建筑產業鏈高頻指標分析

建筑產業鏈中水泥、螺紋鋼、石油瀝青、玻璃、工程機械等 指標對施工景氣度有指示作用。

1.水泥庫存、價格、產能利用率等指標能綜合指示基建 景氣度

水泥指標呈明顯周期屬性，當前年產量約為 2014 年峰值時 的 68.7%

水泥市場的供需狀況和價格走勢，高頻數據能夠反映基建景氣度變化。據 百年建筑網數據顯示，中國水泥下游需求結構為：基礎設施建設(如鐵路、 公路、機場、水利、管道與設備安裝)占 63%；房地產建設(含商品房與保障 房)占 22%，民用用途(主要包括自建住房和裝修活動)占 15%。水泥作為建 筑結構的基礎性材料往往應用于基建前中期，其生產端高頻指標(如產量、 產能利用率和磨機運轉率)，指標可得性領先于基建投資數據，能夠反映基 建的景氣度情況。

2009 年至今我國水泥年產量總體在 16~24 億噸區間，總體呈先升后降特征。 (1)2009 年-2014 年為持續上升期，產量由 2009 年的 16.37 億噸逐年攀升至 2014 年的峰值 24.04 億噸，峰值年同比增幅 10%。(2)2015 年-2019 年轉入 高位回落期，產量依次遞減為 22.25 億噸、21.77 億噸、21.64 億噸、21.50 億噸和 19.94 億噸，降幅由-7%逐年收窄至-2%、-1%、-1%，下降速度趨緩。 (3)2020 年-2024 年為短暫反彈后的加速下行期：2020 年產量回升至 21.11 億 噸，2021 年進一步升至近五年高點 22.23 億噸；此后連續下滑，2022—2024 年產量分別為 21.22 億噸、19.33 億噸、18.64 億噸和 16.51 億噸，相應降幅 -5%、-9%、-4%、-11%，下降速率高于上一周期。(4)2025 年上半年，全國 水泥累計產量為 6.44 億噸，同比下降-4%。

水泥價格近 3 年與基建投資正相關，開始反映需求端景氣度

2022 年 6 月前，水泥價格與基建投資負相關；2022 年 6 月后，水泥價格與 基建投資正相關。(1)2022 年 6 月前，水泥價格與基建投資增速呈負相關關 系。以圖中 2016 年 4 月至 2018 年 8 月為例，水泥價格從 243.3 元/噸漲至 420.2 元/噸，基建投資增速從 20.58%下降至-5.83%。(2)2022 年 6 月后，水 泥價格與基建投資正相關。以近一年的數據來看，基建投資增速基本維持在 5%-12%左右，總體趨勢為先升后降：從 2024 年 7 月的 10.73%上升至 2024 年 9 月的 17.50%，再波動下降至 2025 年 6 月的 5.3%；相應的，水泥價格 則大致處在 290 元/噸-360 元/噸的區間，總體上同樣展現為先升后降：從 2024 年 7 月的 336.7 元/噸上升至 2024 年 11 月的 363.4 元/噸，再波動下降 至 2025 年 6 月的 292.1 元/噸。

水泥價格的變動與建筑企業的訂單和利潤呈近似正相關性，體現了施工端 盈利向上游的傳導。(1)以四家主要央企為例，其季度訂單增速與水泥價格 走勢存在較強的相關性。當基建需求的增強時，企業訂單增速和利潤增速往 往隨之提高，水泥價格亦隨之上升。(2)2015 年 3 月至 2017 年 3 月，水泥價 格從 291 元/噸上升至 354.4 元/噸，四家央企的季度訂單增速從-6.34%上升 至 36.67%；季度歸母凈利潤增速從 12.98%上升至 18.63%。(3)2020 年 3 月 至 2022 年 3 月，水泥價格從 432.7 元/噸上升至 479 元/噸，四家央企的季度 訂單增速從 7.25%上升至 24.52%；季度歸母凈利潤增速從-21.30%上升至 16.15%。

