美團-3690.HK-深度系列三：外賣行業進入競爭深水區，盈利有望筑底回暖.pdf

本文對美團（3690.HK）的外賣、閃購、到店酒旅及海外業務進行深度分析，認為外賣行業進入競爭深水區，美團盈利有望筑底回暖。

外賣業務：競爭進入高客單價正餐深水區。淘寶閃購基建提升，單量市占率從24年30%提升至25Q4接近45%，但美團在履約效率（15分鐘達）、商家精細化運營及高客單價市場（>15元訂單份額超2/3）仍具優勢。雙方補貼逐漸退坡，美團外賣UE有望在26-28年從-0.4元改善至0.2元（中性預期），經營利潤逐步轉正。

閃購業務：作為第二曲線，短期注重“強供給”基建化深耕，日均單量預計26-28年增長23%/20%/20%。長期通過自營模式加強供應鏈建設，以應對遠場電商競爭。預計26-28年經營利潤從-32億元逐步改善至23億元。

到店酒旅：受抖音競爭加劇影響，短期利潤率承壓。抖音通過搜索心智培養及綜合品類拓展，GTV增速快于美團。美團貨幣化率短期維持在6%以內，OPM降至25%左右，戰略重心轉向關注利潤絕對值增長。

海外業務：以KeeTa為核心，形成“港澳標桿+中東深耕+南美突破”格局。香港已盈虧平衡，中東有望27-28年盈利轉正。中期目標實現千億美元市場規模。

投資建議：維持“優于大市”評級。中性預期下，26-28年經調整利潤為-95/30/189億元，對應PE為-46/141/23x。