博通主營業務、發展歷史、組織架構及財務分析

并購成長的半導體行業巨頭。

1.業務概覽：半導體+軟件雙輪驅動

博通是一家全球領先的技術企業，公司的使命是連接萬物（Connect Everything）。公司有兩條業務線，分別是半導體解決方案和基礎設施軟件。 FY2023，半導體解決方案和軟件分別貢獻 282 億美元、76 億美元營收，占 收比分別為 79%、21%。隨著 VMware 收購完成，軟件營收占比明顯提升， FY2024H1，軟件業務實現收入 99 億美元，營收占比提升至 40%。 毛利率來看，軟件業務毛利率較高，FY24Q2 軟件業務毛利率為 88%，半 導體業務毛利率則為 67%。

半導體業務可細分為網絡、無線、服務器存儲連接、寬帶、工業業務。其 中，網絡和無線合計貢獻主要營收，在 FY2023、FY24H1，兩者合計營收 在半導體業務中的占比分別為 64%、72%。

博通通過一系列收購活動，不斷擴充并增強其軟件能力。公司從 2016 年以 來，陸續收購了 Brocade 、CA、Symantec、VMware，打入了 FC SAN 網絡 管理軟件、IT 管理軟件、網絡安全、虛擬化與云計算等領域。

2. 發展歷史：并購成長的巨人

公司成長階段可以分為三個時期：1）1961~2005 年，早期發展與 Avago 成 立；2）2006~2012 年，陳福陽掌舵 Avago，公司財務狀況改善并成功上市； 3）2013 年~2017 年，借助關鍵收并購，公司成長為半導體巨頭；4）2018 年至今，布局軟件領域，實現硬件+軟件多元化發展。

1）Avago 的前身是惠普（HP）的半導體產品部門，1999 年，惠普將大量 業務剝離出售，這些業務成立了一個新公司——安捷倫科技，其中就包含 惠普的半導體業務，2005 年，KKR 和銀湖資本以 26.6 億美元的價格收購 了安捷倫的半導體部門，并改名為 Avago（安華高），其主要經營光電產品、 射頻/微波器件、企業 ASIC 等產品。 2）安華高成立一年后，Hock Tan（陳福陽）加入安華高并擔任首席執行官， 并采取一系列措施改善公司財務狀況，降低負債。并在 2008 年收購英飛凌 旗下體聲波（BAW）業務，一躍成為 BAW Filter 市場龍頭，是蘋果射頻組 理的重要部件。2009 年，公司上市。 3）2013 年之后，安華高開啟了半導體整合之路，完善其在存儲、網絡、 無線通信的版圖。2013 年，安華高收購 CyOptics，強化在光學領域的布局。 2014 年，安華高斥資 66 億美元收購了存儲芯片制造商 LSI，2016 年，以 370 億美金的現金和股票收購芯片制造商博通，合并后，收入從 68 億美元 大幅提升至 132 億美元，一舉躍升為世界前五大半導體公司，僅次于英特 爾、三星電子、臺積電和高通。2017 年，博通嘗試收購高通，但美國政府 以國家安全為由叫停了此次收購。同年，收購博科，增強存儲網絡能力。 4）博通積極布局軟件業務。2018 年收購 CA Technologies，增強 IT 軟件和 解決方案能力；2019 年收購 Symantec 的企業安全業務，完善企業安全能 力；2023 年收購 VMware，布局虛擬化軟件業務。 善用資本手段對優質企業進行收購整合，是公司得以快速成長的重要原因。 博通進行收購時，除了自有資金外，還會靈活采取銀團貸款、股票發行等 融資手段，這使得公司能在前期規模不大的情況下完成“蛇吃象”式收購， 也有利于提高資本效率。每次大型收購時，公司債務會明顯上升，但收購 完成后，陳福陽會對被收購公司進行拆分整合，并利用其業務現金流償還 大部分債務，實現快速去杠桿。

在收購對象的選擇上，博通聚焦通信硬件、企業軟件領域的優質公司，與 原有業務形成經營協同，增強了競爭力。收購 LSI 和博通后，公司的專利 數從 2012 年的 3100 件大幅增長至 2016 年的 27640 件，研發能力極大增強。 公司毛利率也在逐步改善，后期，對軟件公司的收購也增厚了公司在專利 方面的積累。新收購的 VMware 就有超過 5000 件以上的專利； 收購后進行高效的整合，這使得公司不會過于臃腫，實現高質量的成長。 LSI、博通、博科、CA、Symantec 分別是存儲芯片、無線通信、網絡、IT 軟件、網絡安全細分領域的頭部優質公司，收購后，陳福陽保留了它們的 優質核心業務，對戰略價值不高的邊緣業務進行拆分出售，避免了公司并 購導致的臃腫，還能幫助公司現金流快速“回血”。比如，在 2016 年收購 博通時，陳福陽將合并后的公司重新分為 24 個自負盈虧的核心事業部，各 部門有自己的市場與技術目標，部門總經理直接對 Tan 匯報；關閉或出售 毛利率不及格的部門，雖然物聯網當時是重要的發展趨勢，但由于毛利率 過低，當年度營收 1.89 億美元的 IOT 業務部門被以 5.5 億美元出售。