水泥產量下降顯示基建投資承壓，產能利用率以 60%為景氣 度分界線

當水泥產量呈下降趨勢，基建投資增速往往承壓。(1)2014 年 10 月至 2015 年 7 月，水泥月度產量從 2.34 億噸下降至 2.12 億噸，基建投資增速從 23.2% 下降至 16.3%。(2)從 2021 年至今，水泥月度產量由 2021 年 5 月高點時的 2.43 億噸下降至 2025 年 6 月 1.55 億噸，在此期間，廣義基建投資增速的中 樞在 10%附近，為歷史較低水平；同期，狹義基建投資增速的中樞在 5%附 近，亦為歷史較低水平。

四家央企的季度訂單增速、歸母凈利潤增速與水泥產量之間存在正向關系。 (1)2014 年 3 月至 2015 年 3 月，水泥產量從 2.05 億噸下降至 1.61 億噸，四 家央企的季度訂單增速從 16.36%下降至-6.34；季度歸母凈利潤增速從 19.22% 下降至 12.98%。(2)2020 年 3 月至 2021 年 3 月，水泥產量從 1.48 億噸上升 至 1.97 億噸，四家央企的季度訂單增速從 7.25%上升至 36.63%；季度歸母 凈利潤增速從-21.3%上升至 70.03%。

水泥產能利用率低于50%時處于低景氣區間，高于70%時處于高景氣區間。 (1)從近 5 年數據看，當產能利用率低于 50%時，往往指示基建投資處于低 景氣區間，50%~70%為中等景氣區間，高于 70%時處于高景氣區間，以中 間值 60%為景氣度分界線。(2)產能利用率與建筑公司的基本面關聯更顯著， 2024 年以來，水泥產能利用率始終處于 70%以下，重點建筑公司平均訂單 增速對應位于-10%~0%區間，平均歸母凈利潤增速對應位于-20%~0%之間。 (3)在每年的第一季度，水泥產能利用率處于季度性低位。同時，產能利用 率的高低，還與水泥行業反內卷、控超產的推進程度相關，并不完全取決于 其下游的基建投資景氣度。

水泥出貨率與磨機運轉率與基建投資呈正相關，分別以 50% 和 40%為低景氣閾值

水泥出貨率低于 50%時處于低景氣區間，高于 70%時處于高景氣區間。(1) 觀察 2017 年至今的數據，當水泥出貨率低于 50%時，往往指示基建投資處 于低景氣區間，50%~70%為中等景氣區間，高于 70%時處于高景氣區間。 (2)水泥出貨率與建筑公司的基本面關聯顯著，2024 年以來，水泥出貨率始 終處于 50%以下，重點建筑公司平均訂單增速對應位于-10%~0%區間，平 均歸母凈利潤增速對應位于-20%~0%之間。(3)在每年的第一季度，水泥出 貨率處于季度性低位，2018-2025 年 2 月的平均值僅為 21.5%。 磨機運轉率低于 40%時處于低景氣區間，高于 60%時處于高景氣區間。(1) 觀察 2012 年至今的數據，當磨機運轉率低于 40%時，往往指示基建投資處 于低景氣區間，40%~60%為中等景氣區間，高于 60%時處于高景氣區間。 (2)磨機運轉率與建筑公司的基本面關聯顯著，2024 年以來，磨機運轉率始 終處于 40%左右，重點建筑公司平均訂單增速對應位于-10%~0%區間，平 均歸母凈利潤增速對應位于-20%~0%之間。(3)在每年的第一季度，磨機運 轉率處于季度性低位，2012-2025 年 2 月的平均值僅為 22.32%。

水泥庫存與基建投資呈負相關，與建筑公司實物工作量呈負 相關

水泥庫存與基建投資呈負向脈沖，當一段時間的水泥庫存上升，則這段時 間的基建投資增速往往下降。(1)2014 年 10 月至 2015 年 7 月，水泥庫存從 69.1%上升至 79.8%，相應的，2014 年 10 月至 2015 年 12 月，基建投資增 速從 23.2%下降至 10.1%。(2)2018 年 3 月至 2019 年 7 月，水泥庫存從 51.5% 上升至 61.2%，基建投資增速從 6.0%下降至 2.7%。(3)2022 年 8 月至 2023 年 7 月，水泥庫存從 64.2%上升至 73.2%，基建投資增速從 15.4%下降至 5.3%。(4)2025 年 2 月至 2025 年 6 月，水泥庫存從 53.7%上升至 65.7%，基 建投資增速從 10.0%下降至 5.3%。

