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太陽紙業（002078）研究報告：龍頭成長穿越周期，產業布局鞏固優勢。公司為國內較早進入造紙行業的企業之一。公司現擁有全球領先的制漿、 造紙生產線，產品逐漸形成了以高檔涂布包裝紙板、高級美術銅版紙、高 級文化辦公用紙、特種纖維溶解漿、生活用紙、高檔工業包裝用紙等為主 導的六大系列產品結構。擁有金太陽、華夏太陽、天陽、威爾、幸福陽光 等主要品牌。

瓦楞紙行業龍頭有望提升市占率

2020 年瓦楞紙頭部四大公司為玖龍紙業（11.63%）/金鳳凰（5.42%）/榮成 紙業（3.41%）/山鷹紙業（2.55%）。包裝紙行業競爭格局較分散主要系 1） 行業屬于勞動密集型，中小企業進入門檻較低;2）產品對運輸成本敏 感，存在 100-150km 運輸半徑，導致中小廠家區域割據;3）下游需 求結構分散。隨著龍頭規模優勢加強，疊加環保政策要求進一步提升 行業新進門檻，龍頭企業市場份額提升空間廣闊。

ROE 優秀，成本費用控制彰顯優勢

2021 年及 2022Q1-3 公司 ROE 優秀。成本端：紙制品噸成本持續維持較低 水平；公司 2019-2021 年漿成本呈逐年下降趨勢。經我們測算，2021 年公 司紙制品噸成本為 3924.51 元/噸，較晨鳴紙業低 118.87 元/噸，較華泰股 份低 323 元/噸。原材料成本：經我們測算，2021 年公司紙制品原材料噸 成本為 3133.99 元/噸，較晨鳴紙業高 707.15 元/噸，較華泰股份高 0.19 元 /噸。能源動力成本：經我們測算，2021 年公司紙制品能源動力噸成本為 380.62 元/噸，較晨鳴紙業低 127.89 元/噸，較華泰股份低 347.3 元/噸。公 司山東基地各自備電廠、生物質鍋爐及堿回收鍋爐。

戰略布局“三大基地”，原材料掌控能力有望長期突出

管理層富有遠見，山東、老撾、廣西“三大基地”補齊戰略位置布局短板。 廣西基地北海“林漿紙一體化” 項目自籌劃、相關子公司設立、環評獲批復、 項目啟動、直到 2021 年底整個紙、漿畝目基本落地，僅僅耗時約 2 年半。 廣西基地北海和南寧雙園區連接山東基地和老撾基地，為太陽紙業中長期 穩定健康運行奠定了堅實基礎。