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超市行業專題研究：復盤倉儲會員龍頭Costco，指引中國商超變革。近年來以Costco 為代表的倉儲會員店客流火爆、本土超市胖東來也出圈成為“網紅品牌”。2024年初國內商超龍頭 永輝超市開啟轉型，攜手胖東來調改門店邁向“品質零售”，零售龍頭名創優品亦看好其未來發展大舉收購近30%股 份入局商超行業。值此變革時刻，本文以憑借優質商品和服務聞名的全球倉儲會員店龍頭Costco為標桿，拆解其成 功模式，辨析其對國內商超行業改革的啟示，并展望永輝超市未來發展。

Costco：美國倉儲會員店龍頭，創造零售神話。Costco成立于1980年，長期秉持“為會員持續提供優質、低 價的商品和服務”理念。05-24財年歸母凈利累計增長6倍，年化增速10.7%，其中會員費貢獻利潤，商品銷售 業務貢獻收入。截至24財年，全球門店890家/付費會員0.76億人，以美國/加拿大為主并進軍全球。

模式拆解：付費會員制為基，精選品+強運營打造性價比。Costco成功在于以“會員為中心”重塑產業鏈實現共 贏，會員/選品/運營是三大關鍵要素：①會員：變革盈利模式，會員費貢獻收入使收益前置，公司變身為采購服 務商，提前鎖定利潤從而實現低毛利率+專注選品運營。②選品：精簡SKU數量，聚焦優質商品，以極致性價比 吸引客戶并擴大規模形成飛輪效應以降低成本。③運營：強調周轉效率，在門店運營、客戶服務等細節精益求精。

未來展望：開啟全球化擴張，推動零售行業變革。公司品牌得到全球消費者認可，未來增長在于國際市場。① 北美：北美是公司主戰場，24財年收入占比86%。我們測算美國倉儲會員店渠道滲透率已達4.0%，19-23年市 場增速約3.3%；23年公司市占率約63%，提升空間較為有限。②國際：20-24財年收入復合增速12.4%，拓展 步伐加快，單店表現亦有提升空間。19年踏足中國大陸市場，20-24財年中國大陸門店增長至7家。

中外對比：中國商超大變局，永輝超市引領變革。24年5月永輝超市攜手胖東來啟動門店調改，聚焦：①商品 升級；②體驗提升；③員工激勵，重在提升消費體驗和商品品質。首家調改店營業首日銷售額增長13.9倍表現 強勁，11 月末永輝全國調改店已達17家，計劃25年春節前達40-50家，25全年調改100家以上。對標Costco， 永輝超市此次改革有兩大看點：①優化商品結構，提升周轉效率。Costco/永輝超市歷年總資產周轉率分別為 3.4/1.6，存貨周轉天數分別約30天/50天，隨著永輝超市導入DL品牌、自有品牌及名創優品合作產品等優質商 品，動銷效率有望顯著提升。②定位優質優價，提升利潤空間。Costco采用付費會員制、以會員費鎖定利潤， 因此主動將毛利率保持在較低水平，但永輝超市受制于行業價格競爭毛利率并未顯著高于 Costco，近年來均值 分別為11.0%/15.7%。此外永輝超市的費用率亦高于Costco，歷年均值約19.8%。隨著永輝超市運營思路轉變， 定位優質商品，利潤率水平或進入上行通道。