四家央企的季度訂單增速、歸母凈利潤增速與水泥庫存之間存在一定的反 向關系。(1)2014 年 9 月至 2015 年 6 月，水泥庫存從 69.8%上升至 78.3%， 相應的，2014 年 Q3 到 2015 年 Q2，四家央企的季度訂單增速從 3.35%下降 至-13.98%；季度歸母凈利潤增速從 17.48%下降至 12.24%。(2)2018 年 3 月 至 2019 年 3 月，水泥庫存從 51.5%上升至 56.3%，四家央企的季度訂單增 速從17.77%下降至10.46%；季度歸母凈利潤增速從16.28%下降至14.25%。 (3)2021 年 6 月至 2021 年 12 月，水泥庫存從 60.5%上升至 62%，四家央企 的季度訂單增速從 4.33%下降至 0.25%；季度歸母凈利潤增速從 27.79%下 降至-15.2%。(4)2022 年 9 月至 2023 年 9 月，水泥庫存從 69.2%上升至 74%， 四家央企的季度訂單增速從 15.52%下降至-0.86%；季度歸母凈利潤增速從 3.39%下降至 1.97%。

2. 螺紋鋼庫存、產量、高線價格等指示基建和房建施工 強度

 螺紋鋼指標與基建投資關聯性強，線材指標受房建地產影響 大

我國鋼材消費主要流向為制造業、基建、房建。目前，地產用鋼量逐年下降， 而基建用鋼則呈現出穩步增長的態勢。與此同時，制造業用鋼量保持穩定。 據國泰海通鋼鐵組測算，2024 年地產用鋼量降低至 17%，制造業用鋼量穩 定在 28%，基建用鋼量則攀升至為 50%。

螺紋鋼與線材高頻指標變化一定程度上反映了基建、地產投資趨勢。(1)螺 紋鋼是建筑結構的關鍵材料，用于橋梁、道路、高層建筑等工程中。線材則 常用于建筑中的箍筋、拉筋等。(2)在基建中，通常會大量使用直徑較大的 螺紋鋼，而箍筋的需求相對較少(或可采用螺紋鋼作為箍筋材料)。在房建中， 建筑物的規模相對較小，更多地使用直徑較細的螺紋鋼，且通常采用線材作 為箍筋材料。(3)基建投資對螺紋鋼需求的拉動作用更為明顯，螺紋鋼的高 頻指標變化也反映著基建投資的走勢。線材雖然也用于基建，但需求相對較 少，其高頻指標對基建的指示作用小，對房建的指示作用大。

中國螺紋鋼產量近二十年呈現先升后降的周期特征：(1)2003 至 2013 年高 速擴張期，月產量從 2003 年 2 月的 286.46 萬噸躍升至 2013 年 7 月的 1787.2 萬噸(增長 5 倍)，年均增速超 15%，2009 年 5 月產量首破千萬噸級(1095 萬 噸，+34.5%)；(2)2014 至 2021 年上半年高位盤整，產量在 1700-2500 萬噸 之間波動，2019 年基建發力，需求增多推動 2021 年 5 月創 2467 萬噸歷史 峰值；(3)2021 下半年起"雙碳"政策觸發加速下行，產量從 2021 年 7 月的 2102 萬噸(-24.1%)斷崖式下跌至 2024 年 8 月的 1255 萬噸(-33.1%，近十年 最大單月跌幅)，全年中樞回落至 1600 萬噸級(較峰值跌 35%)；(4)2025 年 上半年進入筑底階段，月均 1681 萬噸(同比-4.0%，較 2024 年-11%收窄)， 3月短暫反彈至1861萬噸(+4.6%)但4-6月再度轉負(6月1658萬噸，-9.1%)。

