若羽臣發展歷程、股權結構、經營看點及財務分析

轉型見效，品牌管理+自有品牌+代運營帶來收入業績加速。

1.發展歷程：國內首批代運營公司，品牌管理+自有品牌+代運營帶來收入業績加速

首批代運營公司，構建“品牌管理+自有品牌+代 運營”三大業務板塊。公司成立于2011年，總 部位于廣州，是國內首批代運營公司，根據 《2023/2024年中國十大電商代運營公司排行 榜》公司位列行業第五，涉足母嬰、美妝個護、 大健康等多個品類，與國內外知名品牌商建立長 期穩定合作關系，如拜耳、強生等企業。2023 年公司強化與康王、艾惟諾等品牌合作，并嘗試 品牌管理業務轉型，優化代運營業務模型。 2020年公司推出自有高端家清品牌“綻家” ， 主攻衣物護理領域，開始代運營業務向自有品牌 業務探索；2024年，公司憑借對保健品行業多 年洞察及經驗，推出專注女性抗衰的保健品品牌 斐萃；截止24H1，自有品牌收入占比提升至 22%，業務戰略轉型初見成效，實現雙輪驅動。

公司實際控制人為王玉、王文慧夫婦，截止24Q3合計持有公司股份40.06%，持股比例較高。公司核心高管團隊自公司創立以來較為穩定，公司董事及副總經理徐晴女士、董事/副總經理/財務總監/董秘羅志青女士均在2012年加入公司，并獲得一定股權，激勵機制較好。

2.看點一：高端家清高景氣度，綻家以“香氛”快速突圍

綻家：以“高端” 、 “香氛”切入，具備稀缺性，成長迅速

2020年末公司基于對家清行業洞察以及戰略轉型等因素推出自有品牌“綻家” ，綻家是源自新西蘭高端自然植萃的品牌，創始人經過8年研究于2017年正式成立品牌，公司在2020年末將品牌引入國內。品牌以“高端”、“香氛”為核心標簽，其TOP1單品四季繁花洗衣液單位價格為40-59元/L，遠高于行業主流價格15-20元/kg定價，以“持久留香72小時”為差異化賣點，采用雙層微膠囊技術、四大調香家族調香，在保障高效清潔（生物酶去漬）、護衣（四重蛋白酶護衣）的基礎上滿足情緒價值，夯實高端定位，在行業內具備稀缺性。品牌一經推出，快速放量，23年公司自有品牌收入2.6億元，+64%，24H1保持67%增速加速增長，份額獲得快速增長。

綻家：差異化定位及先發優勢構筑壁壘，大單品放量+全品類發展帶動品牌具備較高成長空間

差異化定位及先發優勢構筑核心壁壘。我們認為：1）此前市場主流玩家均定位大眾，以渠道及供應鏈效率為核心優勢，綻家高端定位滿足剛性家清市場升級需求，打開高端市場，同時避開清潔度功效的核心賣點宣傳，強調“調香、留香”，賦予產品較高情緒價值支撐高端調性，與市場玩家拉開差距助力快速突圍；2）品牌20年末起步，經歷小紅書、抖音等內容平臺流量高增期，實現優勢用戶的沉淀，構筑先發優勢。

大單品放量+全品類發展驅動快速增長，對標龍頭成長空間大。我們認為：1）從行業視角，高端家清市場正處于0-1過程，未來成長空間大，綻家作為先發者有望鞏固優勢持續放量；2）從品牌視角，洗衣液單品人群擴容+復購率提升帶動放量，全品類發展提升連帶帶動品牌擴容。以藍月亮為例，該品牌聚焦大單品打造，22年收入體量達79.5億元（參考渠道結構預計零售額高于歐睿口徑下的86億元），衣物清潔領域份額為10.4%，18年以來穩居TOP3；對標龍頭，綻家成長空間廣闊。參考歐睿數據，若假設行業未來5年復合增速為2%，高端市場占比15%，綻家份額為30%，則品牌零售額可達64億元。

3.看點二：斐萃蓄勢待發，代運營企穩回升

麥角硫因具備超強抗氧化能力，作為口服類新成分逐步推廣

“麥角硫因”作為抗衰新秀涌入市場，參與者有限。麥角硫因是一種含硫氨基酸，可進入細胞能量工廠線粒體中清除自由基，具備超強抗氧化能力，為“第五代抗氧化大魔王” ，抗氧化能力為第四代抗氧化劑蝦青素的3倍、第三代花青素的2倍、第二代谷胱甘肽的30倍、第一代VE的6000倍。該成分在2017年通過歐盟食品認證，2019年其通過美國FDA的GRAS認證，可用于普通食品、化妝品、保健品。根據中國企業家日報，全球僅有兩家食品級原料供應商通過美國FDA的GRAS認證，產品存在一定的稀缺性；近年國內麥角硫因相關的口服抗衰類產品進入起步階段，憑借良好的抗氧化能力有望成為口服美容新秀；目前參與者較少，包括斐萃、Genell、Goldsky等。

斐萃專注女性口服美容，以“麥角硫因”為核心成分打造全面抗衰產品矩陣，具備創新性，開創自有品牌第二成長曲線

公司2016年進入保健品市場，先后服務近50個品牌，沉淀豐沛的專業人才；24年9月推出自有品牌斐萃，該品牌專注于女性口服抗衰保健類食品，構建以“麥角硫因”為核心成分的產品矩陣，核心功效包括抗衰、抗疲勞、護肝養肝、降壓舒睡等，產品定價在298元-498元/瓶，在行業屬于中高端定價。該品牌所采用的麥角硫因經過首個人體臨床實測（合作機構為中山大學第三醫院化妝品評價中心），公司產品獲得國際權威認證（SGS安全檢測），產品原料擁有15大國際專利認證（包括麥角硫因6大專利認證、PQQ5大專利認證以及輔酶Q10的4大專利認證），構建卓越的產品品質。

抖音發力，月銷加速，打造自有品牌第二成長曲線。根據久謙數據，截止25年1月，斐萃自推出以來GMV突破3000萬，其中抖音發力助力1月超2000萬，成長速度快，彰顯公司良好的品牌塑造以及精準的流量運營能力，有望打造第二成長曲線。

品牌管理轉型見效，代運營降本提效盈利企穩回升

代運營行業地位穩固，后電商時代綜合性TP優勢強化。根據《2023/2024年中國十大電商代運營公司排行榜》，公司在“資金實力、經營能力、資源實力、爆品能力、直播能力、變現能力”五個維度的評價上以綜合93.58分位列第五，近年來盡管前十大代運營商有所波動，公司地位穩固，彰顯良好的綜合實力。伴隨線上流量紅利放緩、電商行業逐漸向去中心化、數字化發展，具備較強多品類、全渠道運營能力的代運營商優勢凸顯，格局強化，有利于公司代運營業務的穩健發展。

品牌管理轉型以及降本增效等動作傳統代運營業務企穩回升。公司從多方面致力于代運營業務提質：1）23年品牌管理轉型，收入盈利能力雙改善，代表品牌康王、艾惟諾接手后實現高速增長，品牌管理業務毛利率較代運營業務毛利率提升；2）新技術賦能各個業務環節，如AI覆蓋多領域，率先接入deepseek等提升運營效率，同時對商品精細化管理，聚焦資源對現有品牌做瘦身，搭建梯隊人才改善人效，降本綜合成本，23年代運營業務毛利率提升5.4pct，預計帶動凈利率企穩回升；3）不斷強化全渠道運營能力，淘外占比不斷提升，24H1已提升至52.4%，適應去中心化發展趨勢。