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北部灣港研究報告：西南核心港口，成長性靜待釋放。北部灣港為西南地區核心港口，公司積極響應港口行業整合的趨勢，持續擴張貨源、投放產能。吞吐量的長期成長空間基于西部陸海新通道帶 動的區域協同。其中，西部陸海新通道骨干工程平陸運河降本增效的戰 略意義顯著，相關吞吐量成長性靜待釋放。

北部灣港：西南核心港口，規模與盈利性處行業上游。北部灣港是廣西 北部灣地區國有公共碼頭的唯一運營商，運營北海港、欽州港、防城港 三個港口。

經營層面：公司2024年實現貨物吞吐量3.28億噸，2021～2024 年貨物吞吐量CAGR為6.76%；實現集裝箱吞吐量901.52萬標 準箱，2021～2024年貨物吞吐量CAGR為14.46%，吞吐量規模 處于行業上游水平，集裝箱吞吐量增速領先行業。

財務層面：2024年前三季度，公司實現營收49.02億元，同比增 長 0.13%；實現歸母凈利潤 9.16 億元，同比增長 8.06%。公司 ROE處于行業上游，2023年，公司ROE為8.50%，高于港口板 塊平均水平1.52個百分點。

港口行業：區域整合大勢所趨，建設與定價趨于理性。我國港口行業發 展成熟，以貨物裝卸為主業，腹地經濟決定業務規模，產能規模、吞吐 量、裝卸費費率決定利潤規模。過去經濟波動引起行業產能過剩，加劇 港口同業競爭，整體效益的受損倒逼行業形成整合的趨勢，隨著競爭格 局改善，行業裝卸費率逐步回歸理性，但業績改善并非港口整合的必然 結果。

西部陸海新通道支撐長期空間，成長性靜待釋放。北部灣港是我國西南 地區內外貿物資轉運距離最短的出海口、西南地區面向東盟國家最便捷 的出海通道，腹地主要為廣西、云南、貴州、四川、重慶等地區，并直 接對接對東南亞的進出口需求。

吞吐量的基本盤：我國西南地區進出口金額成長性突出，廣西、貴 州進出口金額2019～2024年CAGR分別超全國水平5.51、3.58 個百分點；同時，RCEP 的落地帶動全國各地對東盟的進出口需 求，現階段廣西占全國對東盟進出口金額的比重在5%～6%附近， 公司相關的航運需求存在擴張空間。

吞吐量的成長空間：公司腹地需求被長江、西江，以及西南地區的沿海港口分流的情況客觀存在但影響有限。長期看，西部陸海新通 道有望擴大西部地區既有通道能力，帶動區域協同。其中，骨干工 程為平陸運河，廣西交通運輸廳預計2026年底主體建成，有望弱 化西江內河港口、湛江港對北部灣港的分流作用，并使北部灣港直 接受益于廣西、云南、貴州地區后續的進出口航運需求增量。南國 早報援引相關研究預計平陸運河貨運總量到2035年可達0.96億 噸，到2050年將達1.2億噸。

持續擴產彰顯信心，成本端壓力或影響有限。受益于西部陸海新通道的 政策持續支持，公司貨物吞吐量的長期擴張可期。從公司現階段的在建 工程、募投項目以及發改委《“十四五”推進西部陸海新通道高質量建設 實施方案》的政策指導上看，公司持續的產能擴張反映對貨物吞吐量長 期成長性的信心。公司近年加速投入資本開支，帶動固定資產折舊增長。 考慮到固定資產計提折舊占公司營業成本比重維持在 30%內，我們認 為折舊擴張對成本的影響整體可控。