玖龍紙業(yè)研究報告：守正出奇，龍頭穿越周期.pdf

玖龍紙業(yè)研究報告：守正出奇，龍頭穿越周期。內(nèi)外部因素共振，盈利彈性可期。1）行業(yè)資本開支高峰周期的產(chǎn)能基 本釋放完畢，2024 年起新增產(chǎn)能中樞顯著下移，疊加需求溫和修復(fù)、 進口紙影響趨弱，行業(yè)供需格局邊際改善。2）優(yōu)質(zhì)纖維產(chǎn)能陸續(xù)投 放，原材料缺口逐步補齊，夯實高端產(chǎn)品競爭力，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，獲取 資源溢價。此外，公司主動調(diào)整生產(chǎn)，布局高單價產(chǎn)品，增厚盈利能 力。3）當(dāng)前單噸折舊處歷史高位，后續(xù)隨資本開支放緩（預(yù)計 2024FY 資本開支同比-27%），折舊壓力緩解，貢獻增量利潤。

產(chǎn)業(yè)鏈布局完善，多元化產(chǎn)品線覆蓋。公司從事生產(chǎn)及銷售多樣化的優(yōu) 質(zhì)包裝紙板產(chǎn)品，包括卡紙、高強瓦楞芯紙、涂布灰底白板紙，環(huán)保型 文化用紙、特種紙、高強瓦楞紙板、高強瓦楞紙箱及漿，同時公司布局 上游纖維原材料、下游包裝工廠，多元基地協(xié)同生產(chǎn)，為客戶提供全方 位一站式的高效包裝服務(wù)。

行業(yè)底部復(fù)蘇，靜候價格信號。2024 年 2 月瓦楞紙及箱板紙社會庫存 環(huán)比回落，絕對值處于 2021 年以來的底部位置。從開工率看，春節(jié)旺 季后開工率主動調(diào)整，緩解供需矛盾。終端需求暫無明顯改善，疊加 4 月份處于傳統(tǒng)消費淡季，下游包裝廠多維持剛需采購，補庫意愿偏弱。 年內(nèi)隨消費旺季臨近，進口紙沖擊充分消化，補庫需求有望率先驅(qū)動價 格上行。再往后看，行業(yè)新增產(chǎn)能系統(tǒng)性收縮，格局向好趨勢明確，產(chǎn) 能利用率修復(fù)、價格溫和回升值得期待。