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基礎化工行業周報：硫磺價格與海外成品油裂解價差有望重回上行通道。事件：1）據卓創資訊，近期因下游工廠利潤空間收緊，開工負 荷下降，地方硫磺生產企業和貿易商出貨阻力增加，硫磺價格小 幅回調。據百川盈孚，截至 11 月 28 日，鎮江港硫磺現貨參考價 3960 元/噸，周環比-0.63%。2）據財經 M 平方，截至 11 月 28 日，NYMEX-3:2:1 原油裂解價差為 24.61 美元/桶，較上周-6.2%。

俄羅斯煉廠受無人機襲擊，全球裂解價差與硫磺價格飆升

2025 年 11 月以來，烏克蘭對俄羅斯能源基礎設施發動多輪無人機 襲擊。梁贊煉油廠、新庫伊比雪夫斯克煉油廠及伏爾加格勒煉油廠先 后遭重創，其中梁贊煉油廠作為俄羅斯四大煉油廠之一，年處理能力 達 1310 萬噸原油，其裝置導致俄羅斯整體煉油量下降 6%。此外， 伏爾加格勒煉油廠亦因襲擊多次停產，該廠年產能達 1570 萬噸。俄 羅斯煉油產能銳減直接推高了海外成品油裂解價差。2025 年 11 月 中旬以來，海外成品油裂解價差迅速攀升，衡量煉油利潤的核心指標 3：2：1 裂解價差創近兩年新高。而硫磺作為煉化副產物，供給同樣 受到嚴重影響，俄羅斯為世界第二大硫磺生產國，硫磺年產量約 560 萬噸，且多數用于出口。據中聯金，烏克蘭無人機襲擊影響下，4 季 度預計影響俄羅斯 100 萬噸硫磺供應，且到 2026 年上半年或仍難以 恢復。截至 11 月 28 日，鎮江港硫磺現貨參考價 3960 元/噸，今年 以來上漲 153.85%。雖然此前因無人機襲擊而暫停出口兩周的俄羅 斯黑海 Tuapse 港已恢復石油產品的出口，短期裂解價差有所降溫回 調，但核心矛盾未解，我們仍然在明年看好海外煉廠與硫磺價格的景 氣程度。

全球煉能收縮預期強化，關注煉化盈利改善機會

考慮到汽柴油需求即將達峰且碳成本持續上升，全球煉化產能面臨長 期結構性調整，全球煉廠加工量或從 2024 年的 8260 萬桶/日降至 2050 年的 8050 萬桶/日，預計硫磺供給增速也將隨之放緩并逐步見 頂。短期供給側變量在于歐美煉能的退出和俄羅斯煉廠遭遇的不可抗 力。例如，菲利普斯 66 公司已于近期啟動洛杉磯煉廠的關停流程， 將于今年年底徹底停產，預計使加利福尼亞州煉油總產能減少 17%。 此外據能源咨詢公司伍德麥肯茲，360 萬桶/日煉化產能被列為“高退 出風險”，且大部分位于歐洲地區。歐美煉能加速退出疊加北半球采 暖季來臨，我們看好海外成品油裂解價差短期回調后，2026 年或重 回上升態勢。