福斯特研究報告：膠膜龍頭規(guī)模成本雙領(lǐng)跑，開拓電子材料業(yè)務(wù)新篇章.pdf

福斯特研究報告：膠膜龍頭規(guī)模成本雙領(lǐng)跑，開拓電子材料業(yè)務(wù)新篇章。福斯特是全球光伏膠膜龍頭，深耕膠膜領(lǐng)域二十余年。公司平臺化發(fā)展，主營 光伏封裝材料、電子材料和功能膜材料等產(chǎn)品，其中膠膜業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)公司主要營 收，2024H1 營收占比超 90%。2024 年，公司計劃于越南、杭州、蘇州等基地 同步擴(kuò)產(chǎn)，年底膠膜產(chǎn)能有望突破 30 億平，進(jìn)一步鞏固龍頭優(yōu)勢。

光伏膠膜需求量持續(xù)增長，產(chǎn)品迭代升級有望支撐價值量。（1）盡管電池組件 技術(shù)持續(xù)迭代，這些電池技術(shù)路線均需要膠膜提供封裝及保護(hù)的功能，目前暫 無顛覆性技術(shù)迭代出現(xiàn)，中長期需求可見度高。（2）配合電池組件技術(shù)升級產(chǎn) 品，例如 N 型滲透率提高 POE 類膠膜需求，0BB 技術(shù)新增皮膚膜、一體膜等 需求，新產(chǎn)品有望支持價值量。（3）光伏裝機(jī)持續(xù)增長，帶動光伏膠膜需求。 預(yù)計 2026 年光伏膠膜需求量可達(dá) 78.4 億平，2022-2026 年 CAGR 約 29%。

公司堅定擴(kuò)張膠膜產(chǎn)能鞏固規(guī)模優(yōu)勢，成本占優(yōu)盈利長期領(lǐng)先。（1）規(guī)模占據(jù) 行業(yè)半壁江山，并通過控價策略穩(wěn)定市場份額。福斯特出貨穩(wěn)居行業(yè)第一，大 幅領(lǐng)先其他同行，市占率長期維持約 50%。憑借規(guī)模及成本優(yōu)勢，公司在膠膜 行業(yè)擁有較強(qiáng)的定價權(quán)，2022 年以來，公司采取控價穩(wěn)份額策略，保障了較 高的市場份額。2024 年，公司規(guī)劃于越南、杭州、蘇州等基地同步擴(kuò)產(chǎn)，到 2024 年底公司膠膜產(chǎn)能有望突破 30 億平。（2）憑借規(guī)模采購及工藝積累等因 素，單位成本持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)。長期以來，福斯特憑借規(guī)模優(yōu)勢、工藝積累、產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)等因素毛利率持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)；2023 年行業(yè)競爭加劇，部分企業(yè)毛利率 轉(zhuǎn)負(fù)，而公司仍能保持較高毛利率；2023 年公司膠膜業(yè)務(wù)毛利率為 14.5%，領(lǐng) 先二三線企業(yè)加權(quán)平均毛利率約 9.4pct。我們認(rèn)為公司成本優(yōu)勢主要源于規(guī)模 采購優(yōu)勢以及長期的工藝積累。公司采購規(guī)模大，議價能力更強(qiáng)，測算 2021- 2023 年采購成本優(yōu)勢約 1%-6%；盡管目前原材料粒子價格回落明顯，且振幅 相較于之前更窄，但在需求相對低迷的背景下，福斯特能夠提供更大規(guī)模的采 購訂單，采購優(yōu)勢有望長期保持。公司是業(yè)內(nèi)少數(shù)具備自主研發(fā)成套設(shè)備能力 的企業(yè)，設(shè)備自制與工藝配套可以有效提高生產(chǎn)效率攤薄固定成本。（3）規(guī)模 效應(yīng)疊加資金優(yōu)勢，期間費(fèi)用率明顯低于同行。分拆來看，公司財務(wù)費(fèi)用率領(lǐng) 先同行較多。公司在手資金相對充裕，財務(wù)費(fèi)用更低，同時還可以有效降低隱 形成本。（4）歷年積累疊加研發(fā)支持，產(chǎn)品持續(xù)迭代順應(yīng)行業(yè)發(fā)展。近年來， 光伏電池新技術(shù)快速變化，膠膜企業(yè)需要不斷升級迭代膠膜產(chǎn)品。福斯特憑借 完善的產(chǎn)品矩陣以及優(yōu)秀的研發(fā)實力，配合組件企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)品的升級迭代，能 夠更好地綁定和鞏固客戶資源，有望繼續(xù)領(lǐng)跑 N 型時代。