醫療機構，同時帶動 AI 輔助診斷等 SaaS 服務銷售，并提升基層醫療機構藥 品采購滲透率；例如與越疆達成的戰略合作，在藥店、藥倉具身智能機器人領域展開 合作等等。

市場核心關注點：①關于公司業績釋放潛力以及確定性的問題。我們認為，公司當前 已跨過資本投入階段，而公司在倉儲、供應鏈、客戶均儲備完成后，公司有望通過提 升毛利率以及降低費用率來改善凈利率水平。我們預計 2024-2027 年間公司歸母凈利 潤復合增速有望達 164%。②關于藥店關店潮影響及集中度提升的問題。我們認為， 單體店目前為公司的主要客戶群體，因而我們認為關店潮對藥師幫業績沖擊相對有 限。同時，公司目前正在開拓基層醫療機構市場，未來或將貢獻新渠道動力。此外， 我們認為用藥量不會隨著門店數量減少而減少，門店數量的減少有助于銷售額集中度 的提升。③關于與傳統流通商及電商巨頭競爭的問題。我們認為，當前公司已經經 歷過一輪市場出清階段，公司逐步具備規模優勢，潛在進入者威脅風險小，且存量競 爭對手競爭加劇可能性小。

公司擁有稀缺性：①擁抱下沉市場，做好用戶體驗，用戶黏性強。公司所布局的渠道 足夠下沉，同時公司有效解決了長尾客戶的痛點。②“快周轉+強現金流”是公司的 亮點。醫藥分銷往往屬于墊資的商業模式，公司現金循環周期為-31 天（主要藥店、 基層醫療機構采購具有小額、多頻、先款后貨等特點）。充足的現金流一方面可支撐 公司進一步擴張高毛業務以及拓展新興業務（諸如 AI 應用、機器人應用、健康險 等），另一方面充足現金流可支撐公司持續回饋投資者（諸如高分紅、回購等）。