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連鎖藥店行業研究：經營趨勢向好，門診統籌政策助推處方外流與集中度提升。短期壓力因素逐步釋放，藥店經營趨勢有望邊際改善，當前仍處于估值 低位。受疫情擾動，藥店板塊經歷 2022Q4 及 2023Q1 高增長。在涉疫 產品庫存、消費疲軟、統籌政策短期壓力影響下，7 月全國中西藥品類 銷售額同比增長 3.70%，進入低谷，8 月同比增速持平；9 月達 4.5%。 雖然四季度面臨高基數因素，但是三季度以來呈現經營改善趨勢。從上 市連鎖藥房三季度收入增長看，同比增速中樞約 15%，整體增長強于行 業平均增速 8.2%。預計隨著庫存消化、門診統籌帶來客流增量，疊加冬 季流感用藥需求增長等，藥店板塊經營趨勢有望持續改善。并在消化 2023 年高基數的情況下，實現 2024 年提速增長。同時，藥店板塊 2024 年平均 PE 不足 20 倍，仍處于歷史估值低位水平。

門診統籌帶來客流增量，中長期處方外流與行業集中度提升趨勢不變。 自 2023 年初，將藥店納入門診共濟統籌政策發布以來，截至 8 月底統 籌資質門店已超過 14 萬家，未來有望在電子處方流轉等配套措施推動 下加速政策落地。盡管當前各地政策執行仍有差異，但可見統籌政策將 為藥店帶來可觀客流增量，及有望加速處方外流。同時在政策及競爭推 動下，藥店行業集中度持續提升。根據中康開思數據，2022 年我國零售 終端處方藥規模僅占藥品市場 20.8%；而日本實現醫藥分離后占比達 70%以上，2022 年我國藥店 CR3 僅 12%，同期日本約 31%、美國約 85%； 對比海外，我國處方藥外流增量市場空間及行業集中度提升空間仍大， 頭部公司有望顯著受益。

頭部公司仍在擴張期，未來多元化經營有望開啟二次增長曲線。回顧海 外連鎖藥店龍頭發展路徑，并購整合加速業績增長，業務多元化打開成 長空間，如美國 CVS 開展 PMB 業務、日本松本清的藥妝店等。國內上 市藥店在疫后仍然維持較快擴店計劃，我們認為，未來新零售業務、專 業藥事服務、多元化品類經營等，也有望推動藥店二次增長。