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萬物新生-RERE.US-全鏈布局的循環經濟領軍者。

二手電子產品：低滲透率高成長賽道，龍頭集中趨勢確定

1）量價齊升推動行業增長。按保有量計算，2024 年我國 3C 二手回收滲透 率僅為 4.4%（灼識咨詢）。按當年新機出貨量計算，2024 年我國舊機回收 率為 17.1%，相較發達國家 55%-75%仍有較大提升空間（沙利文）。加之 電子產品銷售均價隨技術進步連年上升，我們認為行業中期仍有望保持雙位 數以上增長中樞。2）回收端貨源向電商平臺和手機品牌商集中，銷售端消 費者信賴大品牌，我們認為經營合規的大回收商有望實現強者恒強。

公司核心優勢？縱向整合全產業鏈，資源協同構建成本和效率壁壘

我們認為公司競爭優勢并非立足于某一單一環節，而是通過縱向整合全產業 鏈實現資源協同：京東流量精準灌溉+手機品牌商貨源直通+兩千家門店網 格化履約+自動化供應鏈體系建設+終端品牌心智占領，五維協同實現成本 和效率的降維打擊。

公司后續看點？toC 銷售+多品類回收，期待規模和利潤率雙重增長

公司正在逐漸打破京東的流量天花板，形成自身品牌力。1）拓店：公司當 前在中西部地區的門店大多只覆蓋地市級主城區，下轄縣區或還有較大拓店 空間。我們測算公司中期開店天花板在 5000 家以上。公司目標中期從當前 約 2000 店開到 5000 店，有望大幅提升履約能力，帶動回收和銷售額增長。 2）單品價值提升：公司逐漸實現 C 端銷售（15%以上毛利率）、通過合規 翻新（約 20%毛利率）提高利潤率。3）回收品類拓展：依托直營門店拓展 回收品類，開辟第二成長曲線。我們測算奢侈品+黃金毛利總盤合計約為 60 億元，當前公司市占不足 5%，仍有較大成長空間。

我們與市場觀點不同之處

市場擔憂國補退坡后行業增長將放緩，行業低壁壘、格局不穩定、盈利難。 我們認為：1）二手電子行業量增的核心驅動是回收滲透率提升，與新機銷 量有正相關但并不依賴。消費電子置換周期 2-3 年，供需平衡快，政策沖擊 小。2）二手電子產品回收端獲客集中度提升、銷售端高信任成本，龍頭集 中是大勢所趨。行業低進入壁壘、高盈利壁壘，單一環節的優勢并不能轉化 為盈利，能夠實現縱向整合的企業有望勝出。