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藍天燃氣研究報告：天然氣管輸+城燃，盈利穩健+高股息。管道天然氣為公司最主要業務，公司控制河南省內四條長輸管網，具備區域 內獨占優勢。2018-22 年公司管道產能利用率維持在 70%左右，預計 2023-25 年有望保持穩定。公司的長輸管網可承接西氣東輸一線、二線及山 西低價煤層氣氣源，多元化氣源結構助力公司控制購氣成本。公司下游城燃 業務助力管輸業務消化價格壓力，2020-22 年公司管輸價差高增，由 0.16 元/方提高至 0.45 元/方。上游氣價回落導致多元化氣源紅利有所減退、但公 司管輸價差穩定可期，預計 2023-25 年保持在 0.33 元/方。

城市天然氣：持續擴大特許經營權范圍，成本下行彈性充足

上市后公司積極收購河南省內優質城燃標的，2018-22 年公司城市天然氣業 務營收由 8 億元增至 19 億元，CAGR 為 24%。目前公司已取得河南省五市 的多個指定區域的城市燃氣特許經營權，隨著用氣人口增長和產業流入，預 計 2023-25 年城燃營收 CAGR 仍可達 5.1%。2023 年國際天然氣價格回落， 公司城燃業務也受益于多氣源結構優勢，2020-22 年城燃業務毛差增高；未 來隨著順價政策的執行，預計 2023-25 年城燃毛差為 0.88/0.86/0.84 元/方。

燃氣安裝工程：鄉村市場廣闊，募投項目落地提供增量

2018-22 年公司燃氣安裝工程業務受疫情影響增長較緩，營收由 3.09 億元 增長至 3.50 億元，CAGR 為 3.16%。疫情后燃氣安裝業務逐步復蘇，同時 公司募投項目落地帶來大量燃氣接駁業務量，1H23 公司燃氣安裝工程業務 營收 2.84 億元，同比增長 86.40%。2022 年駐馬店市城鎮化率僅為 45.81%， 在省內 17 個地級市中排名 16，鄉村天然氣可開發空間較大。未來隨公司募 投項目陸續落地，預計公司燃氣安裝工程業務收入與利潤維持增長。