美日股市深V反彈，后續(xù)怎么看？.pdf

美日股市深V反彈，后續(xù)怎么看？近期海外市場波動(dòng)加大，尤其是日股在8月5日創(chuàng)出了1987年以來單日第二大跌幅，引發(fā)市場高度關(guān)注。觸發(fā)本輪全球股市尤其是日股大幅 下跌的觸發(fā)因素在于美股科技股下跌與美國衰退預(yù)期發(fā)酵，日元升值套息交易逆轉(zhuǎn)則是是放大器。1）7月11日美國CPI超預(yù)期回落，美債 收益率開啟加速下行，主推美日利差收窄驅(qū)動(dòng)日元走勢出現(xiàn)拐點(diǎn)。2）7月31日日本央行超預(yù)期加息，美日利差收窄驅(qū)動(dòng)進(jìn)一步日元升值； 3）美股科技股下跌和衰退交易（科技股走弱、消費(fèi)股走弱）尤其是美國7月非農(nóng)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，引發(fā)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)下跌觸發(fā)套息交易 逆轉(zhuǎn)，帶動(dòng)對科技和海外需求極為敏感的日股出現(xiàn)大幅下跌。伴隨著市場的下跌，目前高頻數(shù)據(jù)顯示“套息交易”壓力已經(jīng)一定程度緩解， 后續(xù)更為關(guān)鍵是政策應(yīng)對與基本面的走勢。

從市場特征的歷史復(fù)盤來看，市場大跌后的中期后續(xù)走勢取決于政策應(yīng)對與宏觀環(huán)境。日股單日跌幅超過10%的情形有三次，1987年、 2011年和2008年。1）1987年由于美國黑色星期一影響，日股下跌14.9%，創(chuàng)下有史以來最大跌幅，隨后1周上漲4.2%，1個(gè)月上漲3.6%， 美股小幅收漲，黃金和美債整體走強(qiáng)。這一次主要的源頭是美股的下跌，之后美聯(lián)儲(chǔ)很快采取了預(yù)防式降息的政策，全球市場在一個(gè)季度 內(nèi)逐步止跌回升。2）2008年，日股下跌11.4%，隨后一周和一個(gè)月內(nèi)震蕩為主，由于金融危機(jī)擴(kuò)散，美股跌幅超10%，恒生指數(shù)原油和 銅下跌較多。3）2011年日本大地震，日股創(chuàng)下歷史第四大跌幅-10.6%，但1周和1個(gè)月后，日股帶動(dòng)全球資產(chǎn)大幅反彈超過10%。本次下 跌中更多式因?yàn)橥馍詻_擊，基本面壓力相對可控，市場很快能夠收復(fù)失地?？梢?，短期市場暴跌后的走勢與政策應(yīng)對和當(dāng)時(shí)所處的宏觀 經(jīng)濟(jì)周期高度相關(guān)。近期日本央行快速呵護(hù)市場+美聯(lián)儲(chǔ)9月降息窗口臨近，考慮到潛在貨幣政策應(yīng)對的及時(shí)性和空間，短期內(nèi)海外“衰退 交易”預(yù)期暫不具備持續(xù)發(fā)酵的基礎(chǔ)。

中期來看，美國經(jīng)濟(jì)是否會(huì)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退是決定海外市場未來走勢的關(guān)鍵，預(yù)防式降息的基準(zhǔn)假設(shè)下，美股“Buy the Dip”的策略仍 然有效。目前美國經(jīng)濟(jì)距離真實(shí)衰退仍有距離，而7月美國非農(nóng)走弱本身有颶風(fēng)臨時(shí)的氣候因素影響，臨時(shí)性裁員貢獻(xiàn)了一半以上的失業(yè)率， 后續(xù)就業(yè)市場是否持續(xù)惡化有待觀察。短期市場情緒快速修復(fù)后，目前整體估值不便宜的美股仍可能因?yàn)殡A段性的衰退預(yù)期發(fā)酵而出現(xiàn)回 撤風(fēng)險(xiǎn)，考慮到本輪美國經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)（居民資產(chǎn)負(fù)債表較為健康以及杠桿水平位于低位支撐本輪美國經(jīng)濟(jì)），深度衰退風(fēng)險(xiǎn)依然相對可 控，美股暫不具備系統(tǒng)性熊市的基礎(chǔ)，美股“Buy the Dip”的策略總體仍然有效。從復(fù)盤來看，歷史上預(yù)防式降息開啟后，美股總體偏強(qiáng)， 商品分化，而美債收益率則可能出現(xiàn)反復(fù)。

此外，近期還需高度關(guān)注美股業(yè)績以及科技股產(chǎn)業(yè)趨勢驗(yàn)證對美股的潛在影響。二季報(bào)以來，美股盈利預(yù)期小幅下修，但仍有韌性 （2024E~10.9%，2025E~15.2%）。科技股方面，一方面，受到經(jīng)濟(jì)周期邊際走弱影響，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入增速放緩（如谷歌的廣告業(yè)務(wù)略 低于預(yù)期），另一方面，AI應(yīng)用收入有限的階段，新增capex對利潤率的影響逐步顯現(xiàn)。存量流動(dòng)性博弈下，科技股認(rèn)可度出現(xiàn)分化，上游 競爭格局惡化的公司以及應(yīng)用端面臨盈利消化估值的挑戰(zhàn)?？紤]到科技股對美股指數(shù)的顯著影響，如果AI產(chǎn)業(yè)邏輯被削弱，依然可能會(huì)放 大美股的波動(dòng)，短期我們建議等二季度業(yè)績驗(yàn)證期過后根據(jù)市場走勢再擇機(jī)配置。

總結(jié)：本輪日股大跌、日元升值是套息交易逆轉(zhuǎn)在放大波動(dòng)，而這一輪套息交易逆轉(zhuǎn)背后的本質(zhì)是美國科技股下跌與衰退交易的開展。從 歷史上來看，一旦美聯(lián)儲(chǔ)或者日本央行及時(shí)降息，市場具備超跌反彈的基礎(chǔ)。美國雖然短期演繹衰退交易，但中期持續(xù)演繹為深度衰退的 風(fēng)險(xiǎn)依然相對較低。我們認(rèn)為預(yù)防式降息進(jìn)程開啟后，美股仍有可能再度企穩(wěn)走強(qiáng)，疊加四季度大選交易可能重歸視野，或助推美股風(fēng)險(xiǎn) 偏好回升，繼續(xù)維持海外股市相對震蕩，但四季度市場風(fēng)險(xiǎn)偏好可能再度走強(qiáng)的判斷。