3. 組織架構：持續吸納優質業務，高管團隊背景豐富

博通不斷吸納優秀業務，目前擁有26個部門，其中17個屬于半導體集團。 半導體集團 2023財年收入為 300億美元，該集團每年的研發費用為 30億美 元。公司的組織架構體現了收并購的影響，在發展歷程中，博通不斷吸納 被收購公司的優質業務，與原有業務線進行整合。

博通的高管團隊背景豐富，CEO 陳福陽是核心人物。陳福陽有 MIT 的機 械工程碩士和哈佛大學 MBA 學位，對產業和技術有敏銳洞察，同時也精 通財務，擅長進行資本運作，他曾說“我不是半導體人，但懂怎么賺錢， 給股東創造回報”，這一能力多次在收并購事件中體現，經過收購重組后 的公司財務報表都得到了極大改善。半導體解決方案集團總裁 Charlie Kawwas 負責負責公司的全球運營、半導體和博科存儲網絡業務的銷售、 企業銷售，是跟隨 ISL 的收購加入公司的。博通副總裁 Yuan Xing Lee 目前 負責核心技術庫和基礎 IP，有資深的技術工作經驗。首席信息官 Alan Davidson 負責技術、電子商務應用、軟硬件產品托管業務的迭代升級，在 數據中心軟硬件領域有豐富的 技術積累及管理經驗。

4. 財務狀況：專注高毛利業務，控費能力強

收購活動對盈利能力雖有擾動，但整體呈現向上提升的趨勢。公司 2021- 2023 財年 Non-GAAP 凈利率分別為 45.8%、49.8%、51.3%，持續改善，這 主要是由于收入結構改善，以及有效的費用及成本管控。2024 財年，由于 VMWare 的并表，運營費用大幅增長，盈利能力出現了短期的下滑， FY24H1 的 Non-GAAP 凈利率為 43.6%。

毛利率來看，公司毛利率穩中有升，這主要得益于高毛利的軟件業務占比 提升、有效的成本管控。2021-2023 財年公司 Non-GAAP 毛利率分別為 74.5%、75.7%、74.7%，較為平穩。VMware 并入后，半導體、軟件業務Non-GAAP 毛利率分別下跌 4pct、3pct，但由于軟件收入占比提升，整體 Non-GAAP 毛利率從收購前季度的 74%提升至 76%。

營業成本具體組成來看，產品成本包含了半導體晶圓和其他材料，組裝和 測試產品和材料的成本，以及和制造運營相關的人員和間接費用；訂閱和 服務成本包括包括人員、相關的項目成本，以及分配的設施成本和其他公 司費用，其中，人員成本包括基于股票的薪酬費用。 博通在費用率方面管控良好，近三年呈逐年下降趨勢，VMware 收購帶來 短期擾動。公司2021-2023財年的總費用率分別為 30.3%、23.7%、23.6%。 主要是由于研發費用率、收購相關的無形資產和成本攤銷費用率有所下滑。 FY24H1，受 VMware 并表及收購相關費用影響，總費用率大幅提升至 41%。

公司研發費用主要包括參與設計和開發產品和技術的人員成本，公司 2021- 2023 財年研發費用率分別為 17.7%、14.8%、14.7%，逐年下降； 銷售、一般和管理費用率相對保持穩定，公司2021-2023財年研發費用率分 別為 4.9%、4.2%、4.4%。銷售費用主要包括銷售和市場營銷人員的薪酬和 相關成本。一般和管理費用主要包括執行管理，財務，人力資源和其他行 政人員的薪酬和相關成本；其他費用包括收購相關的無形資產和成本攤銷、重組費用及資產減值費用 等，受收購活動影響較大。

公司有側重高毛利的獨有產品，合理分配研發預算，其研發費用率處于行 業偏低的水平。2023 財年公司研發費用為 53 億美元，研發費用率為 14.7%。 從專利數來看，博通專利儲備深厚，2023 財年，博通專利數為 1.54 萬件， Marvell 專利數超過 1 萬件，英偉達的專利數超過 7000 萬件，高通的專利 數約為 14 萬件。