攜程集團(tuán)研究報(bào)告：2025年二季度收入利潤(rùn)率均超預(yù)期；宣布50億美元股票回購(gòu)計(jì)劃（摘要）.pdf

攜程集團(tuán)研究報(bào)告：2025年二季度收入利潤(rùn)率均超預(yù)期；宣布50億美元股票回購(gòu)計(jì)劃（摘要）。鑒于2025年二季度（尤其是五一假期期間）的旅游勢(shì)頭良好，攜程集 團(tuán)再次取得穩(wěn)健業(yè)績(jī)（正如我們?cè)?月7日前瞻報(bào)告中所述），收入和 利潤(rùn)率均超出其相對(duì)保守的業(yè)績(jī)指引。具體而言，集團(tuán)收入同比穩(wěn)步 增長(zhǎng)16%（與2025年一季度同比增長(zhǎng)16%一致，并處于12-17%同比 增長(zhǎng)指引區(qū)間的高端），得益于其國(guó)際平臺(tái)Trip.com強(qiáng)勁增長(zhǎng)（同比 增長(zhǎng)55%，與2025年一季度一致）以及國(guó)內(nèi)游（同比增長(zhǎng)11%， 2025年一季度同比增長(zhǎng)10%）和出境游（同比增長(zhǎng)15%，2025年一 季度同比增長(zhǎng)19%）表現(xiàn)穩(wěn)健——國(guó)內(nèi)游和出境游的預(yù)訂量增速均略 高于行業(yè)水平，但積極影響被價(jià)格下降部分抵消。EBIT較市場(chǎng)預(yù)測(cè)高 9%（較高盛預(yù)測(cè)高4%），同比增長(zhǎng)10%至人民幣47億元，隱含利潤(rùn) 率同比收縮1.7個(gè)百分點(diǎn)至31.4%，較2024年四季度/2025年一季度同 比4個(gè)/2.4個(gè)百分點(diǎn)的降幅有所收窄，且高于約29%的公司指引，這 主要是因?yàn)殇N售及推廣費(fèi)用低于預(yù)期（占收入的22.1%，而市場(chǎng)預(yù)測(cè) 為23.5%，2025年一季度為21.4%）。凈利潤(rùn)小幅增長(zhǎng)1%（2025年 一季度同比增長(zhǎng)3%），原因是缺少2024年二季度錄得的MakeMyTrip 股權(quán)盯市收益，導(dǎo)致聯(lián)營(yíng)收益降至人民幣3.18億元（2024年二季度為 11億元）。總體而言，國(guó)內(nèi)游/出境游/Trip.com/天巡的收入貢獻(xiàn)依 然環(huán)比穩(wěn)定，分別為64%/15%/14%/7%。按照我們上一季度進(jìn)行的 利潤(rùn)細(xì)分——如果假設(shè)國(guó)內(nèi)游/出境游業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率溫和擴(kuò)張（考慮 到利潤(rùn)率更高的廣告/增值服務(wù)業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)），那么我們估測(cè) Trip.com平臺(tái)2025年二季度錄得人民幣2億-3億元EBIT虧損，利潤(rùn)率 為-14%，與上一季度的趨勢(shì)相似，盡管市場(chǎng)擔(dān)憂海外競(jìng)爭(zhēng)加劇（如 Booking.com、Agoda等）。

分業(yè)務(wù)板塊看，住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)21%（2025年一季度同比 增長(zhǎng)23%），略高于指引，得益于出境/國(guó)內(nèi)預(yù)訂量同比增長(zhǎng) 20%/15%（2025年一季度分別同比增長(zhǎng)30%/約15%）以及平均房?jī)r(jià) 的同比降幅收窄至低個(gè)位數(shù)（一季度同比下降中個(gè)位數(shù)；這與華住/ 亞朵此前的評(píng)論一致，且領(lǐng)先于STR數(shù)據(jù)顯示的6%的行業(yè)同比降幅）。攜程的平均房?jī)r(jià)走勢(shì)落后于同程的持平表現(xiàn)——后者在更大程度上面向供應(yīng)增長(zhǎng)較 慢的低端市場(chǎng)。作為衡量行業(yè)供應(yīng)的指標(biāo)，攜程平臺(tái)上的酒店數(shù)量在2024年下半年企穩(wěn) 后，年初至今增長(zhǎng)了中高個(gè)位數(shù)。Trip.com的預(yù)訂量增速依然強(qiáng)勁，同比增長(zhǎng)約70%。交 通票務(wù)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)11%（2025年一季度同比增長(zhǎng)8%），國(guó)內(nèi)機(jī)票銷量的同比增速 回升至低個(gè)位數(shù)（2025年一季度基本持平），但被出境游持續(xù)正常化（同比增長(zhǎng)15%， 而2025年一季度同比增長(zhǎng)約20%）部分抵消。隨著越來越多的人在航班和鐵路出行中使 用增值服務(wù)，傭金率略有上升。攜程集團(tuán)繼續(xù)在Trip.com平臺(tái)上為海外用戶提供具有競(jìng)爭(zhēng) 力的機(jī)票價(jià)格，從而交叉銷售其酒店預(yù)訂服務(wù)（預(yù)訂量增長(zhǎng)60%）。旅游度假業(yè)務(wù)收入增 速相對(duì)緩慢（同比增長(zhǎng)5%，而2025年一季度同比增長(zhǎng)7%），受到疫情后國(guó)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化旅游 產(chǎn)品需求走弱（同比下降中個(gè)位數(shù)）的拖累，盡管海外旅游業(yè)務(wù)依然穩(wěn)健（中國(guó)公民出境 游同比增長(zhǎng)20%，國(guó)際用戶同比增長(zhǎng)40%）。商旅管理業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)9%（2025年一 季度同比增長(zhǎng)11%），其中約80%來自為跨國(guó)公司/中小企業(yè)安排的國(guó)內(nèi)行程。其他收入 同比增長(zhǎng)31%（2025年一季度同比增長(zhǎng)33%），受到廣告收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)的提振（主要來 自國(guó)際酒店集團(tuán)/旅游局），而且隨著越來越多的年輕游客使用“先囤后付”服務(wù)，金融 服務(wù)費(fèi)/金融技術(shù)服務(wù)費(fèi)也錄得增長(zhǎng)。