螺紋鋼價格當前與基建投資增速同降，建筑公司基本面領先 于鋼價

螺紋鋼價格由供給、需求共同影響。(1)2009 年-2011 年：價格與基建投資增 速呈反向關系。螺紋鋼價由 2009 年 2 月的 3956.67 元/噸快速上漲至 2011 年 2 月的 5068.47 元/噸，而基建投資增速由 46.5%下降至 17.7%。(2)2015 年 12 月-2021 年 10 月：供給側改革疊加“雙碳”限產，供給受到約束，鋼材 行業供減需增，供給端收縮成為鋼價回升的推力。2015 年 12 月到 2021 年 10 月，螺紋鋼價格漲幅接近 4000 元/噸；其間基建投資增速波動有限，對 價格的邊際影響弱于環保限產與產能置換。(3)2022 年 7 月至今：需求端重 新成為影響定價的重要因素。2022 年 7 月螺紋鋼價 4139.71 元/噸至 2025 年 6 月的 3216.8 元/噸，跌幅 22%；同期基建投資增速由 11.5%緩降至 5.3%， 疊加房建地產新開工深度負增長，需求收縮幅度較大，成為本輪鋼價下行的 主要原因。

四家央企的季度訂單增速、歸母凈利潤增速與螺紋鋼價格之間存在正向關 系，且公司的變化略領先螺紋鋼價格變化。(1)2012 年 6 月至 2015 年 9 月， 螺紋鋼價格從 4238.20 元/噸下降至 2136.81 元/噸，四家央企的季度訂單增 速從 26.36%下降至 14.18%；季度歸母凈利潤增速從 18.85%下降至 0.27%。 (2)2018 年 3 月至 2023 年 6 月，螺紋鋼價格從 4034.14 元/噸下降至 2827.14 元/噸，四家央企的季度訂單增速從 17.77%下降至 3.49%；季度歸母凈利潤 增速從 16.28%下降至-0.01%。(3)2024 年 3 月至 2025 年 3 月，螺紋鋼價格 從 3761.86 元/噸下降至 3375.76 元/噸，四家央企的季度訂單增速從 3.89% 下降至-1.13%；季度歸母凈利潤增速從 2.03%下降至-11.1%。

高線價格與房建地產投資增速正相關，且基本保持同步

高線價格與房建地產投資增速多數時間呈正相關關系。(1)2011 年 9 月至 2016 年 2 月，高線價格從 4852.38 元/噸下降至 2011.11 元/噸，相應的，2011 年 9 月至 2016 年 2 月，地產投資增速從 25%下降至 3%。(2)2016 年 2 月至 2016 年 12 月，高線價格從 2011.11 元/噸上升至 3332.73 元/噸，地產投資增 速從 3%上升至 11.1%。(3)2021 年 7 月至 2025 年 6 月，高線價格從 6178.64 元/噸下降至 3662.5 元/噸，地產投資增速從 1.4%下降至-12.4%。

3.4. 螺紋鋼產量與基建投資正相關，與建筑公司基本面正相關

螺紋鋼產量往往與基建投資增速存在明顯的正向關系?；ㄔ鏊偬嵘齽t鋼 材需求上升，鋼廠提產；反之，基建投資增速下降則需求回落，產量同步下 滑。以近期為例，2025 年 3月至 6 月，基建投資增速由12.6%逐月降至 5.3%， 螺紋鋼產量從 227.49 萬噸下降至 217.9 萬噸。

進一步觀察，建筑公司的訂單增速也與螺紋鋼產量有相關性。基建投資的 持續增長將推動建筑企業訂單量上升，提高其營收預期。以 2024 年 Q3、 Q4 為例，隨著多地重大基建項目的落地，四家央企平均季度訂單增速為 0.3%，較上一期增長了將近 7 個百分點。同期，螺紋鋼產量從 205.51 萬噸 上升至 218.68 萬噸。

