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百洋醫藥研究報告：多產品梯度增長，全渠道深度賦能。成長期的核心產品精準定位營銷，多渠道發力。迪巧和海露是公司目前處于成長期的核心品種。迪巧從母嬰鈣出發，不斷推 出液體鈣等新品規，積極拓展線上渠道；合作協議有效期至2068年，保障 高毛利率長期穩定（23年迪巧毛利率67.4%）。海露通過強調其為全球唯一 不含防腐劑的人工眼淚，突出安全性差異化優勢。我們預計成長期產品 24-26年收入CAGR為15-20%，24年合計收入占CSO業務收入的58%。

收購百洋制藥擴展自有產品矩陣，創新藥械貢獻新增長驅動

百洋醫藥收購百洋制藥，豐富自有產品矩陣，向上游延伸。核心品種扶正化瘀有 望通過拓展適應癥、下沉基層醫院以及發展零售渠道等方式保持較快增長， 奈達、紐特舒瑪保持放量態勢，我們預期自有產品24-26年收入CAGR為 20-25%。母公司百洋集團孵化創新藥械為公司持續貢獻CSO新品種，公司 目前在人工心臟、超聲用電磁定位穿刺引導設備、放療手術機器人、核藥等 領域商業化進展順利，我們預期創新藥械24/25年收入達3/5億元。

我們與市場觀點不同之處

部分投資者認為公司品牌運營業務不具備壁壘，且很難保持增長的可持續 性，所以估值應該對標傳統醫藥流通公司。但我們認為市場上同行同類業務 多選擇成熟的企業和產品，利潤空間有限，而公司品牌運營從零做起陪伴品 牌成長、深度賦能，因此業務附加值高，從而形成了高毛利率這一壁壘，可 以充分體現公司差異化、全渠道的運營能力。即使在紅海的鈣制劑市場，公 司迪巧產品仍穩步提升市場份額。且公司通過母公司百洋集團孵化項目有序 地將優秀的藥械品種納入品牌運營業務，保證品牌運營業務持續增長。