全球造船行業分析：處于長期持續的上行周期，將經歷兩個階段（摘要）.pdf

全球造船行業分析：處于長期持續的上行周期，將經歷兩個階段（摘要）。到2025年，全球造船業已經歷了持續四年的訂單大幅增長期。當前市場擔憂的是，在 供過于求和關稅面臨不確定性之際，集裝箱航運公司的盈利能力下降，從而可能導致 船舶訂單量逐漸回落。我們認為，脫碳和老舊船隊更新換代將是本輪上行周期的主要 驅動力，我們預計本輪周期將持續到2032年，有限的產能擴張將為新造船舶的價格提 供支撐。我們對三個主要爭論點的解析如下：

我們如何預測新訂單和訂單量的回升？我們的經濟分析表明，到2035年傳統燃料 船舶的成本（包括碳排放罰款）可能高于綠色船舶，我們基于溫室氣體排放目標 假設，屆時40-50%的船隊將由綠色船舶組成；我們的分析顯示，到2029年 41%/23%的油輪/散貨船船齡將超過20年，而現有訂單金額中這兩種船型的比例 為15%/11%，意味著將從2029年開始更新換代。因此，我們預計新船訂單將從 2029年開始大幅回升，此后十年訂單覆蓋年數將保持在2.5年以上，而上輪上升周 期中訂單覆蓋年數維持2.5年以上的時間只有5年（2006-2010年）。

中國船舶制造商的市場份額是否會結構性流失？考慮到美國對中國制造的船舶征 收更高的港口費用，市場認為中國船舶制造商可能會失去市場份額，但我們認為 影響有限，因為非中國航運運營商可以靈活地將中國制造的船舶重新部署到美國 以外地區。我們認為中國造船企業2025年市場份額流失的原因是產能趨緊，2025 年中國的訂單覆蓋年數保持在3.6-3.7年（而韓國則有所縮短）即體現出這一點。 我們認為，中國的產能擴張和具有競爭力的定價應有助于市場份額從2026年開始 收復失地。我們看好中國造船企業揚子江船業，預計其市 場份額將上升。

有哪些股價驅動因素？從歷史上看，股價主要受在手訂單的驅動，但也受盈利好 于預期的驅動，因為訂單決定收入，而盈利取決于成本/效率，尤其是在目前訂單 受到產能限制的情況下。因此，我們認為當前訂單情況并未合理反映出長期價 值，并預計高價訂單和較低鋼價將帶動盈利表現出色，從而推動股價。鑒于估值 具吸引力（例如揚子江船業2026年預期市凈率為1.6倍，凈資產回報率為30%，股 息收益率為7%），我們認為當前是良好的買入點。