3.工程機械銷量、開工小時數反映基建和房建投資景氣 度

工程機械以挖掘機為主，反映基建與房建施工強度

從需求端看，房地產開發和基礎設施建設為工程機械行業下游應用的主要 領域，工程機械指標可以直觀反映基建和房建情況。其中，挖掘機和叉車是 重要指標，共占主要工程機械的 89%，叉車下游行業主要以制造業和物流 為主，而挖掘機下游需求則與型號相對應。一般而言，大挖主要用于開采礦 山和大型基建工程等領域；中挖則集中在房建地產和基建領域；小挖多用于 農村、市政、綠化等項目。從 2024 年的銷售占比數據來看，小型挖掘機占 比最大，達 60%。

小型挖掘機需求與房地產投資關聯大，中型挖掘機銷量關聯 基建景氣度

大中小型挖掘機的銷量走勢與基建投資之間存在不同程度的關聯關系。從 大中小挖掘機整體數據來看，2025 年 4 月，我國挖掘機銷量同比增長 18%， 表明行業整體仍處于擴張階段。然而，從細分機型來看，小型挖掘機銷量表 現更為突出，2025 年 4 月銷量為 13523 臺，同比增速達 14%，而中型挖掘 機銷量為 5357 臺，同比增速為 26%，大型挖掘機銷量為 3262 臺，同比增 速為 22%。這一趨勢反映出當前市場對靈活、多功能的小型設備需求旺盛。

小型挖掘機與房建和地產投資的關聯性較強。(1)小型挖掘機(0-18.5 噸級)在 房建項目中應用廣泛，包括小型土方工程、基礎施工、市政工程和城市改造 等場景，與地產開發密切相關，尤其是在住宅項目、商業地產開發和小型市 政配套工程中。(2)從歷史數據來看，小型挖掘機銷量與地產投資同比增速 呈現出一定的關聯性。

中型挖掘機與基建投資的關聯性較強。(1)中型挖掘機(18.2-28.5 噸級)在基 建項目中應用廣泛，包括土方挖掘、道路建設、橋梁施工、城市軌道交通等。 相比大型挖掘機，中型挖掘機的噸位適中，既能夠滿足大規模施工的需求， 又能靈活作業，適合處理基礎施工。(2)從歷史數據來看，中型挖掘機銷量 與基建投資同比增速呈現出較強的關聯性。從近 5 年數據看，當中型挖掘 機銷量低于 4000 臺時，往往指示基建投資處于低景氣區間，高于 5000 臺時處于高景氣區間，4000 臺到 5000 臺之間為中等景氣區間。

 挖掘機開工小時數提升顯示基建項目施工強度上升，與基建 投資呈正相關

挖掘機開工小時數低于 100h 時處于低景氣區間，高于 120h 時處于高景氣 區間。(1)基建投資增速的持續回升(或下滑)直接反映項目施工強度的上升 (或下降)，并通過需求端傳導至挖掘機開工小時數的高低；需同步剔除春節 等季節性停工擾動。(2)2016 年 6 月至 2017 年 12 月(剔除 2017 年 1–2 月春 節因素)，小時數大于 120h(最大值 154.6h，最小值為 129.4h)，同期基建投 資當月同比維持 10%–22%，呈現“高景氣—高增速”的階段性特征。(3)2022 年 6 月至 2025 年 6 月，小時數跌落至低于 100 小時和 100~120 小時區間(期 間最高為 122.4h)，其中一年有半數及以上低于 100 小時，相應的，同期基 建投資增速下移至-10％~12％，呈現“中低景氣—較低增速”的階段性特征。

挖掘機開工小時數是觀測建筑行業基本面的關鍵指標之一。其與四家央企 經營數據的關聯性在 2021 年后顯著強化并呈現清晰的區間化規律。從 2016- 2025 年數據可見，當開工小時數持續低于 120 小時(中等及低景氣區間)，建 筑央企訂單增速普遍收縮至-10%~0%的負增長通道，歸母凈利潤增速同步 處于-20%~0%的區間，二者形成緊密的負向聯動。例如 2023-2024 年期間， 小時數均值僅 97 小時(較 2016-2020 年下降 26%)，對應訂單增速從 4.3%(2021Q2)連續下滑至-10.3%(2024Q2)，利潤增速更由 27.8%跌至-12.8%， 設備閑置反映基建需求萎縮，從而建筑公司盈利下降。

4.石油瀝青裝置開工率和瀝青產量等指標顯示道路運輸投資趨勢

道路運輸投資帶動瀝青需求，其占基建投資比例近年下降

道路運輸業投資屬于基建投資中交通運輸、倉儲和郵政業部分，占基建投 資比重近 25%，占交通運輸業投資的 70%。(1)石油瀝青是道路建設中最重 要的基礎材料之一，廣泛應用于高速公路、城市道路、機場跑道等的鋪設。 據云瀝青發布的 2024 年度市場總結，流向道路市場的瀝青約占總消費量的 74%；流向防水市場的瀝青占總消費量的 18%，占比較 2023 年同期上升 4 個百分點；流向焦化市場的瀝青占比 4%；流向船燃市場的瀝青占比 4%。 (2)瀝青價格無法直接反映其消費增速，主要原因在于瀝青價格的波動主要 受原油價格的影響。石油瀝青產量和道路運輸業投資增速呈正相關；石油瀝 青裝置開工率顯示項目開工強度，即與道路運輸投資增速呈正相關。

中國石油瀝青產量自 2010 年以來呈現顯著的周期性波動特征，整體可劃分 為四個發展階段：(1)2010-2014 年處于溫和增長期，月產量在 190-290 萬噸 區間震蕩，年均水平約 230 萬噸，期間同比增速波動劇烈(如 2012 年 10 月 沖高至+42%，2011 年 8 月跌至-13.5%)；(2)2015-2020 年產量規模迅速擴張， 2020 年 8 月達到歷史峰值 567.1 萬噸(同比+37.9%)，較 2014 年月均水平增 長超 120%，尤其 2019-2020 年在基建刺激下連續創出單月增速新高(2019 年 12 月同比+49.1%)；(3)2021-2023 年開始回落，2022 年 6 月跌至 305.8 萬 噸(同比-37.1%)，較峰值縮水近 50%，且連續 24 個月維持同比負增長； (4)2024 年起基本維持穩定，上半年雖延續跌勢(4 月產量 273.8 萬噸，同比 -14.5%)，但四季度企穩回升(2 月同比+8.8%)，至 2025 年上半年確立復蘇趨 勢，4-6 月連續實現雙位數正增長(產量 321.4 萬/334.7 萬/315.2 萬噸，同比 +15.6%/+10.4%/+11.1%)，月均中樞回升至 320 萬噸以上。

 石油瀝青產量下降時，道路運輸投資往往承壓

石油瀝青作為道路建設的重要原料，和道路運輸業投資增速呈正相關。 (1)2015 年 9 月至 2017 年 9 月，石油瀝青產量從 297 萬噸上升至 359 萬噸， 道路運輸業投資增速從 16.1%上升至 29.7%。(2)2020年 6 月至2022 年6 月， 石油瀝青產量從542.2萬噸下降至305.8萬噸，道路運輸業投資增速從10.8% 下降至 0.1%。(3)2024 年 6 月至 2025 年 6 月，石油瀝青產量從 279.9 萬噸 上升至 315.2 萬噸，道路運輸業投資增速從-1.3%上升至 3.4%。

石油瀝青裝置開工率指示道路運輸施工強度，與道路運輸投 資增速呈正相關

石油瀝青裝置開工率與道路運輸投資增速之間存在顯著的正相關關系。 (1)2015 年 8 月至 2017 年 12 月，石油瀝青裝置開工率從 75%下降至 63%， 道路運輸業投資增速從 10.6%下降至 7.3%。(2)2022 年 9 月至 2023 年 4 月， 石油瀝青裝置開工率從 44.2%下降至 35.5%，道路運輸業投資增速從 10%下 降至 0.1%。(3)2024 年 6 月至 2024 年 12 月，石油瀝青裝置開工率從 22.2% 上升至 28.9%，道路運輸業投資增速從-1.3%上升至 7.2%。